A股上市公司現金分紅為何那麼難？

還未形成現金分紅的良性」市場」氣候，而靠行政指令來增加企業分紅絕不是最佳路徑。首先，行業缺乏競爭，上市機制不夠完善，的上市公司不是太多而是不足；其次，上市公司的股權結構也有一定問題。

全年凈利僅227.12億元的神華卻用590億元現金來分紅的消息近期成為A股的一段「佳話」，更是在高送轉炒作氛圍中被視作「一股清流」。

3月17日，神華在發布2016年年報時宣布，公司董事會建議向全體股東派發2016年度末期（常規）股息現金0.46元/股（含稅），共計90.49億元（含稅）；派發特別股息現金2.51元/股（含稅），共計499.23億元（含稅），累計派發590.72億元。公告一出，在資本市場上鮮有穩定現金分紅的背景下，神華頓時成為了投資者眼中的明星。

神華的年報中顯示，截至2016年12月31日，控股大股東神華集團持有上市公司股份數佔總股本的73.06%。因此，在此次分紅中，神華集團可獲得431.58億元。報告期內，證券金融股份有限公司與中央匯金資產管理有限公司也合計持股3.42%，兩個「國家隊」主力也可在此次分紅中獲得20.20億元。

為此，被點贊的神華「土豪式」分紅也引發了不少爭議，不過一味責備神華欠妥，對分紅會給上市公司帶來什麼後果下決斷也還為時過早。 首先，神華分紅不是只分給大股東，而是按照每股同樣金額對所有股東分紅，體現了持有股票的「現金流」權力，而大股東獲得公司的大部分「獎金」也是實現股東權益。

一、是要看現在公司情況—如公司披露所述，財政情況不錯，不會因為分紅而立刻陷入財政困境。

二、是要看大股東神華集團的四百億分紅派什麼用處，如果不僅把錢花到大股東自己的事業中也花到有利於上市公司長期發展的業務中去，也未嘗不是一件好事。

在國際上，優秀上市公司的現金分紅政策有兩個特點：

一是一旦分紅政策公布（比如按照每年凈利潤的一定比例，或者是分紅率，來進行分紅，就會保持基本的連貫性和穩定性，不會年年大變樣。

第二個特點就是「特別股息」分紅：即在不破壞連貫穩定的常規分紅政策基礎之上，在個別的年份和時點，一次性地將累積的未分配利潤以「特別股息」的形式分配給所有持股股東（有時公司會從市場回購一部分流通的股票來把現金返還給股東；此類回購通常會按照目前持股比例對所有股東實施回購計劃；不同股東因此獲得資金會與獲取現金分紅而面對不同的稅收政策）。

事實上，穩定的現金分紅在成熟發達的資本市場中是習以為常、理所應當的事情，更被看作是上市公司成熟的標誌。以美國市場為例，所有成熟行業的企業會把現金分紅當作一個重大事件，每年非常有規律地推進實施。

以全球科技界翹楚微軟公司為例，在1986年上市后的頭17年中沒有進行過現金分紅，原因在於當時作為增長型公司，公司若從經營過程中有剩餘現金主要會用於投資以促進實現公司增長，而當公司達到一定的規模，所創造的穩定的現金大於再投資所需資金的比例之時便自然而然會考慮開始向股東（穩定的）現金分紅。2003年2月，微軟宣布第一次現金分紅；這個決定是在同年一月小布希總統對現金股息等長期投資收入大幅減稅後宣布的；也就是說，微軟股東會為獲得的現金分紅支付比以前低很多的稅。自此，微軟每年始終保持穩定比例的現金分紅，成為股息率最高的公司之一，同時也是很多基金公司最青睞的「穩定高收益」公司之一。

除了良好現金流支撐外，美國上市公司穩定現金分紅的「習俗」還源於行業和投資者的壓力，在趨於成熟的行業里一旦有一兩個公司進行現金分紅，那麼其他公司也會相繼跟進，否則股價就會受到市場的打壓。因為如果一家公司以高於行業水平進行現金分紅就有利證明了公司的業績和財政狀況相對行業內的競爭對手更強勁，對股價就會有正面推動作用。這也是為什麼每當微軟傳出現金分紅方案的消息時，英特爾和思科等趨於成熟的其他科技大企業都會積極響應有所舉措。

另一方面，來自機構股東壓力也促使公司按時進行現金分紅，美國上市公司具有股權分散的特徵，比如全球市值最大（之一）的蘋果公司，其最大股東也僅持股5%-6%左右，並且絕大多數股份由基金公司持有，散戶相對很少直接持股，因此機構投資者享有發言權，也更容易聯合起來掌控話語權，他們或是通過董事會或者股東大會呼籲分紅，或者「用腳投票」賣出不分紅公司的股票。蘋果公司於2012年8月宣布第一次現金分紅，之後不久又宣布在今後三年中會花100億美元巨資從二級市場回購公司股票；這項已經執行完畢的回購（或者「市值管理」）計劃對近年來推動蘋果股價起到重要作用。

為此，在類似美國這樣的成熟市場通過股市獲取收益主要有兩個渠道，其一是增長型的公司（還無法達到現金分紅的階段），但可以通過業績實現或者超越市場預期來推動股價的大幅增長；其二就是規模大並且身處成熟行業的企業，擁有充足的現金流進行穩定的現金分紅。而這兩大收益渠道與美國股市結構、發展機制、信息披露、法律法規和投資者結構都密不可分。而在股市或行業不景氣，以及市場波動性很大的情況下，投資像微軟這樣成熟的公司就可以通過穩定的現金分紅獲得很高而且穩定的收益。

相較之下，在A股能穩定現金分紅的上市公司卻實為罕見，根據筆者的研究，的股息率也基本低於1%。在2012-2014的三年中，A股上市公司的平均股息率（每股現金分紅金額/每股股價； 根據WIND數據）分別為0.2%、0.65%和0.47%，並且分紅的公司主要集中於金融行業中的股價始終徘徊在低谷的銀行股。相比之下，同樣是金磚國家的巴西上市公司（Datastream數據）在這三年中的平均股息率為1.0%， 3.84%和4.83%； 而同期美國股市的平均股息率為1.4%， 2.06%和 2.62%。

眾所周知，在A股市場比較常見的還是股票分紅的方式，但是上市公司大量增發股票給股東的同時並不保證股價不跌，所以投資者的收益並不顯著甚至是負收益。近年A股市場熱炒的「高送轉」，這種配股方式在海外發達市場短期內股票大量增發后公司總市值會上升，給股東帶來正收益。可惜在，有相當一部分公司在進行高送轉之後總市值並沒有上升反而下降，原因是這些公司在增發股票前真實業績並不好，但是散戶看不懂，只知道「高送轉」股票單價便宜，覺得接下來上漲的可能性大，或者跟風接盤，事實上，學術研究發現對這類公司很多機構投資者並不對這些高送轉股票增倉，不去上當。

近年來，監管層對於上市公司的分紅制度也愈發重視。最近，證監會新聞發言人鄧舸表態， 神華在專註主業、做大做強的同時，主動呵護、積極回報投資者，實現了上市公司與投資者的長期和諧共贏，表現出一個有責任的國有控股上市公司的良好風範。下一步，證監會將繼續完善制度，引導上市公司結合自身發展階段和資金狀況，通過現金分紅實實在在地回報投資者，強化市場長期投資理念。對於有能力但長期不分紅的公司，將進一步加強監管約束；對於不分紅、少分紅，反而利用「高送轉」等概念配合違規減持、內幕交易的行為，將依法嚴查嚴辦。

不過，就目前來看，還未形成現金分紅的良性」市場」氣候，而靠行政指令來增加企業分紅絕不是最佳路徑。首先，行業缺乏競爭，上市機制不夠完善，的上市公司不是太多而是不足；其次，上市公司的股權結構也有一定問題，一股獨大是普遍現象，以散戶為主的投資者結構使他們很難聯合起來發聲。

為此，構建現金分紅的健全機制還需多方的努力，一方面監管體系要鼓勵資本合法合規進入上市公司，包括具備合理融資渠道的險資，以及諸如加入MSCI后引入成熟的國際機構投資者，通過他們的聲音來促成現金分紅，從而讓所有股東得益。另一方面，要加強中小投資者教育，提倡價值投資：在一個成熟健康的資本市場中，大多數投資者不該過多關注上市公司怎麼講故事炒概念，怎麼趕時髦投資追捧的行業，而是應該更多看重企業的長期和穩定增長，踏實做好主營業務以及每年提供穩定的現金分紅。

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