供給收縮下的鋼價上漲是否可持續？

近日螺紋鋼量價成交放大，活躍合約持倉量創新高，螺紋鋼主力期貨合約5月份累計上漲6.42%，近半年來上漲幅度達50%，2016年至今上漲100%，在經濟產出下滑的背景下，鋼價大幅上漲的動力來源於長期悲觀預期下，庫存和供給收縮，疊加2016年的房地產短周期下的下游需求小陽春。

對於未來，隨著房地產等投資增速放緩，鋼材下游需求可能轉弱，限制當前鋼價上漲空間。在供給測改革政策加碼下，螺紋鋼期貨價格可能有一波上沖行情，但中長期來看，需要警惕庫存的邊際變化和下游需求放緩。可關注一些有盈利改善預期的鋼材公司股票或者債券。

一、鋼材價格趨勢分析

隨著全球工業化進程展開，鋼鐵行業在不同時代和地域繁榮。從18世紀英國工業革命，19世紀70年英國鋼鐵行業需求旺盛，再到20世紀初的美國、日本等都經歷了第二產業蓬勃發展，1990年開始開始工業化進程，鋼鐵產量佔全球比重逐年上升，截至2016年，鋼鐵供給和需求都佔全球約一半左右。隨著產業結構升級調整，第二產業在整個國民生產總值比例下降，鋼材行業必然受到拖累。

2007～2008年以來，鋼鐵行業出現嚴重產能過剩，行業利潤率大幅下滑，鋼鐵產量同比增速也大幅下滑。從2011年以來，鋼材行業價格和利潤持續下行使得鋼企庫存持續下行，2016年以來鋼材行業供給測改革產能出清使得鋼企庫存進一步下行。供給收縮和低庫存，產能使用利率和高爐開工率也維持低位，使得2016年至今鋼材價格大幅反彈100%。

二、短期供給收縮支撐鋼價

1、供給收縮支撐鋼價

鋼鐵由於韌性和硬度較好，且儲存量豐富便於規模化生產，使其成為經濟建設重要原材料。螺紋鋼和線材主要用於鋼筋混泥土結構的框架和配筋，用於房屋、橋樑、道路等工程建設，占鋼材消費近五成。熱軋板卷和冷軋板卷和中厚板更多用於汽車、電器、建築、船舶和機械，約佔鋼材消費三成左右。

鋼鐵冶鍊的主要原材料是鐵礦石和焦炭（其中鐵礦石佔比70%以上），因此鐵礦石價格和焦炭價格作為鋼材成本影響其價格走勢。鐵礦石資源主要分佈在澳大利亞、巴西、俄羅斯、和印度等國，合計儲存量佔比超過70%，鐵礦石儲備量較為豐富，但品味較低，因此鍊鋼需要的鐵礦石材料普遍來源於進口。但對海外進口焦炭依賴較低，進口量不到10%。

鋼材行業由於是重資產行業，其固定資產投資周期大約2-3年，因此即使價格出現大幅下滑，只要不跌破企業可變資產成本區域，企業就有繼續生產動力。這也決定了產能和庫存滯後於價格一定1-2年。

近期螺紋鋼、熱軋板等鋼材價格大幅上漲，源於主動供給測改革和落後產能出清有關。從今年3月初以來，鋼材主動去庫存，短期支撐鋼價走強。

從供給來看，高爐開工率、產能利用率和鋼價具有較強的正相關性，較高的銷售價格和銷售利潤促進企業加大生產，提高設備生產效率。但近期開工率和利用里與鋼價背離，這主要是發改委等部門的行政手段控制，也刺激鋼材價格進一步上漲。

近期螺強礦弱局面可能繼續維持。鐵礦石庫存同比持續走高，螺紋鋼庫存同比持續減弱，剪刀差導致螺礦價差持續走強。今年一季度，鋼鐵工業協會會員企業利潤由上年同期虧損87.5 億元轉為盈利232.8億元，後期持續利好鋼材行業盈利，但要警惕鋼鐵行業公司擴大產能，當供給出現邊際變化時，交易彈性更多趨向於下游需求。

2、下半年需求放緩壓制鋼價上漲空間

鋼鐵行業下游需求分為房地產、基建投資、機械、汽車、家電消費等行業。其中房地產行業帶動的直接需求佔比超過20%，也可以間接帶動汽車、家電消費，改善政府土地財政收入，擴大基建投資。因此房地產行業對鋼鐵行業需求拉動效應明顯。

圖12：房地產投資滯后房地產開發投資2季度

房地產開發投資增速與螺紋鋼期貨合約的價格呈現較強正相關關係。從房地產開發銷售情況自2016年11月以來開始放緩，對應的房地產投資增速可能在2017年6月～7月放緩。且2017年貨幣政策偏緊，北京「330」新政以來，房地產限購政策持續加碼。房地產投資增速同比下滑趨勢明顯，利空鋼價。

三、綜述

鋼鐵對於國民經濟建設至關重要，尤其是對於工業化進程中的國家。鋼鐵行業興衰與第二產業緊密相關，從1990年粗鋼產量佔全球比例從不到20%增長到約50%。但隨著產業結構轉型，未來第二產業在GDP產出佔比將逐年下滑，不利於鋼鐵行業發展。

從供給來看，鋼鐵重資產行業導致固定資產投資周期約2-3年，鋼鐵產能容易過剩。2016年開始國家政策逐步轉向去產能、去庫存、去槓桿，尤其是去鋼鐵過剩產能，國家發改委督促檢查確保2017年6月份前徹底清理地條鋼等政策使得近期鋼材庫存持續下行，短期支撐鋼價。

從需求來看，房地產投資增速下滑可能在6月～7月開始顯現。中期來看，螺紋鋼價格上行空間有限。

短期螺紋鋼主力合約價格持續上漲，合約持倉量創新高，RSI指標顯示螺紋鋼期貨合約多頭超買。短期螺紋鋼受庫存下滑而上沖。中期來看，當前庫存已處於歷史低位水平，未來鋼廠擴產庫存邊際企穩后，下游房地產投資增速下滑壓制螺紋鋼價格。但螺礦價差持續擴大對於利好鋼企盈利，可關注盈利改善的鋼材公司股票或者債券。