三隻松鼠衝刺IPO：運輸費推廣費佔比高，15起訴訟未解決

從創立到實現年營收44億元，三隻松鼠只用了五年。

4月21日，休閑零食電商三隻松鼠股份有限公司（三隻松鼠）在深交所發布首次公開募股（IPO）說明書申報稿，擬在創業板發行不低於4000萬股股票，占發行后總股本的10%。該公司募集資金主要投入「全渠道營銷網路建設項目 」、「供應鏈體系升級項目 」、「物流及分裝體系升級項目 」，擬投入金額分別為5.62億元、1.27億元、7.49億元。

招股書顯示，三隻松鼠2014年、2015年及2016年分別實現營業收入9.24億元、20.43億元、44.23億元，營收增長率均超過100%。且在2015年以凈利潤897.39萬元實現扭虧為盈，2016年的凈利潤躍升至2.37億元。

在營業額爆髮式增長的同時，作為電商渠道起家的企業，三隻松鼠也呈現出運輸費、推廣費、平台服務費佔營收較高的特點。2014年至2016年間，相關費用佔比呈下降趨勢，招股書解釋稱這與公司積極建立物流分倉、行業地位提升有關。

但招股書也提出了公司存在銷售渠道集中度較高、主要產品佔比過大、銷售隨季節波動大等風險。

對於未來發展，三隻松鼠表示，將繼續以電商經營模式為核心，積極構建全渠道一體化的商業模式，通過全渠道營銷網路及信息化系統建設，連接合作供應商、線上銷售平台、線下體驗店、倉儲物 流系統及消費者，形成有效閉環。

2016年營業額猛增至44億元

2012年6月，三隻松鼠正式上線，彼時它還只是偏居安徽蕪湖的5人小團隊。65天後，三隻松鼠在天貓商城同類銷售中衝到了第一，同年「雙十一」當天，三隻松鼠實現營業額3500多萬元。

此後，三隻松鼠的業績保持著驚人的增長。2014年－2016年間，年營收分別為9.24億元、20.43億元、44.23億元，複合增長率達到118.72%。招股書顯示，三隻松鼠於2015年開始實現盈利，全年凈收入897萬元，並於2016年暴增263%至2.36億元。

招股書顯示，三隻松鼠創始人章燎源，生於1976年4月 ，自1998年至2001年，擔任海螺集團寧昌塑料包裝有限公司電工；自2003年至2011年，擔任安徽詹氏食品有限公司營銷總監、總經理；此後，在2012年至2015年擔任松鼠有限董事長兼總經理；2015年至今擔任公司董事長兼總經理，現兼任安徽燎原投資管理有限公司、安徽松果投資管理有限公司法定代表人、松鼠娛樂執行董事。

在2012年到2017年之間，三隻松鼠經歷了七次增資和兩次股權轉讓。

2012年7月份，三隻松鼠獲得NICE GROWTH LIMITED（IDG控股）75萬美元的投資，並在此後多次增資；2013年9月，三隻松鼠獲得LT GROWTH INVESTMENT IX（HK）LIMITED（今日資本控股）投資的500萬美元；2014年4月，三隻松鼠獲得Gao Zheng Capital Limited投資的684萬美元。

目前，章燎源直接持有三隻松鼠44.52%的股份，通過燎原投資間接控制公司1.86%的股份，通過松果投資中心間接控制公司1.96%的股份，合計控制三隻松鼠48.34%的有表決權的股份，系三隻松鼠的控股股東及實際控制人。今日資本的持股比例為18.64%，IDG也通過Nice Growth Limited和Gao Zheng Capital Limited合計控制三隻松鼠27.66%的股份。

三隻松鼠股權結構圖。

運輸費、推廣費、平台服務費佔比較高

對於公司業績的爆髮式增長，三隻松鼠認為主要是迎來了兩個風口：電子商務行業蓬勃發展，改變傳統消費習慣 ；休閑食品市場呈現良好增長勢頭 。

此外，公司專註於互聯網品牌塑造，憑藉在品牌、服務、供應鏈管理、產品質量管控的累 積，形成獨特的競爭優勢，從而提高了營業收入。例如公司的客服人員以「主人」稱謂稱呼公司的消費者，並通過松鼠的可愛形象拉近和消費者的距離，公司還創新性地在發出貨品中隨包附送果殼袋、開箱器、濕紙巾等配套物品，為消費者提供各項便利，通過對購物細節的優化讓消費者感受到公司貼心的服務，為「主人」 提供優質服務的體驗。

招股書指出，公司通過動畫、繪本、周邊等多元化渠道不斷豐富品牌內涵，並通過廣告投放、社交媒體宣傳、產品包裝、影視劇植入、跨界合作、線上線下結合等方式與消費者進行高頻次的互動，拉近和消費者之間的距離，使得消費者建立起對三隻松鼠品牌的立體印象。 爆紅劇《歡樂頌》中，三隻松鼠就做了大量的植入。

三隻松鼠認為，目前上市公司中尚未有完全可比的公司，在A股上市公司中，洽洽食品、好想你、 桂發祥、鹽津鋪子、來伊份的經營模式主要以休閑食品的線下銷售為主，為相對可比公司。

2014 年－2015 年公司的營業收入增長較快，營業收入成長率遠遠高於可比公司 。對此，招股書解釋稱，除了行業持續增長和消費升級，公司通過互聯網大大縮短了全國化布局的時間，成為全國性的線上休閑食品品牌 。

與同行業可比上市公司營業收入成長性比較。

但在2014年－2015年間，公司的毛利率低於可比公司。招股書解釋稱，主要由於公司的經營模式是以線上銷售為主，該期間內公司處於快速發展期，通過價格策略擴大市場份額。

招股書舉例稱，杭州郝姆斯食品有限公司在產品構成及經營模式與公司相似度高，為公司在行業內 的主要可比公司， 2014年－2015年杭州郝姆斯食品有限公司的毛利率分別為22.96%、24.87%，公司的毛利率水平及波動趨勢在報告期內與杭州郝姆斯食品有限公司一致。可以判斷，公司的毛利率符合行業發展特點，處於行業合理水平。

2014年度、2015年度以及2016年度公司的銷售費用分別為2.34億元、4.97億元以及9.18億 元，占營業收入的比重分別為25.35%、24.35%以及20.75%，呈下降趨勢。其中主要費用為運輸費、推廣費、平台服務費、包裝費。

招股書指出，截至2016年，公司已在全國建立10個物流分倉，在高物流效率的同時，也降低了成本，運輸費占營業收入的比重由9.20%下降至6.73%。

此外，公司目前已經確定了自己的行業地位，得到消費者的認可，三年間推廣費佔營業收入的比重由4.53%降至2.81%，可見公司業績增長對推廣的依賴度逐年降低。

報告期內，公司銷售費用相關損益科目變動。

存在銷售渠道集中度較高等風險

從電商渠道起家，三隻松鼠的營收呈現爆髮式增長的同時，也暴露出一些問題。招股書提出了公司存在銷售渠道集中度較高、主要產品佔比過大、銷售隨季節波動大等風險。

招股書指出，報告期內，公司不斷通過自營 APP、團購、線下體驗店等方式拓展多元化的銷售渠 道，但銷售收入仍主要通過天貓商城、京東等第三方平台實現。

其中，2014年度、2015年度及2016年度，公司通過天貓商城實現的銷售收入分別佔到營業收入的 78.55%、 75.72%和 63.69%，為公司最主要的銷售平台，具有較高的集中度。

公司按銷售平台分類的營業收入結構。

公司的主營業務構成中，堅果產品的營業收入佔比較大，2014年度、2015年度以及2016年度堅果產品的銷售收入分別為8.11億元、16.40億元、30.78億元，佔主營業務收入的比重分別為 87.85%、80.44%、69.83%。

招股書提醒，主要產品佔比過大存一定風險。報告期內公司已通過拓展其他產品來豐富產品線，但堅果產品的經營業績情況對公司業績仍具有較大影響，如果未來短期市場需求及消費者消費習慣出現較大變化導致對堅果產品的需求出現巨大波動，將對公司業績造成較大影響。

三隻松鼠主營業務收入按產品類別分類的結構。

因為休閑食品行業具有較為明顯的季節性特徵，元旦、春節等傳統節假日作為堅果等休閑食品的銷售旺季，主要集中在第一和第四季度，三隻松鼠第一季度和第四季度的銷售規模普遍較第二季度和第三季度高。此外，受電商銷售模式的影響，「雙十一」、「雙十二」、「年終大促」、「臘八年貨節」等固定的線上打折促銷時期休閑食品的銷售規模存在大幅增加的情況，從而導致公司業績在年內存在一定波動。

作為一家食品企業，食品安全問題備受消費者的關注。三隻松鼠目前採取核心環節自主、非核心環節外包的方式，對產品配方、製作工藝等進行自主研發和統一安排，而加工環節則由認證供應商在公司的嚴格監督下完成 。招股書指出，在公司產品進入流通渠道之後，食品安全問題會受到一些不可控因素的影響，儘管公司應對風險的能力 較強，但仍不能完全規避食品質量安全控制風險。

澎湃新聞記者發現，從2016年7月至招股書籤署之日，三隻松鼠及其控股子公司存在15起尚未了結的訴訟，其中14起作為被告，1起作為原告。這14起作為被告的訴訟中，有13起糾紛圍繞「產品不符合食品安全國家標準」，整體索賠金額206萬元。

計劃兩年建設期內完成100家門店布局

對於未來發展，三隻松鼠方面表示，將繼續以電商經營模式為核心，積極構建全渠道一體化的商業模式，通過全渠道營銷網路及信息化系統建設，連接合作供應商、線上銷售平台、線下體驗店、倉儲物流系統及消費者，形成有效閉環。同時，公司將藉助線下體驗店等網點布局，打通線上 平台與線下渠道，通過品牌宣傳力度的增強和服務體驗的升級帶來新增流量，挖掘更大潛力的消費群體，進一步提升公司的業務規模。

招股書顯示，三隻松鼠公司擬利用募集資金投資包括營銷網路、供應鏈升級、物流及分裝體系升級三個項目，總金額約14.4億元。

招股書透露，三隻松鼠計劃在全渠道營銷網路建設投入5.6億元，主要包括無線自營App、線下體驗店和全渠道信息化系統三個模塊。三隻松鼠計劃在現有版本基礎上，對App進行升級，並與線下體驗店結合，拓展產品銷售渠道，構建「電商平台+自營App+線下體驗店」同步運營的營銷模式。

三隻松鼠方面表示，無線自營App模塊目的在於優化現有銷售流程和拓展產品銷售渠道，使消費者能夠通過手機端購買三隻松鼠食品，並基於App的會員系統等加強客戶管理和消費者互動。公司會繼續開發CRM會員管理等系統，並與體驗店進行對接完善線上線下協同的渠道布局，同時提升軟硬體配置水平，提升App可承受的用戶訪問量，以有效支撐未來App端的銷售增長。

三隻松鼠計劃於2年建設期內完成100家門店布局，選址將主要著眼於人口相對密集、經濟發展程度較高的低線城市，選擇相關城市的商業中心或人流密集的商業廣場租賃店鋪。

此外，為更好支撐快速擴張的業務規模，更高效 地滿足消費者需求，三隻松鼠擬進一步加大基礎設施投入力度， 打造專業化、信息化的產品供應體系。在物流及分裝體系升級方面將投入7.49億元。

三隻松鼠將通過新建分裝工廠、升級物流配送體系，提升公司的產品分裝能力以及倉儲物流體系運行效率，為公司未來業務增長打下堅實基礎。

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