金融危機20年 亞洲或面臨更大風險

從繁榮到不堪：為什麼是泰國

日本是亞洲最早實現工業化的國家。二戰後，日本有意識的加快產業升級，力圖趕超歐美。期間，日本逐漸把低端產業轉移到亞洲其他地區。

20世紀60年代中後期至80年代中期，日本實行「廢舊建新產業重構」政策，將紡織、機車、消費電子產品和一些重化工業轉移到當時的印尼、馬來西亞、菲律賓、泰國（簡稱「東南亞四國」）和韓國、新加坡、香港、台灣（即「亞洲四小龍」）。20多年裡，日本經濟持續高速發展，承接產業轉移的8個地區和國家，經濟實現起飛。這也就是產業發展的「雁行模式」。

20世紀80年代前期，東南亞國家引進外資的能力普遍偏低。80年代後期，前述國家開始調整政策，全力吸引外資。巧合的是，同一時期，日本企業資金異常充裕。1987年以後，日本企業對亞洲四小龍、東南亞四國的投資規模暴增。

「這之後的10年，東南亞國家憑藉承接產業轉移、日元投資還有日本的機器設備，實現經濟高速增長，其外向型經濟特徵很明顯，大量出口紡織品、食品、汽車、電腦配件、集成電路等。」南開大學日本研究院副教授鄭蔚在接受《經濟》記者採訪時這樣說。

新興國家發展，一般都要經歷經常賬戶逆差、資本賬戶順差的階段，通俗地說，就是花得多、掙得少，需要不斷借錢維持資本運作。只要資本持續流入，即使東南亞四國長期出現經常賬戶逆差，也不會有很糟糕的情況。

問題就在於，從1995年開始，日元開始貶值，日本遊資開始從東南亞國家撤離。此時，印尼和馬來西亞等國已經實現了資本項目自由兌換，泰國也實現了經常項目自由兌換，資本開放步伐走得很快。不過，1996年年底，泰國需要在未來一年內償還的短期外債高達477億美元，而同期國家外匯儲備只有372億美元，資不抵債。

紙包不住火。1997年，泰國政府開始整頓銀行系統，資本嚴重外逃。6月份，泰國16家金融機構被勒令停業，外匯儲備凈值銳減至28億美元。7月2日，泰國宣布允許匯率自由浮動，放棄實行多年的泰銖掛鉤美元匯率制。隨後，泰國金融市場陷入混亂，曼谷外匯市場美元兌泰銖創有史以來最高紀錄，為1∶29.45。

福禍相倚，清邁協議誕生

「新加坡、馬來西亞和泰國都是外向型經濟體，對國際市場的依附性很大。當時泰國的金融局面基本由國際買家主宰，政府影響有限，經濟出現問題，泰銖很快貶值，國際遊資開始撤退，貨幣越貶值資本外逃越嚴重，資金出逃越快泰銖貶值越難以控制。」現代國際關係研究院世界經濟研究所副研究員徐飛彪這樣告訴《經濟》記者。

這場危機帶來了極其惡劣的後果。

亞洲國家資產嚴重縮水。從泰國開始的金融動蕩，一直蔓延至俄羅斯，馬來西亞、印尼、台灣和香港、韓國均遭重創。亞洲貨幣普遍貶值，股市一瀉千里，很多企業被西方國家趁機抄底併購。

社會秩序陷入混亂。銀行倒閉、金融業崩潰，經濟衰退激化了國內矛盾，導致政權不穩，人們對政府的信任度下降。當時，泰國政府被推翻，執政長達32年的印尼前總統蘇哈托宣布辭職，日本前首相橋本龍太郎也下台，俄羅斯總理走馬燈般一年換了6位（1997年）。

不過，徐飛彪也指出，儘管亞洲金融危機是有史以來發生在亞洲地區最嚴重的經濟危機，它也有好的一面，那就是為亞洲地區帶來了刻骨銘心的教訓。1997年之後，亞洲國家採取了很多措施，一邊彌補危機中暴露出的政策缺陷，一邊收拾滿地狼藉。

「比如，銀行處理壞賬，重組資本結構，加強審慎控制機制，企業也對資產負債情況進行新的整理，許多國家對過度投資進行清理，出台更加合理的財政與貨幣政策，加強外匯儲備，儘可能改變高度依賴海外短期投資的局面。」

特別值得一提的是「清邁協議」的簽訂。2000年5月4日，東盟十國與中日韓三國（10+3）在泰國清邁共同簽署並建立了區域性貨幣互換網路協議，推動建立東盟國家與中日韓的貨幣雙邊互換機制，為加強亞洲地區金融合作、保持市場穩定、防止金融危機再度發生帶來有效操作途徑。

根據清邁協議，簽署國可以簽訂雙邊貨幣互換（本幣互換，Currency Swap）協議，在一定期限內，按照約定好的匯率，將一定數額的貨幣和另外一種貨幣進行交換，互相增加對方的外匯儲備以應對不測。

徐飛彪認為，上述努力在2008年國際金融危機爆發時彰顯效果，「1997年遭受嚴重衝擊的國家，在2008年受到的影響普遍較小」。

另外，清邁協議在2014年還得到了修訂和擴大。

2014年7月17日，日本財務省對外宣布，10+3簽署的清邁協議修訂版正式生效，貨幣互換資金規模從1200億美元增至2400億美元，使得亞洲國家在金融危機下可以迅速實現救助。同是這一年，清邁協議開始從雙邊向多邊發展，目前也還在繼續，網狀的貨幣互換協議比雙邊的更保險，也比從國際貨幣基金組織（IMF）獲得救助更快捷。據悉，危機狀態下，某個國家想要獲得IMF的援助往往需要等待2-3周。

更大的危機或未到來

1997年的亞洲金融危機引起了全世界的注意，尤其是歐美等西方國家。當時，不少發達國家對這場危機的解讀集中在法制匱乏、政策監督不完善、裙帶資本主義等多方面。

人民大學國際關係學院教授龐中英在接受《經濟》記者採訪時這樣說：「發達國家基本眾口一詞，就是覺得亞洲國家在金融領域的建設任人唯親，政府和商界的界限不清不楚，導致金融系統漏洞百出，國際投機者才會有機可乘。可是十年後，美國爆發了次貸危機，西方國家才回過頭來重新審視曾經的觀點。」

次貸危機，也稱次債危機，是指因次級抵押貸款機構破產、投資基金被迫關閉、股市劇烈震蕩引起的金融風暴。2007年8月開始，次貸危機席捲美國，隨後波及歐盟和日本等世界主要金融市場，最終在2008年演變成一場全球化的金融海嘯。

如果說亞洲金融危機是因為東南亞國家的金融市場缺乏治理、疏於制度建設，那麼，緣起於美國的金融危機又該作何解釋？到這時，發達國家才認識到，金融危機之於金融市場，就像病痛之於自然人。

龐中英指出，每個成長階段，人都可能會生病，或輕或重，金融危機也一樣，它斷斷續續地出現在不同區域、不同時代，是非常普遍的情況。比如，亞洲金融危機后的20年裡，我們不僅經歷了2007年的美國次貸危機、2008年的國際金融危機，還見證了2012年的歐債危機（至今尚未完全解除）。

「如果你在金融系統工作，就會發現每天都是危機四伏的，包括在內的不少亞洲國家，目前已經實現高度金融化，大家對實體經濟的關注遠不及對金融的關注。保守地說，金融系統里充滿了各種危機和陷阱，我們日常接觸的網購、使用的支付寶都是金融化的成果，現在就連氣候變化都與金融緊密相連，這無疑為危機發生提供了更多機會。」

危機和風險如影隨形，國家和政府能夠做些什麼呢？採取正確決策，從體制和策略、規則上做好準備，一旦危機發生，這些既定的東西可以起到一定程度的調控作用。不過，不管從1997年還是2008年的危機來看，我們都能發現，大規模金融風暴發生的時候，政府的調控作用並不必然能夠得到發揮。而龐中英強調，幾乎可以確定，未來更大的風險與危機還在等著我們，原因之一就是，2008年以後為了推動經濟發展，各國央行發行了太多貨幣。

「大量發行貨幣，就是老百姓說的『央媽放水』。法蘭克福的中央銀行、美聯儲、人民銀行，都在這樣做，為什麼？經濟疲軟，放水才能刺激增長。金融吸引太多注意力，給人的錯覺就是經濟空前繁榮，但大家也都能感覺到，錢拿在手裡是最不值錢的，需要花出去，這也是為什麼旅遊度假如今備受歡迎。」龐中英如是說。

他認為，狄更斯的名言「這是最好的時代，這是最壞的時代」，無疑為當今時代的最好寫照。

外債和美元風險不可不防

外匯投資研究院院長譚雅玲在接受《經濟》記者採訪時指出，亞洲金融危機后，這一地區開始特別關注實體經濟發展，經濟收益率得到提高，外匯儲備逐漸增加。另外，1997年之後，西方世界頻繁發生焦點事件，比如歐元的啟動、美國9·11事件、伊拉克戰爭等，降低了亞洲國家受關注的程度，為其經濟平穩發展創造了條件。

譚雅玲強調，目前，亞洲國家還需要特別注意兩個問題：外債與貨幣走勢。

外債與實體經濟的發展有重要關係，也與貨幣走勢緊密相連。亞洲國家的貨幣依然是本幣形式，沒有成為自由化貨幣，也不是國際主導貨幣。因此，亞洲地區貨幣受制於美元升值、貶值所面臨的經濟壓力和金融風險都比較大。

以人民幣為例。美元升值的時候，人民幣相對貶值，基於公眾對金融的高度關注，金融市場的信心可能因此受影響。美元貶值的時候，人民幣相對升值，這又會給的出口貿易帶來壓力。亞洲國家的債務水平近期一直上升，日本情況最嚴重。債務高企，也會為好不容易獲得的穩定增長帶來隱患。

「傷痛總是容易被忘卻，亞洲地區值得關注和警惕的負面因素並不少。從亞洲金融危機到國際金融危機，周而復始，我們可以發現，全球經濟很有可能就是無法擺脫這樣一個循環。而目前，我們正面臨新的金融周期，這個周期以美國的貨幣政策和美聯儲調整資產負債表為重點展開。」國際經濟交流中心研究員張茉楠這樣告訴《經濟》記者。

無論升值還是貶值，作為全球主導貨幣，美元的走向總是會引起全球資產價值的較大波動。目前，美元處於上升期，國際資本從前流向新興經濟體，現在開始逆轉，流向美國等發達國家，以美元計價的資產明顯貶值。

張茉楠強調，美聯儲2017年以來主要做兩件事情：加息和縮表。加息令國際投資者和投機者看好美元，美元在外匯市場上一時風頭無兩，大家有目共睹。縮表，即縮減資產負債表，資產與負債同增同減，最直接的表現是市場流動性降低。

2007年，美聯儲資產負債表規模為8000多億美元，目前約為4.5萬億美元，10年擴張了近5倍。過去100年裡，美聯儲曾6次啟動縮表進程，分別在1921-1922年、1928-1930年、1937年、1941年、1948-1950年、2000年。

「6次縮表，5次以經濟衰退告終。每次縮表對經濟的衝擊都很明顯，牽動著整個金融市場的表現，包括財富結構、資產價格和資本流動。預測顯示，未來5年，美聯儲可能將資產負債表從4.5萬億美元減少到1.35萬億美元，結局難以預測。」張茉楠如此表示。

需要再次強調的是，亞洲國家多為新興經濟體，資產多以美元計價。美元升值、加息，意味著亞洲國家償還外債的成本會被大大提高，違約風險自然也高起來。危機是否會在近期到來比較難說，可以肯定的是，對亞洲而言，眼下以及短期未來將會是一個隱藏著很多不確定性的拐點。

泰國金融科技化

當初受危機衝擊最大的泰國，如今，其金融與科技的融合成果可圈可點。

泰國金融科技團體認為，泰國參與現代金融科技的機會已經成熟，可以在區域和全球性場合有所作為。該國金融科技公司Omise在2016年完成1750萬美元的B輪融資，目前業務範圍覆蓋本國、日本、印尼和新加坡，為其他金融科技企業樹立了榜樣。

泰國金融業人士普遍認為，本國的金融科技產業已經足夠壯大，足以同東南亞的其他國家展開競爭。而泰國的金融科技企業，不僅希望服務各個領域的公司，還希望可以為中小企業的營收帶來幫助。

2016年，泰國金融科技協會成立，不僅致力於建設聯通金融科技創業公司、大型銀行和投資者的關係網，還可在行業發展、產品測試等方面發揮更多作用。

不過，泰國銀行業工會主席比迪認為，科技進步為金融帶來巨大改變的同時，也帶來衝擊。電子銀行業務的發展對傳統銀行業務形成挑戰，銀行櫃檯業務量減少，銀行業需要積極改革從而應對已經發生的變革。

此外，2017年，泰國金融行業需要注意地區性的政治局勢為泰國經濟基礎帶來的影響，比如美國、歐洲、、日本等政策上具有顯著差異性的國家。這些國家在泰國出口中所佔比重非常大。

比迪認為，全球的低利率環境可能將面臨新調整，因為低利率融資成本不可能長期存在。如今，美聯儲加息進程短期不可逆轉，泰國央行需要對經濟基本面進行有效評估，再決定是否上調利率。

1997年7月2日

泰國宣布放棄固定匯率制，實行浮動匯率制。當日，泰銖兌美元的匯率下降了17%，外匯及其他金融市場一片混亂。在泰銖波動的影響下，菲律賓比索、印度尼西亞盾、馬來西亞吉林特相繼「淪陷」。

1997年10月

台灣地區放棄對新台幣匯率的保衛，新台幣在一天內貶值3.46%，香港股市和港幣因此承受巨大壓力。10月23日，香港恒生指數大跌1211.47點，28日，跌破9000點大關。

1997年11月

貨幣貶值風暴衝擊韓國。11月17日，韓元兌美元的匯率跌至創紀錄的1008:1。當月21日，韓國政府被迫向國際貨幣基金組織（IMF）申請援助。

1997年下半年

日本大批證券公司和銀行相繼破產，一場濫觴於泰國的金融風暴演變為亞洲金融危機。亞洲經濟急速發展的景象被打破，一些國家不僅面臨經濟蕭條的困境，還不得不處理混亂的政局。

文/《經濟》雜誌記者 寇佳麗

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