賣里程比賣機票更賺，到底什麼是航空公司的現金牛和搖錢樹？

獲得里程而支付相關信用卡年費的持卡人是最接近於「穩賺不賠」的買賣

「在經濟衰退時期，這種與銀行合作的業務將會下滑，但仍會為航空公司提供很大的緩衝效應」

你的錢包里有航空公司冠名的信用卡嗎？如果有的話，那你平日里在星巴克咖啡連鎖店的消費、iTunes商店中的訂購以及就餐習慣都將在美國航空業的賺錢大業中發揮至關重要的作用。

對於航空公司而言【比如與花旗集團(Citigroup Inc.)合作發行聯名信用卡的美國航空集團(American Airlines)或是與美國運通(American Express Co.)合作的達美航空(Delta)】，這些信用卡計劃可謂是現金牛、搖錢樹。每賣出1英里里程，航空公司即可賺取1.5至2.5美分，而大銀行會以數十億英里計的規模收購里程，然後在每個月將它們贈送給持卡人。

對於銀行而言，那些為獲得里程而支付相關信用卡年費的持卡人是最接近於「穩賺不賠」的買賣了。這些消費者的收入通常高於平均水平，並且信用卡消費也高於平均水平，這意味著他們會為銀行帶來源源不斷的商戶手續費。他們也傾向於保持較高的信用評分，而這意味著他們會按時支付賬單，而相關銀行面臨的違約率自然也就會比較低。

與航空公司合作發行聯名信用卡的銀行

聯名航空信用卡對於大型銀行和航空公司都是有利可圖的，而且利潤空間越來越大。

航空公司的里程業務（正式名稱為客戶忠誠計劃）已成為高利潤率業務。在行業整合的背景下，里程業務的規模和價值均已擴大。讓聯名航空信用卡用戶規模增長、忠誠計劃會員加大消費力度已經是航空公司千盼萬盼的事兒了。2017年，阿拉斯加航空公司(Alaska Airlines)開始將其1.9萬名員工的績效薪酬中的一小部分與其航空信用卡（與美國銀行聯名發行）的市場增長掛鉤。

投資銀行Stifel Financial Corp.駐巴爾的摩高級航空業分析師約瑟夫·德納爾迪(Joseph DeNardi)稱，在行業整合帶來穩定之際，投資者並未充分意識到這些計劃對航空公司的盈利能力有多麼重要。自去年8月份以來，德納爾迪已經為客戶接連撰寫了一系列研究報告，其主要觀點是市場對五大航空公司的估值偏低。

德納爾迪一再解釋稱，投資者幾乎不知道大型銀行會就聯名信用卡向航空公司支付數以十億美元計的費用。在每家航空公司的投資者電話會議或現場會議上，德納爾迪都會堅決敦促航空公司高管披露更多細節。

在很大程度上，美國三大航空公司已經將旗下業務劃分為兩個截然不同的板塊。其一是圍繞客機航班的傳統業務活動，其中包括儘可能高的座位定價、收取行李費、銷售一些餐飲，同時密切注意成本等。其二是里程出售業務，主要面向大型銀行，以及租車公司、酒店和雜誌發行商等。

而他們的第二塊業務已經顯著擴張。對於包括全球規模最大的美國航空集團公司(American Airlines Group Inc.)在內的一些航空公司而言，里程出售業務的利潤佔比已經超過50%。

忠誠是門大生意

一些航空公司里程計劃的價值可能會超過核心業務

德納爾迪在3月20日的一份研究報告中寫道：「航空公司面向信用卡公司的里程銷售業務佔總利潤的比例已經超過50%。我們相信這一業務非常值得介入。」德納爾迪在報告中將其對美國航空集團和聯合大陸航空(United Continental Holdings Inc.)的目標股價均上調了30美元，並將西南航空(Southwest Airlines Inc.)以及達美航空的目標股價分別上調15美元和10美元。他提到的理由是航空公司可能會在未來一兩年內披露更多相關信息。Stifel Financial還將其對阿拉斯加航空母公司的目標股價提高至145美元。3月30日，該股股價為93.66美元。德納爾迪認為，提高忠誠計劃的透明度也將迫使航空公司高管進一步提高核心航空業務的利潤。

除了現金流，航空公司還能從信用卡身上獲得其他好處：這些交易無論經濟形勢好壞都是有利可圖的，因為它們不受經濟周期的影響。這是因為里程具有令人上癮的屬性：對於數以千萬計的美國人而言，特別是那些為了工作而需要常年飛行的美國人，他們很可能永遠都不會戒掉這種令人將信將疑的商品。

「在經濟衰退時期，這種與銀行合作的業務將會下滑，但仍會為航空公司提供很大的緩衝效應。」德納爾迪在接受採訪時稱，「這是真正的好處，它能對航空行業的下行提供無與倫比的保護。」

信用卡收入涉及的消費支出與「航空公司經濟」是不搭界的，美國航空集團首席執行官道格·帕克(Doug Parker)在該公司於1月份舉行的最近一次財報電話會議上告訴德納爾迪稱，「所以我認為你的建議是正確的。投資者的確應該盡最大努力去分析並理解這些現金流的具體水平以及它們的確定性。」帕克稱，美國航空集團的高管有意提供更多細節。阿拉斯加航空的首席執行官布拉德·蒂爾登(Brad Tilden)3月29日也做了類似表態。「我們為什麼不把它當成一種挑戰呢？」蒂爾登說，「我們在這方面也許可以做一些事情。」

美國航空集團首席執行官道格·帕克。攝影：Andrew Harrer/彭博社

聯合大陸航空的首席財務官安德魯·萊維(Andrew Levy)在1月份的財報電話會議上告訴德納爾迪：「我們的確也認為這是我們業務中非常重要的一部分。與你一樣，我們也認為投資者可能低估了相關業務。」不過，聯合大陸航空並沒有準備好公布其Mileage Plus計劃的相關數據。

世界第二大航空公司達美航空表示，預計到2021年，該公司與美國運通的合作夥伴關係將帶來40億美元的年收入；在這之前，每年相關收入都將增長逾3億美元。這些收入意味著極高的利潤率。對此，達美航空的高管已經對外承認，但他們不願披露更具體的數據。阿拉斯加航空在3月29日舉行的投資者推介會上稱，該公司與維珍美國航空(Virgin America Inc.)完全合併后，其與美國銀行的里程計劃關係每年將帶來9億美元的現金流。

也就是說，雖然有部分航空公司的首席執行官認為有必要提高透明度，但也就僅此而已了。

美國航空集團、達美航空和聯合大陸航空均不予置評；而與美國航空集團、捷藍航空(JetBlue Airways Corp.)以及Frontier Airlines Holdings Inc.合作發行聯名航空信用卡的巴克萊銀行(Barclays Plc)的一位發言人也拒絕置評。美國銀行的發言人稱，她「沒有什麼要補充的」。

來自大銀行的現金流並不完全是利潤——航空公司仍然要為相關里程提供相應的航班座位並按照商品目錄提供商品。將拿著獎勵機票的一家人送到巴厘島，或為持卡人用所積累的里程兌換一台全新筆記本電腦時，航空公司都會產生兌換費用。根據會計準則，忠誠計劃的里程餘額也被視為負債，這賦予了航空公司督促用戶使用剩餘里程的強烈動機。

但由於銀行給航空公司支付的每英里里程費用與航空公司的未來相關費用之間差額較大，與這些銀行夥伴關係相比，兌換費用在很大程度上算不上什麼大問題。在忠誠計劃規模最大的美國航空集團，Stifel Financial預計每英里的里程售價約為兌換費用的3倍。（取消、到期或從未兌換的里程數自然就100%成為航空公司的收益）。Stifel Financial在2月份發給客戶的研究報告中稱：「從根本上說，航空公司以遠超於兌換費用的價格向信用卡公司出售里程，而且每年的交易次數高達千億。」

在評估一家航空公司的前景時，很難量化投資者對忠誠計劃價值的關注度。Stifel Financial的「分類加總」估值法可能忽視了航空公司忠誠計劃運作方式的一個方面，即行業雜誌《航空周刊》(Airline Weekly)的管理合伙人塞思·卡普蘭(Seth Kaplan)所稱的，由於忠誠計劃的大多數會員傾向於將航空里程用於航空旅行，這些計劃與航空公司的核心業務是密切相關的。從估值的角度來看，如果一家航空公司打算剝離其忠誠計劃，那麼就可能會降低忠誠計劃的價值。

「忠誠計劃仍然高度依賴航空公司。」卡普蘭稱，「那麼有人會為剝離出來的公司支付全價嗎？還是考慮一定的折價呢？」

一些航空公司會定期對其里程進行減值處理，這導致消費者叫苦連天，但卻提高了經濟回報。不過，過於激進的減值處理可能會削弱航空公司忠誠計劃的市場價值。

已有幾家航空公司剝離了旗下的里程計劃，其中大多是在公司陷入財務困境時出售的。2008年，加拿大航空(Air Canada)曾經的母公司就這麼做了。在那筆交易中，該公司轉讓了在其里程計劃Aeroplan中的剩餘股份。後者是在該交易發生的3年前剝離出來的。本月早些時候，加拿大航空的首席執行官表示，在當前合同於2020年到期時，該公司預計會從Aimia Inc.（該里程計劃目前的所有者，總部設在蒙特利爾）那裡爭取到更有利的財務條款。

德納爾迪認為，美國航空不應該剝離旗下的忠誠計劃。

他指出，聯合大陸航空在2002年至2005年破產保護期間對忠誠計劃信息的發布堪稱航空公司披露這一收益的「完美」模式。雖然當時聯合大陸航空沒有盈利，但其里程計劃United Loyalty Services卻取得了高達45%的利潤率。2006年，脫離法院破產保護的聯合大陸航空結束了這些信息的披露。

航空公司一直不願透露有關這些數據的更多細節。這些數據通常會體現在「其他」

收益中，因為銀行交易通常帶有保密條款。此外，航空公司也不樂意向競爭對手展示有關其忠誠計劃利潤的詳細信息。不過德納爾迪稱，銀行很可能比較了解競爭對手支付給航空公司的費用。

「如果我都知道這一業務的利潤率是60%或70%，披露的信息又非常有限，那麼商定這些協議的（摩根大通、）花旗和美國運通肯定知道利潤率水平。」他說。

銀行在這些夥伴關係方面也如魚得水。美國運通在提交給證券交易所的文件中稱，2016年，旗下「最大的航空公司聯名信用卡品牌組合」Delta SkyMiles的規模約佔其全球收費業務總規模的7%。截至去年12月31日，該忠誠計劃的貸款餘額占其全球信用卡會員貸款總額20%左右。

如果航空公司最終決定響應德納爾迪的呼籲去提高透明度（也許是為了提振股價），哪家航空公司會一馬當先呢？

德納爾迪說：「鑒於美國航空集團忠誠計劃的龐大規模，再加上道格·帕克的薪酬全部是股票，他應該有足夠動力讓公司股價充分反映其忠誠計劃的估值。」撰文/Justin Bachman 翻譯/許子軒 編輯/耿川迪

總之 航空公司總能從信用卡身上獲得好處，發生在乘客身上的交易無論經濟形勢好壞都是有利可圖的，因為它們不受經濟周期的影響。