中信建投：花自飄零水自流

全球復甦但新周期難覓。全球經濟從2016年下半年開始出現了同步復甦的跡象，主要仍然歸功於低利率的環境與工業品價格的回暖，而經濟對於本輪全球復甦功不可沒。但本輪復甦仍定性為一輪短周期的反彈，隨著價格與利率的趨勢反轉，全球經濟的壓力將重現。一季度以來美國經濟遭遇逆風，但經濟上行的短期動能仍存，美聯儲對於年內經濟仍然樂觀，年內三次加息仍然可期，縮表可能提前到來。而儘管歐元區近期增速有所提升，但其通脹仍然疲軟，歐洲央行仍將保持觀望，全球發達經濟體的貨幣政策分化仍將持續。

經濟「越過山丘」進行時。去年四季度以來，經濟短期反彈，需求層面的政策支持作用明顯，未來支持政策的逐步退出會影響經濟增長。

維持年報「越過山丘」判斷，全年經濟增速逐季回落。由於工業與服務業生產回落，預測二季度GDP增速回落至6.7%-6.8%。進入三季度，房地產投資與凈出口回落的壓力將有所增大，疊加四季度GDP增速基數較高，均會加大經濟增速下滑壓力，存在單季增速跌破6.5%的可能。預計全年經濟增速6.5%-6.6%。雖然經濟增速重新轉跌，但與過去兩年不同，今年經濟下行更多意義上是「主動調整」，體現的是從「虛火過旺」到「脫虛向實」，代表著經濟結構的改善，有利於提升未來增長的可持續性。

物價變動「躍雀難高飛」。PPI方面，2月同比增速如期見頂，年內將趨勢性回落；考慮基數因素，四季度面臨快速下滑壓力。CPI方面，預計同比增速在三季度將溫和上行，四季度同比可能低於三季度，類似於年初的預期差仍然存在。不確定性可能來自於服務消費支出增速、氣溫變化、政策影響與原油價格的超預期變化，但即便考慮這些不確定性的影響，全年CPI增速大概率低於去年。通縮壓力重現。

金融監管僅是棋到中盤。儘管未來經濟增速回落，但基於幾方面考慮，金融監管放鬆的可能性較小，目前僅是棋到中盤。一是金融防風險有助於擴大開放，二是金融去槓桿對經濟影響需要時滯，三是年內穩增長必要性降低，四是監管目標尚未實現。隨著經濟下行壓力的加大以及PPI指標的下行，政策或進入觀察期。考慮經濟增速與PPI在年末壓力為全年最大，年末是觀察政策變化的關鍵期。

新動能提升未來增長潛力。經濟結構改善的另一標誌是新動能加快成長，積極因素繼續增加，具體表現在居民消費升級、「一帶一路」戰略開拓發展空間、新興產業活躍、信息化進程快速推進等領域。消費內容和方式的升級有利於促進消費對經濟增長的拉動，「一帶一路」戰略有望改善出口和自然資源貿易，新興產業的發展成為「製造」轉型升級的可能方向，信息化進程的推進可以為經濟增長帶來正外部性。