浙江廣電廣告代理商致瑞傳媒竟然因此IPO失敗

自2016年7月向證監會提交招股書不了了之，杭州致瑞傳媒於今年8月再次向IPO發起衝擊，但依然以失敗告終。

112萬上長江、買瑪莎拉蒂：浙江廣電廣告代理商致瑞傳媒竟然因此IPO失敗

根據主板發審委發布的公告，造成致瑞傳媒IPO失敗的原因主要有三項：

1、營業收入過分依賴第一大客戶宏盟集團，和第一供應商浙江廣播電視集團；

2、致瑞傳媒曾在2014、2016年先後賣給實際控制人鄒斌、鄒雪梅阿斯頓馬丁、瑪莎拉蒂等汽車，並在2016年為兩人墊付長江商學院學費112.80萬元，資金管理制度是否健全值得懷疑；

3、主營業務的毛利率、銷售費用與行業平均水平有所出入，員工薪酬年均變化過大。

其中，過分依賴大客戶與供應商則是造成致瑞傳媒IPO失敗的阿喀琉斯之踵。如果營收貢獻率超過80％的第一大客戶宏盟集團越過致瑞傳媒直接向浙江衛視採購媒體資源，或者因為競爭激烈無法拿到浙江廣電的優質媒介資源，致瑞傳媒的發展將遭到重創。

聯結媒體和廣告主，廣告行業本來就是一個中間方，賺取上下游的差價。而電視廣告代理行業更是中間方的中間方，承接幾個電視台的廣告資源，為國際4A廣告公司旗下的大品牌服務。這樣的商業模式極其不穩固，之前就發生過央視廣告代理公司廣而告之、昌榮傳媒因為無法拿到CCTV、一線衛視的頻段資源造成營收大幅下滑而從美股退市的情況。

一般情況下，廣告公司上市之前都會與主要供應商、大客戶簽訂3-5年的戰略合作協議，以解決大眾關於持續經營的疑慮。但致瑞傳媒的招股書中僅僅披露了與浙江電視台廣告部戰略合作的情況，並未證明與宏盟集團之間的穩固合作關係。

其次，鄒斌、鄒雪梅姐弟作為致瑞傳媒持股91.27％ 以上的大股東，沒有引入任何機構投資者，從公司借款付學費、買車的行為不夠嚴謹。雖然2017年上半年二人已經歸還公司112.8萬元的學費，並有3萬元的資金占用費，但足以引發關於資金管理是否健全的質疑。據娛樂資本論所知，一般企業IPO之前都會由券商進行一到半年的上市輔導，光大證券作為致瑞傳媒的主辦券商這次為何馬失前蹄？

此外，優先服務大客戶、剝離低盈利項目導致致瑞傳媒媒介代理業務的毛利率一直在13％以上，高於同行平均水平，包括鄒斌、鄒雪梅兩位股東在內的員工薪酬在2014、2015年變化過大，也是證監會重點問詢的項目。

隨著互聯網的持續滲透，電視廣告公司發展進入停滯期，普遍面臨轉型難題。致瑞傳媒作為一個中小型公司，近幾年的業績一直在5億左右波動，借力資本加大對上下游的話語權，拓展其他新興業務，本來是最好的選擇。

但從此次審核的結果來看，致瑞傳媒似乎對資本市場的理解有所欠缺。

中型電視廣告公司的困境：

規模受限，業務結構不均衡

宏盟集團等國際4A廣告公司剛進入市場時，曾與本土廣告公司有過一段對抗和競爭，但如今已經基本上形成了國際4A廣告公司負責綜合服務、媒體整合，本土廣告公司深耕大型衛視、地方電視媒體等區域媒體的局面。因為電視台一般要求廣告播放當月付款或播前付款，而國際4A廣告公司一般在播后90天付款，所以具有一定資金實力的致瑞傳媒等電視廣告公司在某種程度在也起著為大型廣告公司緩解資金壓力的作用。

隨著國內品牌走出去，國際品牌更加重視國內市場，宏盟集團一直為麥當勞、雅詩蘭黛、伊利等大品牌提供全球傳播服務，而杭州致瑞傳媒就是宏盟集團在浙江、深圳、山東等區域的電視廣告代理商。

地處杭州，恰逢浙江衛視因《好聲音》《奔跑吧》《高能少年團》等綜藝節目崛起，致瑞傳媒近水樓台先得月，能夠拿到一些優質節目的冠名、特約廣告，還有黃金頻段的硬廣。2014年來，浙江廣播電視集團一直是致瑞傳媒的第一大供應商，提供了後者50％-70％以上的媒體資源。

此外，致瑞傳媒還為深圳衛視的《極速前進》《合伙人》等欄目招商，購買深圳衛視、山東衛視、重慶衛視等電視台的硬廣資源，但因為平台影響力有限，交易金額不大。

2014年至2017上半年，宏盟集團通過致瑞傳媒分別為伊利、Apple、雅詩蘭黛等廣告主採購了4.5億、5.1億、4.9億、2.1億的媒體資源，占致瑞傳媒當期營業收入的比例分別為67.39％、77.42％、89.66％和53.96％。其中，伊利每年會通過致瑞傳媒在浙江衛視投放1~2億的硬廣。

2014年致瑞傳媒也曾經嘗試為陽獅集團下屬公司提供青島電視台的媒介代理服務，因毛利率較低，回款較慢，不歡而散。還有2014年致瑞傳媒曾經為電通安吉斯集團的客戶英菲尼迪牽頭冠名深圳衛視《極速前進》，但因為毛利率只有4.75％，2015年後不再代理該項目。長期以來，形成了宏盟集團一家客戶獨大的局面，也為這次IPO失敗埋下了隱患。

下游大型廣告代理商壓價，上游強勢媒體平台明碼標價，中間商致瑞傳媒需要負擔極大的資金壓力，然而利潤空間十分有限。在某種程度上，優先服務大客戶對於中小型電視廣告代理公司來說是必然選擇。不僅可以提高毛利率，還能獲得更高的客戶滿意度。根據招股書披露，致瑞傳媒的媒介代理業務（主要是硬廣）毛利率一直在13％以上，而行業平均水平一直在8％左右。

而以綜藝節目冠名、贊助、植入為主的專項營銷業務，同比思美傳媒2015年、2016年內容營銷板塊12.13％、11.49％的毛利率，致瑞傳媒波動過大。娛樂資本論分析認為，原因在於致瑞傳媒該業務規模較小，而且致瑞傳媒在2015、2017H1的專項營銷業務以綜藝冠名、特約為主，明碼標價毛利率低，2016年代理的英特爾深度植入《奔跑吧》因為創意度相對較高，所以毛利率高。

致瑞傳媒因為毛利率和行業平均水平不吻合被問詢，在某種程度上也是中小企業的困境所在。因為資金有限，所以造成業務構成不合理，進而難以獲得資本市場的青睞。

貢獻80％收入的大客戶對致瑞傳媒，

是蜜糖還是砒霜？

致瑞傳媒的招股書里，處處都寫著「缺錢」。

因為缺錢，所以公司無力拓展其他大客戶，只能優先服務現有的宏盟集團；因為缺錢，創始人鄒斌、鄒雪梅先後在2013年、2014年以自有房產及相應土地使用權向杭州聯合農村商業銀行股份有限公司吳山支行抵押貸款915萬、610萬元；因為缺錢，所以公開發行募集的2.5億資金中有1.9億用於補充廣告業務營運資金。

問題是，證監會不會因為缺錢就優先批准發行股票。致瑞傳媒和宏盟集團、浙江廣電的緊密合作現在看起來順風順水，但以後若因為合作方高層變動、策略調整無法繼續合作，將對致瑞傳媒的持續經營造成致命傷害

。

2008年在紐交所主板上市的央視廣告公司廣而告之曾經風光無限，但卻在2012年黯然退市。因為在2011年Q4的CCTV2012年度承包資源預售招標會上，未能續簽代理多年的央視1套和2套優質頻段資源，直接導致該公司的整體資源銷售規模從16億縮減至8000萬，幅度驚人。2014年於納斯達克退市的昌榮傳媒，很大程度上也是因為電視廣告資源不穩定，轉型互聯網廣告不力。

廣告公司上市有一條不成文的規則，一定要與上下游簽訂牢不可破的合作關係，穩住大客戶，確保媒介來源。同樣是位於杭州的廣告公司，思美傳媒也是以電視廣告代理起家。在2014年發布的招股書里，思美傳媒詳細說明了自己與WPP集團下屬群邑、安吉斯旗下廣東凱絡等大客戶的戰略合作協議。並且披露了與浙江衛視、安徽衛視、寧波廣電等媒體的媒介資源購買意向合同，拓展了戶外廣告業務。

浙江衛視廣告部不止致瑞傳媒一家合作方，思美傳媒、省廣股份、引力傳媒這些上市廣告公司都是它的服務商，宏盟集團為什麼一定要選擇致瑞傳媒？致瑞傳媒為什麼一定能從浙江衛視拿到黃金時段的廣告？這些都需要致瑞傳媒來證明。

今年6月，致瑞傳媒與浙江電視台廣告部簽署了《戰略合作框架協議》，協議約定的合作期限為2018年1月1日至2020年12月31日，合作的內容為發行人代理的所有品牌，具體以雙方共同確認的《電視廣告承攬合同》、《廣告訂單》 中的內容和細節為準。但如何確保與大客戶宏盟集團的持續合作，招股書里並未說明。

相比大篇幅的交代國際4A廣告公司如何需要區域電視廣告代理，或許上級部門更希望看到落在紙上的協議。

為大股東交學費、買豪車，

致瑞傳媒何時才能擺脫家族企業思維？

成立於2006年的致瑞傳媒是由鄒國強、鄒雪梅母女二人成立的。經過幾次股權轉讓，如今鄒斌、鄒雪梅、瑞盛合夥分別持股48.0104％、38.4948％、7.2103％。而瑞盛合夥亦是鄒斌、鄒雪梅控股78.85％的員工持股平台。致瑞傳媒不僅股權集中，而且沒有機構投資人入場。

鄒雪梅、鄒斌姐弟二人在公司發展初期動用了許多個人資源為公司融資，在日常生活中與公司多有資金往來。招股書顯示，鄒雪梅、鄒斌均為長江商學院在讀，而這筆112.8萬元的學費一開始由致瑞傳媒支付，於2017年上半年歸還，並提交3萬元的資金占用費。

此外，致瑞傳媒曾在2014年2月購入一輛價值478.6萬元的阿斯頓馬丁Vanquish 百年版，並於7 月將該車輛出售給鄒斌。扣除增值稅，處置凈損失 6萬元。 2016年，致瑞傳媒向股東鄒雪梅出售一輛汽車，處置價款（含增值稅）為 76.6萬元，處置凈收益為 7.15萬。 2016年扣非凈利潤3547.97萬，一輛阿斯頓馬丁的價格相當於凈利潤的13.5％，股東動用這麼一筆錢是否通過董事會審議，值得商榷。

此外，翻看公司員工薪酬，董監高人員在2014-2015年收入變化幅度很大，鄒雪梅2014年從公司領取240.94萬薪水，2015年下降到了189.73萬元，鄒斌2014年從公司領取82.63萬薪水，2015年上升到了148.32萬。基層員工的平均薪水也在年均4-9萬之間波動，與同行業其他公司相差比較大。

在沒有上市之前，公司是股東個人的，但上市之後的致瑞傳媒就是公眾公司了。私人公司的老闆用公司的錢買車、交學費、漲工資都沒有問題，但上市公司面向社會公眾，股價的起伏牽動著許多人的心，資金的運用、員工的薪酬都要有一個穩定的體系。

翻看2016年年報，龍韻股份營收下滑26.80％，扣非凈利潤下滑44.7％，中視金橋營收增長3％，凈虧損2706.6萬元，面向電視台的廣告代理公司已經到了不得不轉型的時候。

致瑞傳媒在這個時候遞交IPO招股書應該是一個不錯的選擇，如果可以公開發行股票募集資金，無疑能有更廣闊的生長空間。除了增加自身對上下游的話語權，有更多的資金拓展客戶，購買優秀的媒體資源，還可以選擇外延式生長，併購新生代廣告公司，增加自身的活力。

可惜，從2016年第一次遞交招股書到2017年8月再次遞交，致瑞傳媒好像並沒有準備好。