關於「投資本質」的經典文章

只有掌握住群眾的本能才能控制市場，即必須了解群眾將在何時、以何種方式聚在某一種股票、貨幣或商品周圍，投資者才有成功的可能。

當我以巴菲特為師的時候，感覺是由於運氣好，才賺了大錢；當我以利佛摩爾為師的時候，感覺我生來就應該賺錢，但卻不明就裡；當我看了索羅斯的幾句話，我豁然開朗，開始觸摸到投資的本質。

1.讓我們來PK一下2014年2月底的比亞迪和深萬科：

比亞迪，當月收盤價格56.91元，總股本23.5億，總市值1337億；深萬科，當月收盤價格6.72元，總股本110億，總市值740億元。比亞迪的市值，幾乎是萬科的2倍。再來看看，兩個公司2013年的盈利：比亞迪上年只賺了5.5億元，PE為243倍；深萬科，上年大賺151億元，PE不到5倍。深萬科賺的錢，幾乎是比亞迪的30倍。如果按PE投資，該選擇誰，一目了然。但奇怪的是，巴菲特持有的是貴的比亞迪，而不是買入便宜的萬科B。巴菲特要買萬科B，太容易了。而且在香港市場上，PE為3—5的地產公司股票一大把，巴菲特並不是因為流動性不足，買不到足夠的而不買。顯然，PE不是投資的本質。

再來看看，PB，萬科的PB不到1，比亞迪的PB超過6。顯然，PB也不是投資的本質，1和6的區別太大了，完全可以說已經達到質的區別。

2.如果說，比亞迪和萬科，還處在不同的行業，估值本來不太好對比的話，那我們來看看茅台吧。

公司還是原來的公司，PK茅台的2007和2013。2007年1月8日，貴州茅台收盤84.86元，上年業績1.64元，PE=52倍，很高，但股價卻在此基礎上，當年上漲到最高230元，漲幅接近200%，驚人。2013年1月8日，貴州茅台收盤210.84元，上年業績12.82元，PE=16倍，中等，但股價卻在此基礎上，當年下跌到最低122元，跌幅接近50%，同樣驚人。這就奇了怪了，同一個股票代碼，原來52倍高PE的時候，股價一年裡還能上漲200%；而七年之後，PE降低到了16倍，股價反而在年內下跌接近50%！而且，七年裡，每股業績從1.64元增加到14.58元，幾乎上漲10倍！股價呢？從2007年的年末收盤價格230元，下跌到2013年的年末收盤價格128元，幾乎腰斬一半！

顯然，對於貴州茅台這樣同一個個股來說，PE、PB也不是投資的本質。

3.是不是股市不成熟？那讓我們來看看美國股市吧。

特斯拉電動車2012年每股虧損，2013年股價從33.87美元上漲到最高265美元，一年之內上漲幅度接近7倍，公司至今虧損。再來看看巴菲特的富國銀行：2012年每股業績大約3.89美元，2012年年末的收盤價比特斯拉電動車還高，但2013年從34.18美元只上漲到至今49.29美元，漲幅在美股大牛市的背景下只有區區45%。與特斯拉電動車的7倍相比，情何以堪？特斯拉虧損，無法計算PE；富國銀行盈利，PE只有12倍，並且有明星經理管理。

看來，在美國股市，PE和PB也不是投資的本質。

4.讓我們來看看知名投資者是怎麼做的

小小辛巴在重劍無鋒里列出了格雷厄姆的估值公司，並提出對於「合理價值」，安全邊際的折扣越大越好。果真如此嗎？我仔細研究了辛巴對於京東方的操作。辛巴是在2.13元買的京東方A，當時的京東方B，股價只有1.87元港幣，相當於人民幣1.48元，比京東方A低44%。京東方B，股價相對於「價值」的折扣，顯然比京東方A要大多了，安全邊際就大多了。難道辛巴會看不出來嗎？於是，有人問：價值投資者應該買它的B股！下面是辛巴的精彩回答：「我從來都不是價值投資者，我只是一個長線交易者。」

顯然，辛巴並不把PE作為價值投資的本質。

5.再來看SOSME是如何做的

SOSME在港股買的幾乎清一色的是垃圾股。聯邦製藥，是SOSME投資的一個重倉股，買入的時候是虧損的，而且至今虧損。難道SOSME不知道，在港股里民生銀行的股價只有7.5元港幣（人民幣6元），只相當於A股價格的3/4，公司業績一直增長，2013年的PE只有4倍。聯邦製藥虧損，無法計算PE；民生銀行大賺，PE低至4倍。然而，買入的聯邦製藥已經大漲60%，而民生銀行仍然在原地踏步。

價值投資者的典範SOSME並沒有迷信地把PE當成投資的本質。

6.轉了一大圈，讓我們最後來看看大師們是怎麼說的。

歐奈爾：

對於低PE股票的評價：人們認為收入型股票比較穩妥，因此只要安穩地持有股票，坐收紅利就可以了。1984年，伊利諾伊大陸銀行的股價從25美元跳水至2美元；2009年年初，美國銀行從55美元跌至5美元。

對於高PE股票的評價：「以上分析表明，如果不想以高於25-50倍的價格買入成長股，那麼，你就自動剔除了大多數可供選擇的最佳投資機會！如美股歷史上絕大多數大牛股：微軟、思科、蘋果、臉譜、亞馬遜、谷歌等。

索羅斯：

如果把金融市場的一舉一動當作是某個數學公式中的一部分來把握，是不會奏效的。數學不能控制金融市場，而心理因素才是控制市場的關鍵。

1.我傾向於將「投資」的本質視為「賭博」。

儘管「賭博」一詞不好聽，而且投資並不完全等同於賭博，但我認為，賭博一詞非常接近於投資的本質，而且，能夠將投資本質還原為賭博的人，更容易賺錢，更難得虧損。儘管我還是想了一個優雅的詞來代替「賭博」一詞，那就是「博弈」,但其實我更願意使用「賭博」。

「股票」就是一個籌碼；

「大盤」就是一個賭場；

「公司」就是一個道具。

公司賺錢了，投資人能得到什麼？

公司虧損了，投資人又會失去什麼？

如果市場對公司的盈虧不做反映，不漲不跌，投資人什麼也得不到，什麼也不失去。

公司本身並不能給我們帶來任何好處，甚至分紅也不會，分紅和送股都是遊戲，因為最終要除權，如果市場不填權，對投資人沒有任何意義。因此，投資者的盈利並非來自於公司，而是來自於市場。公司就是一個特殊的骰子，骰子多了，就編了號，就是股票代碼，每天將一大把骰子在一個盤子里一撒，大家去猜紅綠，紅漲，綠跌。紅綠都無所謂，關鍵是要猜中，做多的猜中「紅」就賺，做空的猜中「綠」就賺。所以，在一個成熟的有做空機制的市場，公司本身無所謂，公司賺錢股民可能虧損，公司虧損股民可能賺錢。

「股市就是一個賭場，任何一筆投資，除非是完全確定的套利，否則都是徹底的賭博。」——摘自我的《2013年投資反思》

「股市連一個規範的賭場都不如。」吳敬璉，著名經濟學家、全國政協常委、經濟委員會副主任、國務院發展研究中心高級研究員。他在接受中央電視台採訪時，提出了以上的著名論斷。很遺憾，吳老只看清了股市是一個賭場的本質，卻不知道美國股市也是一個賭場，世界各國的股市都是一個賭場而已。（我在股市、香港股市、美國股市都有投資，我基本有這個話語權。）

2.如果只看到投資是賭博是不夠的，還必須看到投資又不完全是賭博。

賭博的時候，骰子朝上還是朝下都是1/2的機會，由老「天」來決定。但公司是一個特殊的骰子，他的朝向在不同時期，朝上或朝下的概率是不同的，有的時候朝上的概率要大，有的時候朝下的概率要大，由「政治、經濟、資金、人性、突發事件」等客觀和主觀因素決定。

投資的本質是賭博？我又肯定，又否定，搖擺不定，但他們在本質上確實無限接近。

3.投資的本質是「故事」？股市是一個講經濟故事的地方。

「經濟史是一部基於假象和謊言的連續劇，經濟史的演繹從不基於真實的劇本，但它鋪平了累積巨額財富的道路。做法就是認清其假象，投入其中，在假象被公眾認識之前退出遊戲。」索羅斯的這一論斷，讓我感覺自己已經無限接近股市的真諦。

從1000點到6124點，股市講了一個城市化的故事；

從6124點到1664點，股市講了一個次貸危機的故事；

從1664點到3478點，股市講了一個四萬億的故事；

從3478點到1949點，股市在講誰將為四萬億買單的故事。

結果是，都不想買，銀行不想買單，拚命公布亮麗的業績，甚至不惜加大現金分紅來證明業績是真的。於是，市場僵住了。

前面提到的萬科，在城市化的故事裡是主角，因此3年上漲了30倍。2007年萬科的每股業績0.45元，股價最高40.78元，市盈率可以達到91倍！——這就是一個劃時代偉大故事的主角該有的市盈率。這個故事雖然已經講完了，但「它鋪平了累積巨額財富的道路」。現在，萬科的PE不到6倍。為什麼？因為，萬科是一個全國性房地產公司，全國城市化的主要過程已經過去了，萬科的故事已經不吃香了。那城市化，還有故事嗎？有的，那就是后城市化，或者說區域城市化。比如，海南地產的故事，比如上海免稅區的故事，以及現在保定的故事等等。這些故事的猛烈程度，不亞於萬科。外高橋，從6塊多到60多塊，只花了9個月！

所有公司的市值最終都將歸0，萬科也不例外。萬科去美國開發房地產，就是在向股民宣布：一。我賺的錢，你想得到？二。股民痛不欲生，老王卻娶了電影演員，在劍橋浪漫；三。我要繼續講新故事，不管你愛不愛聽。

萬科暫且按下不表，那比亞迪又是怎麼回事？城市化之後，會出現什麼問題？人口多了，汽車就會多，汽車尾氣必然多，城市的空氣會怎樣？房地產公司不缺，但能解決汽車尾氣的電動車公司並不多。於是，比亞迪成了新故事的主角，新的電影上演。所以，你不得不佩服巴菲特，他老人家在好幾年前就布局了高PE的比亞迪，講起了新故事。

比亞迪，最終也一定是一地雞毛，沒關係——它鋪平了累積巨額財富的道路。

新的故事還會繼續開講……

其實，PE也是故事的一個版本、一種風格。講這個故事的人在說：「我什麼都不做，長期持有就行了，到時候靠分紅就收回了成本。」也許真的能成，但是概率極低，歷史上真的鮮有成功案例。

1.買什麼

什麼都可以買，只要能賺錢，不要畫地為牢。

比如說，只買PE低的；

比如說，只買消費類的；

比如說，只買互聯網股；

比如說，只投資創業板；

比如說，只買小盤股；

比如說，只買藍籌股；

比如說，只買高增長的；

這都是在畫地為牢……

關鍵是猜中某個標的的價格方向和對應時間。你猜中了一隻股票的上漲，可以買入獲利；你猜中了一隻股票的下跌，可以做空獲利。我曾專註於地產股（萬科），後來專註於消費股（茅台），再後來專註於醫藥股（復旦張江），現在讓自己堅定不移地尋找可以成為偉大公司的小公司，這都是在畫地為牢，投資應該海納百川。

SOSME曾經教導我說：「能力圈是一個偽概念。至於說到具體行業、公司類型、市場（A股、B股、H股）都不應成為構築能力圈的限制，哪個地方你覺得有潛在的反轉幾率就可以投資到那個領域。索羅斯也說過：「市場是愚蠢的，你也用不著太聰明，你不用什麼都懂，但你必須在某一方面懂得比別人多。」

綜合來講，我認為：

• 投資應海納百川；

• 有些行業、有些現象，你容易把握可以更多的關注。在投資的廣度和深度上，都要適可而止。

2.何時買

這才是關鍵，而且不同的派別有不同的判斷標準。格雷厄姆：「我大膽地將成功投資的秘密精練成四個字的座右銘：安全邊際。」 他的方法是先計算公司的合理價值，然後等到有4—6折的安全邊際時才考慮。格老的方法很好，但是有缺點，就是過多的考慮價值，過少的考慮時機。

巴菲特：「寧願以合理的價格買入好公司也不願以便宜的價格買入普通公司。」這句話，讓多少人虧損！因為合理沒有標準，好公司沒有標準，內在價值不是鐵定的標準，沒有最低只有更低，這就話讓很多人在買入時粗心大意的犯了錯誤。

在二級市場何時買入的問題上，我認為：格老的觀點，可以學習；巴菲特的觀點，堅決放棄。而在何時買的問題上，索羅斯、利佛摩爾、歐奈爾，已給了最精彩的回答，他們的方法不僅解決了買什麼的問題，還解決了何時買的問題，比格老更技高一籌。

索羅斯：「金融世界是動蕩的、混亂的，無序可循，只有辨明事理，才能無往不利。如果把金融市場的一舉一動當作是某個數學公式中的一部分來把握，是不會奏效的。數學不能控制金融市場，而心理因素才是控制市場的關鍵。更確切地說，只有掌握住群眾的本能才能控制市場，即必須了解群眾將在何時、以何種方式聚在某一種股票、貨幣或商品周圍，投資者才有成功的可能。」

索羅斯這句綱領性的話，著重強調了時機的重要性——「將在何時，以何種方式聚在某一種股票周圍」。但他點到為止，在原則性的話之後，沒有提供具體的參考指標。

美國股市最燦爛的明星利佛摩爾，早就很好的回答了這個問題，他給出了買入的重要指標：「每一次耐心等到市場來到關鍵點才下手，總能賺到錢。」至於這個關鍵點，是如何計算的，利佛摩爾有一套記錄股價的方法，很容易掌握，詳細見《股票作手回憶錄》。--可閱讀股票作手沉思錄（茶壺商人的獨家筆記）。

歐奈爾，以利佛摩爾為師，補充了一系列買入的信號：這套信號系統簡稱「ＣＡＮＳＬＩＭ」。

可以大體上這樣解釋：

• Ｃ—年報：公司過去２－３年裡業績緩慢增長，比如７％、８％、９％；

• Ａ—季報：公司最近２－３個季度的業績加速增長，比如１５％、２５％、５０％；

• Ｎ—新聞：公司有新的事件發生，比如新的管理層、新的產品、新的收購等；

• Ｓ—市值：股票流通市值不大，在成交上反映為上漲放量，而下跌縮量，突破當日成交量至少放大50%，放大100%更好；

• Ｌ—龍頭：所處行業最好是當前市場的龍頭行業，個股走勢最好是該行業的龍頭走勢；

• Ｉ—機構：過去沒有一個機構關注，現在開始有1-2個機構開始關注；

• Ｍ—大勢：大盤最好是企穩配合，或者該股所處的行業指數穩定或上漲。

當然，完全符合這套系統的股票是非常少的，能符合其中的大部分就不錯了。

這些西方的理論，其實和古代哲學思想是一致的。

《周易》里有：

一、潛龍勿用

即使你發現了格雷厄姆所說的具有安全邊際的價值股，你也不要買。因為，有價值的股票，有安全邊際的股票多了，如果時機不到，你拿在手裡幹什麼呢？（此話實在太重要了）

二、現龍在田

這就是利佛摩爾的關鍵價出現了，這就是歐奈爾所謂的「ＣＡＮＳＬＩＭ」時刻到來了，這就是索羅斯說的「市場資金開始在某個時刻、以某種方式聚集在某股的周圍了」。買！

三、夕惕若厲

這就是買入之後，正常的調整不要怕，繼續持有，不要被震下馬，說不定還是加倉的好機會。

四、或躍在淵

龍已經從深淵跳出來，站在了山崗；好比股價經過調整之後，站上了阻力位。

五、飛龍在天

股價的上漲大大超過人們的想象，飛龍在天自由自在地翱翔，股價在天想怎麼漲就怎麼來，真的所謂無限風光在險峰，再也沒有壓制股價的東西了，任何利空都被解讀為利好，股價再也沒有解套盤，大家都是獲利的，市場上只有少數籌碼獲利了結，資金如潮水一般湧入將其籌碼一搶而空，賣出的人後悔不已，捶胸頓足。這時，大盤也被其帶動開始上漲；同時，公司也發布各種好的消息，業績也大大超過預期。

六、亢龍有悔

股價已開始嚴重透支未來的業績，作為龍頭行業、龍頭企業，PE或已接近100倍，人們對公司的想象越來越十足。這個時候，新的時代可能悄悄來臨，老的故事對先知先覺們早已厭煩，他們開始兌現籌碼。難怪孔子說：「五十以學《易》，可以無大過也。」古代聖賢的思想，你不得不服。

我的觀點：投資的本質是賭博，又不完全是賭博。

索羅斯的觀點：股市是一個講故事的地方。

利佛摩爾的觀點：股市裡只有投機，沒有投資，投機是一項事業，而賭博不是。

下面來闡述投資與投機的區別：

投機=「投」+「機」，投是出手，機是天機（市場的暗示），市場發出了命令，難道不該出手嗎？

而投資=「投」+「資」，「投」是投入，「資」是資助，用自己的錢來資助他人。（說得實在太對了）

為何說投資是賭博，而投機反而不是呢？

投機最大的特徵是：及時發現機會，當市場發出暗示的時候及時賣出，而投資最大的特徵是：越跌越買，本質是賭博。

邏輯很簡單：在明知判斷錯誤的情況下，投機者會及時改正，而投資者會拒認錯，並在錯誤上加碼，因為他認為好公司會穿越牛熊，但事實上不可能，誰在賭博一目了然！如果一個人自以為是按投資賺了錢，那一定是搞錯了，他實際上是暗合了投機而賺到錢。投機不僅賺的比投資多，更重要的是投機虧的比投資少。

下面的這句話，精確地解釋了為何說投資是賭博。

利佛摩爾：「投機在股市中所損失的錢，與自命不凡的投資所造成的龐大損失相比，只是小巫見大巫。」總結：股市裡只有投機沒有投資，硬要說投資，那投資本身就是投機，投機是一項事業而賭博不是，投機的本質是：當市場發出暗示時及時出手。

搞清了投資的本質，一系列的問題將迎刃而解。

怎麼持有？

股票在上升通道持有，因為能獲利。否則，堅決不持有股票，因為這是在賭博。

這個理由很簡單了，我們為誰持有股票？

我們不是為上市公司持有，不是為巴菲特持有，我們是為自己持有；

我們為何持有股票？我們不是為榮譽持有，不是為當股東持有，那如果持有股票會造成虧損，為何不選擇早早賣出。

何時賣？

一旦趨勢改變且帶給我們虧損的時候，立刻賣出。

利佛摩爾：有一種不用市場通知就自己知道犯錯的直覺，是一種通風報信的潛意識，這發自內心的信號來自對市場過去表現的了解。

在趨勢改變的時候，千萬不要心存僥倖和幻想：「每一個人都具有的人類基本特性——驅逐自己充滿希望的想法。

如何控制風險？

投機始終把本金安全放在第一位，因此：

1.布局必須分散；

2.倉位必須控制；

3.心態必須嚴肅；

4.行動必須勤奮；

5.思維必須專註；

6.操作必須果斷；

7.必須順勢而為；

8.必須尊重市場。

索羅斯指出：承擔風險，無可指責，但同時記住千萬不能孤注一擲。

利佛摩爾指出：投機的致命錯誤就是妄想一夜致富，他們捨棄在2--3年裡讓財富累積500%的機會，轉而追求用2--3個月坐擁金山的機會，即使做到了也守不住。

我們必須糾正那些錯誤的觀念。

錯誤一：買股票就是買公司

這是一句多麼誘人的話！買入好股票，長期持有，什麼都不做，靠分紅就收回成本，多美。

但其錯誤是明顯的：因為沒有所謂的「好股票」。如果一隻股票不能給你帶來盈利，好在哪裡？如果有一家好公司，其股票讓你虧損，對你來說就不是好股票。

人們最大的虧損往往不是來自垃圾股，而是來自明星股。

萬科、茅台給人們帶來的虧損，比ST股要大得多，因為自以為懂得護城河理論的人（比如過去的我），會在明星股上重倉，而且拒絕改錯，越跌越買，最後風險敞口越來越大，不可收拾。

而在ST股上，人們都知道控制倉位，而且一旦大勢不妙會及時止損，損失反而小得多，這樣的例子，不勝枚舉。

錯誤二：越跌越買，因為越跌越有價值

前面說過，即使發現了具有價值有安全邊際的股票，也沒有必要立即買入，要等到市場達成了共識，股價不再下跌，並隨著利好消息的出此案，在股價走出底部，走到關鍵價格時再買入。因為，股市不是一個理性的場所，誰也無法預測底部在哪兒？市場先生有的時候真的很恐怖，跌了還會跌，低估之後還會低估，地板下面還有地獄，我們只有耐心等待。

多少人死在抄底的路上。我們不僅要買「價值」，更要買「時機」。因此，正確的做法是：買入觀察倉，時時跟蹤，等待時機，不見兔子不撒鷹。有安全邊際的股票多了，你沒能力全部私有化。

錯誤三：投資就是要買有護城河的，有核心競爭力的公司

這個世界上沒有什麼「護城河」，也沒有什麼「核心競爭力」。秦始皇為了打造護城河，修建萬里長城，結果被修長城的人所滅。所謂「核心競爭力」就是一個有待打破的壁壘而已，阿里巴巴是不可戰神的嗎？騰訊、百度是不可戰神的嗎？去看看諾基亞是怎麼被蘋果取代的，蘋果照樣有一天也會被「香蕉」取代。

這個觀念的壞處是：他讓投資者在高處看多，因為其有「核心競爭力」，他還讓投資者在低處看空，因為其沒有「核心競爭力」。所謂「核心競爭力」，就是一個唬人的玩意兒，當人們說某股有核心競爭力——這只是市場統一為其上漲所找的一個借口而已，市場認可才是真正的核心價值。

錯誤四：巴菲特的「集中持股理論」危害在哪

錯誤五：巴菲特的「打孔理論」是錯誤的

錯誤六：巴菲特的「能力圈」理論是有害的

錯誤七：投資不要關注股價的波動

錯誤八：這樣的公司不能買

我在港股里的確賺了不少錢，很多股票在一年裡翻番；有的一周上漲50%；有的一日上漲30%。基本沒有虧損。但我其實可以賺更多的錢。我找出了很多股票，與一些港股里的老股民交流，結果被這些老股民一句「這樣的公司不能買」給否定了。事後來看，這些不能買的公司，反而比我買的漲得更好，其中有一隻是去年3月份和復旦張江一起選出來的，結果其漲幅比復旦還高，復旦上漲了200%，而這個「不能買」的公司上漲了500%。

我真正明白了一句話：「在股市裡，只有少數人能賺錢。」如果有人告訴你：「這樣的公司不能買」，可能這也是你要看多的一個理由。

本站所載文章、數據等內容純屬作者 / 分析師個人觀點，僅供投資者參考，並不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。