A股紡織商牽手三板雞蛋王，嘉麟傑擬現金收購德青源

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上市公司和新三板的聯姻，從未停過，並且愈演愈烈。從行業整合到跨界併購，各種各樣的收購案例層出不窮。

4月24日，東旭集團旗下上市公司嘉麟傑(002486.SZ)公告重大資產停牌進展，確認重組的對象為新三板掛牌公司德青源(835923.OC)。上市公司收購新三板的案例，又添新者。

德青源，何許人也？

說起德青源，應該不少人都有所耳聞，沒錯，就是那個賣雞蛋的。德青源是全球領先的生態農業企業，獨創了「綠色循環經濟模式」，並被國家發改委評為首批國家循環經濟教育示範基地之一。作為蛋品行業知名品牌，德青源擁有良好的份額和品牌知名度，曾兩度榮膺世界蛋品協會最高獎—全球水晶雞蛋獎，也是世界上唯一一家兩次獲得該獎項的蛋品企業。

如果說德青源在雞蛋界的地位，我想應該可以媲美白酒界的茅台、家電界的格力、礦泉水界的娃哈哈、辣醬界的老乾媽。

資本市場之路，慢慢坎坷

儘管去年6月16日德青源才在新三板掛牌，但其資本市場的道路，卻早在10年前開始。2004年，公司便完成股改，次引入機構投資者國際金融公司、哲思農業。此後，公司股權多次轉讓和增資，今日資本、模里西斯控股公司等知名投資機構進入。但由於業績波動以及後來的分立，直到去年才完成了資本市場的首秀。

掛牌后僅4個月，德青源便完成融資，老股東王樹忠、崔岩、北京精開隆投資以及新增股東北京創金興業投資認購2130萬股，發行價格2.6元/股，募集資金5538萬元。本次融資，德青源投后估值達到12.26億元。

德青源其實還是一家做市企業，去年8月12日公司開始做市交易，做市商包括東北證券、申萬宏源證券、安信證券、中山證券和聯訊證券。但做市后只有第一天有過5000股成交，隨後便於今年1月12日起暫停轉讓。

業績波動大，估值是否合理？

作為雞蛋界的龍頭公司，德青源12.26億的估值看起來也不算高，但如果結合其近年來的業績，或許有些讓人看不懂。儘管從2011年開始，每年營業收入均能保持增長，但凈利潤似乎有些不給力，12年645.27萬元、13年1,838.05萬元、14年1,565.37萬元、15年1,272萬元、16年半年報366.83萬元，如此算來，德青源的靜態市盈率幾乎高達了100倍。

此外，由於早些年虧損較大，德青源的未分配利潤常年為負，最近一期的數據為-2,733.2萬元。

現金收購，部分股權，具體交易方案尚不明朗

從嘉麟傑披露的《重大資產重組停牌進展暨延期復牌的公告》看，「本次重大資產重組的方案仍在論證過程中，本次交易的方式初步確定為現金購買，具體交易方案尚未最終確定，以經公司董事會審議並公告的重大資產重組預案（或報告書）為準。」

與以往大多數併購案例「現金+股權」模式不同的是，嘉麟傑本次選擇了純現金收購的方式，不免有些出乎意料。按照德青源上一輪融資12.26億元的估值，最算收購50%的股權，也需要不少於6億現金，而從嘉麟傑披露的2017年一季度財務報表來看，公司賬上貨幣資金僅6093.37萬元。因此，嘉麟傑如何利用「現金購買」方式完成本次收購，也是後續的一大看點。

是否為借殼上市做準備？

前面說到德青源的業績波動和虧損，但上市公司嘉麟傑的業績，卻也好不到哪去。公司15年年報虧損1.02億，16年歸母凈利潤儘管有1185.84萬元，但扣非後繼續虧損6,961.41萬元。去年11月，公司原實際控制人黃偉國向東旭集團轉讓股權，後者繼任成為嘉麟傑實際控制人。嘉麟傑曾在2016年年報中表示，將運用上市公司平台優勢積極開展產業併購，加大國家支持的戰略實體產業布局，做大做強實體產業，實現公司長期的可持續發展。外延式併購也將成為公司2017年工作的重點，並奠定未來幾年公司持續發展的基礎。

一個是常年虧損剛剛更換實際控制人的中小板公司，一個是消費升級領域雞蛋龍頭，二者的聯姻，從收購開始，後續是否又有更多的資本運作，德青源又能否藉此機會成功「借殼上市」？

「做市+併購」模式成功案例

此前，很多新三板公司尋求IPO，「做市+保薦」模式頻現，在新三板流動性不足，難以退出的情形下，很多做市商也希望通過「轉板」實現退出。除了IPO，併購也是個很好的選擇。

這次，德青源的併購案例中，其主辦券商東北證券作為做市商，曾在2015年12月，以2元/股認購2500萬元，投資金額高達5000萬元。若德青源本次能夠成功運作至主板，東北證券的投資收益也將頗豐。

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