六月同業存單發行或再現量價齊升

隨著金融去槓桿持續推進，同業存單「量跌價升」的背離進一步加劇。剛剛過去的5月，商業銀行同業存單凈融資額一舉「轉負」，進入6月，同業存單「供需缺口」繼續擴大，收益率上破5%。

分析人士指出，同業存單量價背離，顯示金融去槓桿顯現成效，伴隨著同業鏈條的逐步清理，未來市場整體槓桿水平將進一步下降，未來同業存單有望逐漸進入「量價齊跌」的階段。但值得注意的是，6月同業存單或重回「量價齊升」的局面，短期內銀行負債端的壓力再次波及資產端的風險仍值得警惕。

同存量價背離加劇

數據顯示，5月份，同業存單發行量為12322.20億元，比4月減少607億元，當月到期量則為15650.40億元，凈融資額自去年11月以來首次轉負至-3328.20億元，比4月大幅減少了4485.30億元。

與此同時，同業存單一二級市場利率均出現明顯上行。據華創證券數據，5月份，二級市場上3個月、1年期同業存單收益率上行幅度最大，達30-40BP；一級市場上，中、長期限存單發行利率均呈現較快上升趨勢，其中3個月存單發行利率月末維持在4.87%左右，較月初上升35bp；6個月存單發行利率，維持在5%左右，較月初上升40bp.

進入6月，同業存單發行利率破5%已成普遍現象。公開數據顯示，6月第一周同業存單發行量為1328.3億元，到期量為1975.2億元，凈融資額為-646.9億元。一級市場上，6月7日，廈門銀行發行的AA+級3個月同業存單利率高達5.15%，北京農商行發行的AAA級3個月同存利率也達到了5.05%；二級市場上，AA+級的3個月同業存單即期收益率已達5.08%，較5月底又上升了18BP.

是什麼原因導致同業存單的凈融資突然轉負？分析人士認為，一方面，受監管壓力影響，很多中小銀行降低同業資產擴張速度，被動或主動地收縮了同業存單的新增和續發量；另一方面，央行近期的投放操作有助於補充資金面和改善流動性預期，5月資金拆借規模擴大，短端資金供給相對充足，使得發行同業存單的需求有所下降。

「在發行端大概率會按照同業存單納入同業負債后，不超過總負債的三分之一標準進行約束，儘管目前尚未有明確的監管文件出台，但是5月份同業存單凈融資額由正轉負說明部分銀行或在監管窗口指導的影響下，暫停了存單發行計劃。」華創證券固定收益分析師周冠南表示。

在發行量繼續減少的同時，同存利率又何以持續走高？長江證券分析師認為，資金成本中樞抬升、MPA考核和金融去槓桿下同業存單到期續發壓力增大是主要原因；同業存單發行期限拉長、發行主體資質下沉也抬升了同業存單發行成本。海通證券進一步指出，同存招標利率上升反映的是需求面較弱，這與銀行同業空轉套利監管和證監會對資管集合計劃進行清理有關。

「負債荒」現象延續

分析人士認為，隨著去槓桿持續推進，供需不平衡加劇或將進一步推高同業存單利率。而在發行利率不斷上行的情況下，仍有不少銀行選擇通過同業存單融入資金，在一定程度上也體現出當前市場「負債荒」現象仍在延續。

中信建投證券宏觀固收首席分析師黃文濤指出，除監管的影響外，目前同存利率高企也和套利鏈條仍未完全消解有關。由於前期套利鏈條中的期限錯配，仍有資產未到期，因此負債仍存續發的壓力，而在非銀機構普遍受監管影響對同存需求下降的背景下，同業存單供需不平衡加劇，利率因此走高。

「同業存單收益率上行，特別是跨季品種，表明銀行負債端壓力較大，對同業存單依賴度較高。只有當銀行負債端對同業存單依賴度減輕，同業存單的收益率才可能會下行。」招商證券研究發展中心首席宏觀分析師謝亞軒表示。

周冠南進一步指出，現階段，在同業鏈條資產端尚未清理或收縮之前，部分負債需求是「剛性」的，銀行願意承擔高額的負債成本。未來，伴隨著同業鏈條的逐步清理，市場整體槓桿水平下降，流動性水平更加寬裕，銀行對同業負債的需求將減少，同業存單發行量會進入主動下降的階段，如果負債成本過高，銀行會減少存單發行，屆時存單市場供需平衡逐步恢復，存單收益率也會步入下行通道。因此，持續觀測同業存單的量價水平，是跟蹤同業鏈條清理過程、判斷債券市場機會的重要指標。

供需缺口有望收縮

分析人士認為，短期來看，6月同業存單或將從「量跌價升」回歸到「量價齊升」的局面。一方面，6月資金面波動加劇，同業存單到期量巨大，銀行有續發存單穩定負債的需求，且LCR考核壓力下銀行主動發行存單的意願將進一步提升；另一方面，傳統的季節性資金緊張疊加金融去槓桿壓力，同業存單的發行利率很可能進一步上升。

「總體而言，5月同業存單的融資缺口在6月考核壓力之下將得到修復，雖然委外逐步到期，且央行投放量足，但由於整體超儲規模下降，資產端配置對同業存單發行產生的刺激，且銀行本身達標動力更強等因素，6月同業存單凈融資額未必會低於今年3月份。」中泰證券在最新研報指出。

該機構認為，從更長遠的未來看，同業存單發行主體資質下沉，長短期資金價格存在分化，未來如果隨著越來越多資質稍差銀行通過委外到期不續等方式降低負債端需求，同業存單或將慢慢進入到「量價齊跌」的去槓桿後期階段。

綜合機構觀點來看，短期內，由於6月較大到期量、MPA考核以及套利鏈條負債仍不能消解影響，同存利率仍有走高壓力。儘管目前以同業存單為代表的同業負債成本高企尚未對存款成本產生明顯影響，但對債市而言，短期內銀行負債端的壓力再次波及資產端的風險仍值得警惕。