【澤平宏觀】為什麼美國經濟和加息加速？——高頻研判之三十三

文：方正宏觀任澤平 聯繫人：盧亮亮

核心觀點：

2009年以來美國經濟復甦領跑全球。美國在2009年第三季度便開始長達7年的持續復甦。進入16年8月後，美國經濟加速，經濟周期開始從復甦走向過熱。美國經濟和美聯儲加息為何加速？

2016年8月以來美國經濟提速主要來自五方面的驅動：1）美國出口形勢持續好轉，PMI新出口訂單從8月的52.5上升到55，8月後出口增速開始正增長；2）美國製造業投資和生產進入擴張區間，川普上台後產能擴張加速。16年8月美國製造業生產觸及近期的底部，製造業進入生產擴張階段。在川普「重振製造業計劃」的預期下，產能擴張加速；3）16年8月後美國房地產投資進入上行期，尤其是住宅類地產投資；4）進入新一輪的補庫存周期。經過2014-2015年的去庫存后2016年步入補庫周期；5）受川普的1萬億美元基建支出計劃的催化，美國經濟過熱可能提前到來。

多方面證據表明美國經濟周期正在從復甦走向過熱。美聯儲關注的核心PCE同比趨近2%的通脹目標；美國製造業PMI指數連續擴張，消費者信心指數達到了2000年的高點；美國失業率穩定在4.5-5%之間，之前不斷快速下滑的勞動參與率也在觸底回升，人力資本提升；薪資增速的斜率上升，復甦期穩定在2%左右，15年下半年開始不斷抬升；美聯儲3月加息已經形成一致預期。

3月美聯儲加息幾乎無懸念。2月份美國非農新增就業23.5萬，再次超預期；失業率比前值降低0.1個百分點，勞動參與率比前值提高0.1個百分點；平均小時工資同比增速錄得2.8%。根據聯邦基金期貨利率計算的美聯儲3月、6月加息概率均達100%。CME FedWatch顯示美聯儲3月加息概率為93%，6月加息概率為96.8%，因此，3月美聯儲加息已成定局。美聯儲加快加息進程既是對美國經濟由復甦走向過熱的防範，也是對川普新政可能推高通脹這一廣泛預期提前調控。預計2017年全年加息3次，ICE美元指數很可能會在2017年中逼近或突破110關口。

中美經濟周期不同軌對有利有弊：一方面對出口貿易和製造業投資產生外溢效應，另一方面將引發被動跟隨「加息」、利率上升、匯率貶值壓力和資本流出壓力，緊貨幣寬信用。

本周房地產銷售仍疲軟。截至3月8日，3月30城地產銷售同比-35.0%，低於1-2月同比-23.2%。其中一二三線城市同比分別為-33.2%、-38.9%和-29.2%，除一線城市較上周上漲1.2個百分點外，其餘均有所下降。2月乘用車零售市場同比增速11%，主力廠家批發增長20%，可能受到去年春節低基數影響，增速持續性待觀測。3月集裝箱運價指數繼續同比上漲，出口持續回暖。中游工業復甦持續，3月6大發電集團日均耗煤同比24.0%，高於17年1-2月累計同比。螺紋鋼價格上行乏力，3月同比上漲73.3%，較上周下降了6.7個點，也低於2月同比80.0%。本周水泥價格環比上漲但同比漲幅放緩；化工品價格止跌上調。挖機銷量強勢回暖，工程機械復甦態勢趨穩。市場對美聯儲3月加息形成一致預期，美元上漲。原油庫存激增，油價大跌；供給恢復，倫銅承壓。3月份食品價格繼續回落；燃油價格受國際油價下跌影響增速放緩。本周央行在公開市場凈回籠1100億元，資金面緊平衡。本周R007利率為2.7364%，較上周上升0.98個BP。10年期國債收益率為3.4156%，較上周上升5.83個BP。人民幣小幅貶值。

風險提示：加息和流動性收緊；匯率貶值和資本流出；房地產調控；美聯儲超預期加息；改革低於預期；債務風險。

正文

1、下游：地產銷售疲弱土地成交上升，乘用車銷售月末走高

本周房地產市場回落。3月第2周30城地產銷售環比下降10.6%，一二三線城市環比分別為-5.9%、-19.0%和0.7%。截至3月8日，3月30城地產銷售同比-35.0%，低於1-2月同比-23.2%。其中一二三線城市同比分別為-33.2%、-38.9%和-29.2%，除一線城市較上周上漲1.2個百分點外，其餘均有所下降。

上周100大中城市土地成交面積環比有所增長，除三線城市由-15.6%降至-51.6%外，一線城市漲幅112.8個點，二線城市上漲13.1個點。從土地供應面積來看，100大中城市土地供應由986萬方小幅下降至792萬方。一線城市上周縮減土地供應108萬方，二三線城市土地供應面積均小幅上升。

2月乘用車銷售數據出爐，第四周零售走強，下半旬銷售回暖。根據全國乘聯會數據，2月乘用車零售市場同比增速11%，2月最後一周日均零售達到8.3萬台高位，同比增長23%。批發市場2月總體走勢較強，全月主力廠家批發增長20%，最後一周日均批發量8.7萬台，同比增長12%。

本周電影票房收入環比-19.7%，較上周下降14.4個百分點，觀影人數和放映場次環比分別為-16.1%和-1.7%。同比來看，票房收入、觀影人數和放映場次分別為3.6%、7.2%和34.7%，較上周上升4.7、9.8和22.3個百分點。本月三八節疊加春遊季，短途旅遊推動旅遊市場整體上揚，省內周邊遊走俏。各大景區和旅行社推出「女游」主題產品及出遊優惠，整體價格和去年同期基本持平。

紡織原料價格繼續上漲。本周紡織經濟信息指數中的紗線價格指數和坯布價格指數環比上升了0.14%和0.04%，截至3月10日，3月紗線價格指數和批捕價格指數同比分別為27.5%、4.3%，較2月同比增速25.6%和3.61%提高了1.9和0.7個百分點。

集裝箱運價指數上漲。上海集裝箱運價指數（SCFI）環比下降2.3%，3月同比85.9%，高於2月的71.6%。集裝箱運價指數（CCFI）環比-0.5%，較上周上漲2個百分點。3月同比14.5%，與上周相比提高2.6個點，高於2月的11.9%。

2、中游：螺紋鋼高位承壓，挖掘機強勢回暖

本周6大發電集團日均耗煤量環比下降0.8%，較上周下降8.5個百分點百分點。截至3月10日，3月6大發電集團日均耗煤65.3萬噸，高於2月的55.1萬噸。本周發電耗煤同比24.0%，高於2017年前兩月累計同比15.8%，工業生產繼續回暖。

本周盈利鋼廠比率87.7%，與上周持平。高爐開工率75.6%，較上周微幅下降0.4個點。螺紋鋼環比上升0.7%，較上周下降3.6個百分點。本周螺紋鋼價格同比上漲73.3%，與上周相比下降了6.7個百分點，低於2月同比80.0%，但高於1月同比66.5%。近期鋼鐵補庫存意願減弱，礦價上漲趨勢受阻，行情高位承壓，鋼廠進一步轉向低原料庫存策略，螺紋鋼價格或上行乏力。但由於市場鋼鐵供求關係還處在較為寬鬆的狀態，價格有望仍保持總體穩定。

本周水泥價格環比上升0.7%，較上周增長0.3個點。同比上漲73.3%，下降6.7個百分點。水泥漲跌情況各異，上漲區域以華東、華北和西北地區為主，下跌區域主要為中南和西南。因兩會在即，環保督查力度加大，部分地區提前開窯的計劃延後，停窯致使庫存熟料處於低位，水泥仍將保持上漲態勢。

本周一些化工品價格止跌上調，行情好於上周。製冷劑領域，本周螢石粉濕粉和乾粉價格分別上漲4%和3%至1,677元/噸和1,787元/噸，螢石礦在環保和政策壓力下產能收縮明顯；氨綸方面，本周氨綸40D價格大幅上漲6.3%至34000元/噸，年內漲幅達到13.3%。春節后氨綸行業召開會議，迫於成本壓力，會議作出氨綸價格上漲決議。

挖機銷量強勢回暖，工程機械復甦態勢趨穩。據工程機械協會信息，2017年1-2月，挖掘機分會統計的26家主機製造企業挖掘機銷量共計19077台(含出口)，同比增長188.9%。其中1月銷量4547台，同比增長54%；2月銷量14540台,，同比增長298%，漲幅達歷史新高。

3、上游：加息預期推高美元，庫存激增油價大跌

據彭博利率市場監察，美聯儲3月加息概率為100%，6月加息概率為100%；據CME「美聯儲觀察」，美聯儲3月加息概率為93%，6月加息概率為97.1%，下周美聯儲加息已經是板上釘釘。美元指數本周環比上漲0.6%，3月同比5.8%，較上周下降0.1個百分點，高於2月同比3.7%。

本周CRB工業原材料指數環比0.3%，3月同比16.1%，較上周下降0.2個百分點，低於2月同比20.1%。南華工業品指數環比-4.6%，3月同比55.6%，較上周下降3.0個百分點，低於2月同比70.7%；南華農產品指數環比-2.8%，3月同比23.3%，較上周下降0.7個百分點，低於2月同比24.1%。

周三美國公布的數據顯示，截止3月3日當周，美國EIA商用原油庫存新增820.9萬桶，是前值增幅150.1萬桶的近6倍，也遠超預期的新增200萬桶。該項數據連漲九周，令庫存總量抬升至5.284億桶，連續兩周刷新歷史同期新高。美國庫存激增令市場擔心全球油市供應過剩可能因美國頁岩油供應、巴西和加拿大增產而持續，可能抵消OPEC和俄羅斯等非OPEC國家聯合減產的影響。以上EIA庫存數據公布后，WTI、布倫特原油盤中大跌逾5%，創3個月來新低。本周布倫特原油價格環比下跌6.6%，3月同比38.1%，較上周下降1.9個百分點，低於2月同比67.0%。

市場強烈預期本月美聯儲會加息，銅等以美元計價的基礎金屬承壓。周四又傳出必和必拓擬雇臨時工，讓罷工的旗下全球最大銅礦智利Escondida恢復生產，此前還傳出全球第二大銅礦計劃本月恢復精銅生產消息。期銅價格逆轉上月智利銅礦罷工掀起的猛漲勢頭，本周四倫銅盤中創兩個月新低。LME銅價格周環比為-4.3%，3月同比18.5%，較上周下降3.1個百分點，低於2月同比29.3%。LME鋁價格周環比為-3.2%，3月同比23.4%，較上周下降2.8個百分點，高於2月同比20.9%。LME鋅價格周環比為-5.0%，3月同比52.8%，較上周下降5.6個百分點，低於2月同比66.5%。

國內外貨運價格增速回升。本周波羅的海乾散貨指數(BDI)環比上升13.3%，3月同比154.7%，較上周上升23.2個百分點，高於2月同比147.5%。沿海乾散貨運價指數(CCBFI)環比上升10.6%，3月同比54.2%，較上周上升7.8個百分點，高於2月同比15.5%。

4、價格：食品價格繼續回落，燃油價格增速放緩

春節后CPI明顯回落，2月CPI同比增速為0.8%，較1月的2.5%明顯下降，顯著低於市場預期的1.7%，主因是基數效應和食品價格回落導致。由於供應較為充裕，3月份食品價格繼續回落。

本周農業部28種重點監測蔬菜平均批發價環比下跌1.7%，前海蔬菜批發價格指數環比下跌1.3%，山東地區的蔬菜批發價格指數環比下跌5.0%。農業部28種重點監測蔬菜平均批發價、前海蔬菜批發價格指數和山東地區的蔬菜批發價格指數3月同比分別為-25.7%、-25.0%和-30.2%，分別較上周下降0.8、0.8和1.3個百分點，均低於2月的-22.7%、-22.6%和-17.8%。

本周農業部豬肉平均批發價環比下跌2.0%，3月同比下跌8.3%，較上周下降0.8個百分點，低於2月的-5.3%。36個城市豬肉平均零售價環比下跌0.4%，3月同比上漲1.6%，較上周下降0.5個百分點，低於2月的3.4%。36個城市牛肉和羊肉平均零售價3月同比分別為-1.1%和-2.4%，均高於2月的-1.2%和-2.8%。36個城市草魚和鰱魚平均零售價3月同比分別為4.9%和1.6%，分別高於和低於2月的3.5%和2.0%。

全國成品油價格指數受國際原油價格下跌影響而下行。本周全國成品油價格指數為683.52，較2月底的700.08下跌2.4%，3月同比上漲19.8%，高於2月的19.5%。

5、貨幣：貨幣凈回籠，人民幣小幅貶值

央行本周共計有4040億逆回購及MLF到期，其中周一到周五分別有700億、400億、500億、300億和200億逆回購到期，周二有1940億元MLF操作到期。本周央行公開市場操作貨幣投放1000億元，回籠2100億元，凈回籠1100億，央行已連續12個交易日資金凈回籠。此外，央行對到期的MLF進行了等量續作。

截至3月10日，1天期銀行間回購加權利率為2.3895%，較上周上升5.03個BP；7天期銀行間回購加權利率為2.7364%，較上周上升0.98個BP。1年期國債收益率為2.8271%，較上周上升2.69個BP；10年期國債收益率為3.4156%，較上周上升5.83個BP。

珠三角票據直貼利率（月息）和長三角票據直貼利率（月息）均與上周持平，票據轉貼利率（月息）則上升0.5個BP。本周不同期限的信用利差分化，1年期AAA企業債的信用利差擴大12.22個BP，10年期AAA企業債的信用利差縮小1.17個BP。

人民幣繼續小幅貶值。3月第2周美元兌人民幣中間價貶值0.33%，美元兌人民幣即期匯率貶值0.26%，離岸人民幣貶值0.10%。

圖1：30大中城市地產銷售回落

圖2：2月六大發電日均耗煤同比回升

圖3：食品價格增速繼續回落

圖4：國債收益率上行