乾貨 | IPO被否原因系列解析之獨立性問題

編輯說

IPO之路有四大步驟：改制與設立、上市輔導、申請文件的申報與審核、發行與上市。以向證監會申報材料受理為基準日，前期準備工作一般耗時1～3年。受理之後需要經過層層篩選才能最終過會。企業的經營必須經受住數年的考驗，任何失誤都可能導致IPO失敗。因此，總結失敗原因，借鑒別人的經驗教訓顯得尤為重要。

IPO失敗原因總述

根據證監會2006年～2017年1月IPO審核情況的數據與海通證券的統計結果，以通過/(通過+否決)作為名義通過率，以通過/審核作為實際通過率進行分析（審核=通過+否決+撤回），多年來名義審核通過率基本維持在85%左右，實際通過率在65%左右，這是由於部分申請人意識到難以通過發審會，主動終止上市。從2012年IPO財務會計信息自查工作結束后，通過率明顯上升。

我們根據證監會公布數據，總結出2010～2015年IPO被否原因分布圖。

圖表：2010～2015年IPO被否原因分佈

通過分析IPO被否原因發現導致企業IPO失敗的因素眾多，同時還會涉及多個原因。對所有IPO企業由於持續盈利能力（41%）、獨立性（18%）、規範運行（12%）、募集資金（9%）、會計核算（9%）5項原因被否合計佔比89%。其中，獨立性問題是證監會的審查重點。

獨立性詳解

獨立性問題依然也是證監會的審查重點。其中大量關聯交易、對大股東嚴重依賴、對其他公司業務的重大依賴等都是造成獨立性缺失的重要原因。

企業要上市，其應當具有完整的業務體系和管理結構，具有和直接面向市場獨立經營的能力，具體為資產完整、人員獨立、財務獨立、機構獨立和業務獨立五大獨立。

從獨立性看，業務獨立是首要的關注點，具體是指「發行人的業務應當獨立於控股股東、實際控制人及其控制的其他企業，與控股股東、實際控制人及其控制的其他企業間不得有同業競爭與顯失公平的關聯交易」。

雖然2016年試行的首發辦法將獨立性、募集資金運用由「發行條件」調整為「信息披露要求」，但相關問題依然是審核關注的重點。從信息披露看，招股說明書披露內容的齊備性是審核的重點。

案例詳解關注點

通過關聯交易進行業績操縱，目前主要有兩種表現形式：一是通過提高銷售價格或降低採購價格來「做業績」；二是將關聯交易非關聯化掩蓋問題。

與關聯交易相似，大額資金往來多半也藏有隱情，容易引起監管關注。如科龍建築IPO被否，即主要與此有關。該公司從事建築節能技術的研發應用、新型建築節能材料的生產加工，報告期內存在大額現金採購及大額現金收取，包括以現金方式收支工程款及材料款。證監會指出：2013年至2015年，公司收到「其他與經營活動有關的現金」分別為8761.27萬、7741.68萬及1.04億元，要求其說明上述現金的明細構成。同時，公司在上述報告期向實際控制人無償借入資金額和實際還款額分別為2790萬元、4508萬元、4119.99萬元，部分資金還是當日拆借當日還款，這一異常情況也引起了證監會的詢問。

同樣存在大額現金往來問題的還有漢光科技。其預披露文件顯示，公司與控股方中船重工旗下財務公司大額資金往來頻繁。僅2015年，公司在財務公司開立的六個銀行存款賬戶的交易流水中，「本期存入」和「本期支取」匯總金額就分別達3.39億元、2.93億元。而且，漢光科技未與財務公司就辦理存款業務簽署金融服務協議，其在財務公司的存款、結算業務也未能履行相關程序。這些問題，都引起了證監會的高度關注。

獨立性操作實務

2015年12月30日，證監會網站發布《關於修改<首次公開發行股票並在創業板上市管理辦法>的決定》《關於修改<首次公開發行股票並上市管理辦法>的決定》《關於修改〈證券發行與承銷管理辦法〉的決定》，自2016年1月1日起施行。同時，《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第1號——招股說明書（2015年修訂）》一併發布，自2016年1月1日起施行。

1、刪除獨立性的法定要求，改為應披露達到的要求

《首次公開發行股票並上市管理辦法》

1）刪除第二章發行條件第二節獨立性的第十四條、第十五條、第十六條、第十七條、第十八條、第十九條和第二十條。

2）刪除第二章發行條件第五節募集資金運用的第三十八條、第三十九條、第四十條、第四十一條、第四十二條和第四十三條。

3）第四十九條改為第三十六條，修改為：「證監會在初審過程中，將徵求發行人註冊地省級人民政府是否同意發行人發行股票的意見。」

2、《首次公開發行股票並在創業板上市管理辦法》

1）刪除第十六條、第二十二條。

2）增加一條，作為第三十四條：「發行人應當在招股說明書中披露已達到發行監管對公司獨立性的基本要求。」

3、發行人應披露已達到發行監管對公司獨立性的下列基本要求

《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第1號——招股說明書（2015年修訂）》第五十一條規定：

「發行人應披露已達到發行監管對公司獨立性的下列基本要求：

（一）資產完整方面。生產型企業具備與生產經營有關的主要生產系統、輔助生產系統和配套設施，合法擁有與生產經營有關的主要土地、廠房、機器設備以及商標、專利、非專利技術的所有權或者使用權，具有獨立的原料採購和產品銷售系統；非生產型企業具備與經營有關的業務體系及主要相關資產；

（二）人員獨立方面。發行人的總經理、副總經理、財務負責人和董事會秘書等高級管理人員不在控股股東、實際控制人及其控制的其他企業中擔任除董事、監事以外的其他職務，不在控股股東、實際控制人及其控制的其他企業領薪；發行人的財務人員不在控股股東、實際控制人及其控制的其他企業中兼職；

（三）財務獨立方面。發行人已建立獨立的財務核算體系、能夠獨立作出財務決策、具有規範的財務會計制度和對分公司、子公司的財務管理制度；發行人未與控股股東、實際控制人及其控制的其他企業共用銀行賬戶；

（四）機構獨立方面。發行人已建立健全內部經營管理機構、獨立行使經營管理職權，與控股股東和實際控制人及其控制的其他企業間不存在機構混同的情形；

（五）業務獨立方面。發行人的業務獨立於控股股東、實際控制人及其控制的其他企業，與控股股東、實際控制人及其控制的其他企業間不存在同業競爭或者顯失公平的關聯交易。

發行人應披露保薦人對前款內容真實、準確、完整發表的結論性意見。

4、明確對同業競爭、關聯交易的披露要求

《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第1號——招股說明書（2015年修訂）》第五十二條對相同或近似業務的要求是：

發行人應披露是否存在與控股股東、實際控制人及其控制的其他企業從事相同、相似業務的情況。對存在相同、相似業務的，發行人應對是否存在同業競爭作出合理解釋。

第五十五條、五十六條、五十七條對關聯交易的要求是：

發行人應根據交易的性質和頻率，按照經常性和偶發性分類披露關聯交易及關聯交易對其財務狀況和經營成果的影響。

購銷商品、提供勞務等經常性的關聯交易，應分別披露最近三年及一期關聯交易方名稱、交易內容、交易金額、交易價格的確定方法、占當期營業收入或營業成本的比重、占當期同類型交易的比重以及關聯交易增減變化的趨勢，與交易相關應收應付款項的餘額及增減變化的原因，以及上述關聯交易是否仍將持續進行。

偶發性的關聯交易，應披露關聯交易方名稱、交易時間、交易內容、交易金額、交易價格的確定方法、資金的結算情況、交易產生利潤及對發行人當期經營成果的影響、交易對公司主營業務的影響。

發行人應披露是否在章程中對關聯交易決策權力與程序作出規定。公司章程是否規定關聯股東或利益衝突的董事在關聯交易表決中的迴避制度或做必要的公允聲明。

發行人應披露最近三年及一期發生的關聯交易是否履行了公司章程規定的程序，以及獨立董事對關聯交易履行的審議程序是否合法及交易價格是否公允的意見。

發行人應披露擬採取的減少關聯交易的措施。

5、建立券商先行賠付制度

《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第1號——招股說明書（2015年修訂）》第十八條要求：

招股說明書扉頁應載有如下聲明及承諾：

「保薦人承諾因其為發行人首次公開發行股票製作、出具的文件有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏，給投資者造成損失的，將先行賠償投資者損失。」

這意味著券商現行賠付制度建立。