【講座速遞】陸挺：跳出「新周期」之爭來談中國經濟的波動與趨勢

2017年9月15日晚，應巴曙松教授邀請，華泰證券首席經濟學家兼研究所所長陸挺博士蒞臨「北大滙豐金融前沿講堂」，為大家帶來題為《跳出「新周期」之爭來談經濟的波動與趨勢》的精彩演講。陸挺博士全面回顧了歷史上經濟周期理論的發展，詳細說明了過去幾年經濟增速變化背後的深層原因，並據此對未來的經濟增長做出了預測。敬請閱讀。

近幾年來，經濟增速持續放緩。而今年年初以來經濟增速和各項經濟指標有所回升。許多學者就當前經濟是否進入了「新周期」在學界展開了激烈的爭論。的經濟波動是否有規律？未來的潛在增速會走向何方？

9月15日晚，應巴曙松教授邀請，華泰證券首席經濟學家兼研究所所長陸挺博士蒞臨「北大滙豐金融前沿講堂」，為大家帶來題為《跳出「新周期」之爭來談經濟的波動與趨勢》的精彩演講，北大滙豐商學院501教室座無虛席。

講座伊始，北京大學滙豐商學院副院長任頲教授發表歡迎致辭，詳細介紹了陸挺博士的從業經歷及所獲榮譽：

陸挺博士是特許金融分析師（CFA），北京大學經濟學學士、碩士、美國加州大學伯克利分校經濟學博士。2015年加入華泰證券，擔任研究所所長、首席經濟學家和董事總經理。此前擔任美國銀行美林證券大中華區首席經濟學家和董事總經理。2006年加入美林全球宏觀研究部，2010和2011年被彭博通訊社評為預測最準確的經濟學家。2013年《亞洲貨幣》雜誌經濟學家評比中名列第一。2013-2015連續三年蟬聯《The institutional Investors（機構投資者）》亞洲區和區經濟學家排名第一，其共同領銜的美銀美林研究團隊也在2014年和2015年《機構投資者》亞洲區評比中排名第一。陸挺博士還是「國家千人計劃」專家，也擔任香港金融協會副主席，香港證監會公眾股東權益小組成員，北京市金融分析師（CFA）協會理事和北京春暉博愛兒童救助基金會副理事長等社會職務。

在演講中，陸挺博士結合具體案例與大量數據圖表，形象直觀地講解了他對於經濟周期理論和當前經濟狀況的理解。在理論方面，他引經據典，全面回顧了歷史上經濟周期理論的發展；在實踐方面，他結合具體案例，詳細說明了過去幾年經濟增速變化背後的深層原因，並據此對未來的經濟增長做出了預測。

（圖一：正在演講的陸挺博士）

本次講座內容可以分為兩個部分：

第一部分中，陸挺博士系統性地回顧了歷史上經濟周期理論的發展，並指出了當前國內外對於經濟周期理論的認知差異。他引用《商業周期的度量》中主要宏觀經濟變數存在波動的一致性這一說法作為經濟周期的定義，並指出當前主流經濟學者並不認為宏觀經濟會定期波動，而更專註於研究經濟波動的成因、內在機制以及危機處理的方法。而國內的某些研究者則過分糾結於周期性和「四周期嵌套理論」。

陸挺博士談到，在歷史上，曾經有過一段時間有看似規則性的經濟波動。但這種波動很大程度上是由於工業革命和戰爭的影響，加上一些國家沒有央行，人們對宏觀經濟運行的認知經驗不足，缺乏有效的貨幣財政政策和社會保障體系，政府調控經濟的能力也較弱。因此當時的波動較為頻繁，波動幅度也較為劇烈，使得許多經濟學家研究經濟波動，並分別提出了周期為50年左右的康波、設備影響的10年左右的朱格拉周期、存貨影響的3年左右的基欽周期和20年左右的庫茲涅茨周期。這四個周期理論在1930年代經人整合，被稱「四周期嵌套理論」。

（圖2：認真聽講的觀眾）

但隨著社會環境的變化，從1930年代的大蕭條開始，主要經濟體的經濟波動並沒有呈現固定的久期，尤其是二戰後的美國經濟的波動與庫茲涅茨所描述的周期已經大相徑庭。。更嚴厲的金融監管、權力上升的美聯儲、凱恩斯主義的財政貨幣政策、移民影響下降、嬰兒潮影響上升、波動較小的服務業在整體經濟中的佔比不斷上升等政治人口環境和經濟結構的變化共同促使美國經濟展現出與大蕭條前迥然不同的經濟波動形態。八十年代中期以後，美國經濟進入了一個波動相對較小的歷史時期，有些學者因此認為美國經濟進入「大緩和時代」，當前學者有關「新周期」的爭論，一定程度上和本世紀初美國有關「大緩和時代」辯論有點相似。但隨著全球金融危機的爆發，「大緩和時代」被徹底證偽。。對於，陸挺博士向聽眾展示了經濟發展過程中的一系列數據圖表，並指出，經濟的波動並沒有在久期和波動幅度上呈現某種特別的規律。

第二部分中，陸挺博士指出了過去的一段時間中，國內圍繞「新周期」主要爭論的兩個問題。一個問題是「新周期」是一個周期新的開始，還是新的一種不一樣的周期？另一個問題是，我們正處於經濟周期的哪個階段？陸挺博士先後陳述了劉世錦、邱曉華、劉元春等學者的觀點，並提出了自己的觀點——本輪經濟波動已經過了拐點。

陸挺博士指出，過去的發生了三次較大的經濟波動。其中以最近的一次經濟波動持續時間最長，波動幅度最大，大概涵蓋了2014-2015年兩年的時間，整個經濟都處於下行的狀態。而這次下行之所以持續時間長，下行幅度大，是多種因素疊加的結果。了解這輪下行的成因，有助於對當前經濟形勢的分析。

陸挺博士將下行的成因歸納成不可避免的長期因素、歷史遺留因素和短期政策改革因素。首先是長期因素，隨著經濟進入新常態，高增長速度勢必不可能長期維持，趨勢線的下行必然發生。其次，初期的反腐行動導致了部分幹部的不作為，這體現在不少地區地方政府投入和外部投資的減少上。而在支柱行業房地產行業中，2013年的過渡繁榮透支了需求，使得14-15年的房地產市場也出現疲軟。在信貸方面，13-15年間市場融資成本居高不下，壓抑了民間投資，加上中央政府大力清理影子銀行，地方政府償息付本壓力上升，波及了地方的基建投資。而企業方面則受到PPI負增長和大宗商品價格下行的通貨緊縮影響，經營狀況加劇惡化，出現了債務-通縮惡性循環，生產和投資同樣受到了衝擊。在匯率方面，前期的人民幣升值對出口造成了衝擊，而後期的匯改雖然導致了人民幣貶值，但驟升的人民幣貶值預期也讓資本大量外流。在股市方面，2015年上半年的股市泡沫和下半年的股災使得企業家的精力從實體經濟上被分散。

基於上述因素，陸挺博士也對今年上半年的經濟回暖原因進行了分析。一方面，政府的消費刺激政策和基礎設施建設投資拉動了經濟復甦。另一方面，去產能、去庫存的政策安排，提高了大宗商品價格，拉動了存貨投資，從而改善了上游企業的盈利狀況。人民幣貶值和歐洲經濟增長狀況改善的雙重作用使得出口得以上行，在經濟回暖中也起到重要作用。而棚改貨幣化，則被陸挺博士稱為「版的QE」，對三四線城市的拉動作用尤為顯著。

對於未來，陸挺博士認為「經濟已經過了拐點」。出口增速、房地產銷售、乘用車產量、工程機械銷售增速等重要指標都已達頂點或開始下滑。而推動發展的低利率水平也難以長期維持。環保督促力度空前強大，導致原材料價格快速上升，雖然能促進龍頭企業的盈利和投資，但也會削弱中下游的利潤，產生擠出效應。總的來說，陸挺博士認為當前的經濟增速是難以長期維持的，我們的趨勢線可能還尚未到達「L型」的底部。

（圖3：觀眾向陸挺博士提問問題）

互動環節，陸挺博士就大家提出的鋼鐵等大宗商品走勢和股票市場大盤趨勢等問題做出了耐心的解答。隨後，任頲副院長向陸挺博士贈送了紀念品，對他的精彩演講表示感謝。

（圖4：任頲副院長向陸挺博士贈送紀念品）

此次講座是「北大滙豐金融前沿講堂」的第二十六期。「北大滙豐金融前沿講堂」由北京大學滙豐商學院主辦，深圳市資產管理學會作為學術支持。「金融前沿講堂」將繼續邀請業界權威人士講授金融前沿領域的理論知識與實踐經驗，為北大學子打造聚焦金融市場最新趨勢與動態的優質平台。

（圖5：北大滙豐商學院任頲副院長、陸挺博士與講座工作人員合影）

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