是否夕陽產業之永興特鋼

$永興特鋼(SZ002756)$ $太鋼不銹(SZ000825)$@今日話題

本文通過永興特鋼2016年年報分析了解這家上市2年的特種鋼材龍頭企業。

（為了使年報分析的邏輯更加清晰，本次年報分析嘗試一種新的方式。有不足之處，歡迎批評指正。）

1.永興特鋼是一家什麼樣的公司？

永興特種不鏽鋼股份有限公司成立於2000年7月，公司是一家專業生產和研發不鏽鋼棒線的企業。產品主要包括奧氏體不鏽鋼棒材（管坯）、高壓鍋爐用不鏽鋼棒材（管坯）、雙相不鏽鋼棒材（管坯），拉絲用不鏽鋼線材、冷鐓用不鏽鋼線材、焊接用不鏽鋼線材、切削用不鏽鋼線材，鎳基耐蝕和高溫合金棒線。不鏽鋼棒材（管坯）經下游加工成無縫鋼管、管件、法蘭、軸件、泵閥、桿件等產品，不鏽鋼線材可經下游加工成鋼絲、絲網、彈簧、標準件、焊材、桿件、軸件等產品。上述產品主要應用於石油化工、電站高壓鍋爐、核電能源、裝備製造、航空航天、海洋工程、軍工等工業領域。公司是不鏽鋼長材龍頭企業，不鏽鋼棒線材國內市場佔有率連續多年位居前三。

永興特鋼2015年5月在深交所上市， 2017年6月12日市值為100億，動態P/E為38.53， P/B為3.30，資產負債率為14.67%。

2.永興特鋼的發展戰略是什麼？

永興特鋼的發展戰略可以從網上路演的表述中看出，「不鏽鋼行業雖然存在低端產品產能過剩、產品結構同質化嚴重等問題，但是高端不鏽鋼和鎳基合金材料結構性供需矛盾突出，大部分產品依賴進口，不鏽鋼高端產品存在著龐大的潛在市場空間。公司將堅持走進口替代之路，不斷開發高附加值產品，努力實現不鏽鋼高端產品研發生產走在國內同行業前列。」

3.永興特鋼具體是如何執行戰略的？

首先，公司通過科研投入，進行新產品開發、技術創新和工藝及裝備改進，報告期內，公司研發經費支出10,052.60萬元，占母公司主營業務收入比例達到3.37%。截至2017年一季度，公司與國家電投中央研究院合作開發的第三代核電站用雙相不鏽鋼S32101新材料已實現小批量生產，具備高附加值的耐高溫濃硫酸高硅不鏽鋼S38815等新產品已形成銷售。

其次，公司通過上市募集的資金投資興建鋼鐵生產加工項目。「年產 5 萬噸耐高溫、抗腐蝕、高強度特種不鏽鋼深加工項目」，總投入1.55億元，2015年6月底投產。「年產 25 萬噸高品質不鏽鋼和特種合金棒線項目」，預計投入8億元，報告期末已投入3.2億元，預計2017年10月底投產。報告期內公司固定資產為5.26億元，增長16.47%；在建工程為3.61億元，增長30.07%。

4.永興特鋼發展中遇到的問題有哪些？

首先，由於國內發展的需要，鋼企研發投入水平都很高，公司研發投入占營業收入的比例為3.18%，屬於行業較高水平但並不突出。公司開發的新產品並不具備壟斷優勢，以核電站用雙相不鏽鋼S32101為例，2016年12月鞍鋼成功中標海陽4號和陸豐2號核電項目用雙相不鏽鋼板S32101，共計330餘噸。

其次，公司「年產 5 萬的不鏽鋼深加工項目」 實際效益低於承諾效益，主要系該項目投入生產後，公司產能利用率和銷量不及預期，報告期內實現效益為1969萬元，不及預期。

此外，報告期內公司擬與其他7家企業一起發起設立華商雲信用保險股份有限公司，公司出資3.6億元，持股18%。華商雲信用保險擬經營範圍為信用保險、保證保險、責任保險、短期健康保險，以及上述業務的再保險業務，此外還包括保險資金運用業務和經保監會批准的其他業務。目前，公司的籌建設立等事項尚待保監會批准。報告期內公司還增加了永信小額貸款公司的持股比例，並同其他公司創立上海新太永康健康科技有限公司投資建設「圓和醫院項目」。公司外延式發展的方向和主業完全無聯繫，很難確定對公司業績的幫助。

5.永興特鋼發展中的優勢有哪些？

公司作為一個2015年新上市的民營企業，和傳統的國有控股鋼企相比還是有一定的優勢的。首先，公司沒有對外借款，資產負債率僅為14.67%。低負債率和充足的資金（貨幣資金和理財產品總計超過11億）保證了公司未來的發展具備足夠的動力。大型鋼企已經陷入尾大難掉的境地，而公司現階段卻不存在這種問題。同時，公司主要開發的產品為特種鋼材，用來替代進口產品，相對於傳統鋼材產能過剩的局面，不鏽鋼高端產品仍存在著龐大的潛在市場空間。

6.永興特鋼報告期內的收益如何？

表一：主要盈利指標

公司報告期內營業收入下降5.86%，但凈利潤和扣非凈利潤分別獲得14.45%和22.85%的增長。長期來看，受到當前市場環境的影響，公司的銷售額仍處於歷史低位，但2016年公司利潤率水平有較大提升，毛利率和凈利率分別為12.27%和8.02%，達到歷史高點。（參見表二）

表二：2010年到2016年盈利數據

此次利潤率水平的提升，主要在於銷售價格和生產成本之間的差值增大，而毛利潤率和凈利潤率的差值仍維持在4%左右，即公司在費用支出方面並沒有提高。2016年年初，不鏽鋼價格位於歷史長期的低位，2016年全年不鏽鋼價格一直保持高速增長。同時，作為公司生產鋼材所用原材料的廢不鏽鋼和鎳等商品的價格在2016年亦呈現整體上漲趨勢，但增長趨勢不及不鏽鋼價格。（參見圖一、圖二、圖三，由於相關數據有限，三幅價格圖表只能簡單代表不鏽鋼產品和原材料價格的大致趨勢）

圖一：2015年1月至2017年6月太鋼產304不鏽鋼價格

圖二：2015年1月至2017年6月SHFE鎳價格水平

圖三：2011年1月至2017年4月304廢不鏽鋼進口價

報告期內，公司從事的主要業務未發生改變，實現產品銷量24.16萬噸，同比增長8.04%；實現營業收入316,325.70萬元，同比下降5.86%。因此2016年每噸產品的銷售價格不及2015年水平，公司毛利率水平的上升可能更多得益於原材料採購價格的下降。當然毛利率水平的上升也有可能得益於產品附件值的提升和生產工藝的提高。

7.永興特鋼未來有哪些地方值得投資者關注？

首先，鋼鐵行業屬於周期性行業，從公司的歷史業績來看，公司的銷售水平受經濟周期的影響較大。長期來看，世界經濟增長仍然緩慢，公司進行外延式發展的嘗試也和此有關。但近期的「一帶一路」政策對基建行業的利好是顯著的。公司如果能夠堅持對研發大力投入、堅持高附加值產品的開發，在產業升級和「一帶一路」建設中能夠明顯獲益。其次，公司的毛利率水平自2011年以來一直處於上升趨勢，這可能得益於公司產品附件值的提升和生產工藝的提高。因此，公司毛利率和凈利率的水平也是投資者未來關注的要點。最後，公司上市融資后投入的兩個主要項目中，「年產 5 萬不鏽鋼深加工項目」何時能夠達到預期效益，「年產 25 萬噸高品質不鏽鋼和特種合金棒線項目」能否於2017年10月底按時運行且能否達到預期效益也值得投資者跟蹤觀察。