高鳴諮詢宏觀日報 人民幣真的升值了嗎？

全球宏觀概要

高鳴分析： 美元指數目前已經達到了93以下，這個位置已經到達了2015年1月的水平，而歐元也已經到達了2015年年初時候的高位。但是我們可以觀察到目前人民幣在6.72的水平還只是去年10月的水平，而在2015年1月，人民幣的匯率為6.20左右。單單從這一點看，人民幣的貶值壓力猶存，無論是主動的還是被動的。

白宮新聞主任斯卡拉穆奇上任十天即被撤職，走馬燈似的人事變化令人疑慮川普的政策前景，美元重拾跌勢。

美聯儲調查報告顯示，第二季度工商業貸款需求疲軟，商業房地產貸款標準收緊，而凈需求減弱。

美國CFTC和倫敦ICE歐洲期貨交易所數據顯示，空頭出現撤軍，對沖基金的石油頭寸降至今年最低水平。

美聯儲副主席Fischer表示，政治和經濟方面的不確定性上升，可能導致資本支出對低利率反應平平，企業或推遲項目，直到政策環境明確。

歐元區通脹率持穩在1.3%，仍遠低於歐洲央行的目標；核心通脹率1.2%，為三個月來最高。

全球宏觀事件點評

人民幣兌美元的升值幅度遠小於美元指數的貶值幅度

美元指數目前已經達到了93以下，這個位置已經到達了2015年1月的水平，而歐元也已經到達了2015年年初時候的高位。但是我們可以觀察到目前人民幣在6.72的水平還只是去年10月的水平，而在2015年1月，人民幣的匯率為6.20左右。單單從這一點看，人民幣的貶值壓力猶存，無論是主動的還是被動的。

出現這麼一個現象，我們認為人民幣主動和被動走軟的原因都存在，主要有以下三點原因：

1）

鑒於資本市場開放的時間還非常短，很多境內投資者對境外資產的配置需求還是非常的強烈。相對於國內資本市場較單一化，境外特別是香港和歐美市場的金融產品又非常豐富。在過去兩年央行降准降息的時間段里，由於資金過於充足，而可以投的資產和項目又非常有限，國內資本市場時常會出現資產荒的現象。我們可以參考一下10年國債收益率和資本外流的對比，在很長一段時間裡，兩者會出現正比的相關性，也就是說當越多的人買國債的時候，資本外流的現象也越嚴重。國債如果不加很多槓桿的話，其收益率相比其他很多資產是接近最低的。因此當大量資金湧入國債的話，除了對經濟的前景的看法之外，這也從側面折射出國內資產荒的問題。

2）

在第一點裡我們提到資產荒這麼一個現象，因此資本外流也是給人民幣帶來下行壓力一個很重要的原因。和2010-2014不同的是，雖然人民幣在今年升值，但是其升值預期並沒有在市場形成。在2010-2014年，當美元升值的時候，很多人士會考慮賣美元而吸入更多的人民幣來獲取更多的收益率。而在目前美元貶值的大背景下，有些市場人士是借著美元貶值的機會來購買美元。那麼有這樣一個現象或許在今後會發生，當歐元出現長期升值趨勢的話，投資者會不會趁著歐元貶值的時機來屯入歐元。如果是這樣的話，那麼無論今後美元是升值或貶值，資本外流的壓力都會經常的存在著。

3）

無論人民幣的走勢如何，和其他很多貨幣相比，其在很大程度上都是屬於一個管制貨幣。雖然央行目前的中間價機制的公開度和透明度都有了很大的提升，但是在中間價的定價機制上還是有著一定迴旋的餘地。央行在5月引入了「逆周期調節因子」后，央行對與貨幣市場的掌控也有所增加，它等於在原有定價機制上加了一層紗，提升監管層在中間價定價上的話語權。交易員會有這麼一個想法，央行的政策導向對於貨幣走勢的影響是不能被忽視的。

逆周期調節因子其中一個作用就是市場無法準確的算出央行中間價，而當央行的中間價出現偏離的時候，市場就會「領悟」到監管層對於貨幣導向的態度而做出反應。由於的貨幣市場較其他很多國家還不是很成熟，因此央行在裡面的一些主導作用對貨幣市場的發展還是有利的。預計市場會更關注人民幣中間價的定價及其走勢，而逆周期因子其實就給監管層在一個規則下有一定的空間來調整匯率水平。

我們認為在現在利率水平大幅提高的情況下，央行或不偏好一個過於強勢的人民幣。因為人民幣過於強勢的話等於是在收緊貨幣政策，當流動性已經處在一個緊平衡的狀態下，要維持中性的貨幣政策，央行必須要在人民幣匯率這塊適當的放鬆。