保險行業2016年報綜述:加速回歸保障,龍頭險企迎來最好時代

事項:

上市險企2016年報已經披露完畢,本篇報告對其中的核心信息進行歸納和分析,我們認為龍頭保險公司將持續從目前的監管環境以及行業環境中獲益,龍頭壽險公司保障類業務超預期,財險公司估值極具吸引力,看好板塊性投資機會。

評論:

龍頭險企最好的時代,看好板塊性機會。

從產業的角度出發,如果我們尋找海內外優質保險公司之所以長期領先行業的原因,無論壽險還是財險都有一個普遍性的規律:將優勢建立在保單的成本端,以及最大程度上拋棄對投資端利差的依賴。從上市保險公司披露的年報來看(價值增長超預期,新業務價值同比增速均在55%以上),我們認為龍頭險企在承保端的優勢已經確定性建立(平安壽險新單中,死差+費差佔比高達66%),中小保險公司彎道超車的閥門基本關閉,無論監管環境還是行業環境,以及已經正式開始實施的償二代,都將持續利於龍頭險企跑贏行業,建立更為強大的優勢。而從二級市場估值的角度看,上市險企P/EV估值仍在歷史底部,我們確定性看好保險板塊的投資機會。

更為重要的是,保險可能是金融行業中同質化程度最低的子領域,我們後面的分析也試圖在釐清行業邏輯的同時,對各家險企業務質量進行對比,優中選優。

壽險:承保端加速回歸保障。

壽險公司的差異化主要體現在承保端,承保端的差異又可以在產品類型和渠道結構兩個維度進行區分,而新業務價值率則是作為結果性指標對各險企的價值創造能力進行度量。一般而言,新業務價值率越高,意味著壽險公司保單資金的真實成本越低,反之則保單資金成本越高。

A:產品類型:保障保單盈利性最好。

長期保障保單的利潤率遠高於其他保單類型。雖然行業一直有「保障保單具有更高新業務價值率」的認識,但一直未有較為確定的數據支撐。平安在其2016年報中詳細披露了各保單類型的新業務價值率情況,其中「長期保障型」保單新業務價值率高達82.9%,大幅領先於其他產品類型,價值率排名第2至第6位的分別為:電網及其他銷售渠道、長交儲蓄型、短期險、短交儲蓄型、銀保渠道,新業務價值率分別為:43%、31%、27.2%、15.3%和2.8%。以平安2016年報數據看,新業務價值率最高的長期保障型保單以33.63%的首年保費佔比,貢獻了74.50%的新業務價值量,是平安壽險業務質量大幅領先行業的核心因素。

保障類業務已成為上市險企價值增長的主要驅動力。保障產品相對於理財型產品而言,保險公司更能體現其「品牌溢價」,龍頭壽險公司具備先天優勢。從四家上市險企2016年報信息看,均在保障保單上實現了高速增長,成為推動新單價值增長超預期的關鍵因素。得益於目前的監管環境(萬能險強監管態勢以及「保險姓保」理念的深化)和行業環境(保單預定利率成本明顯下降),龍頭險企保障類業務的開展迎來最好時代。我們將四家上市險企在保障類產品上的信息匯總如下:

1)平安:2016年增量價值的89%由保障保單驅動。公司2016年新業務價值較上年增加123.85億元,其中長期保障型保單價值量較上年增加110.36億元,佔新業務價值增量的89%,而該部分的新業務價值率高達82.9%;

2)太保:傳統險和長期健康險保費收入同比增71.3%。公司堅持風險保障型和長期儲蓄型保單雙導向,2016年保費收入1373.62億元,同比增長26.5%,其中價值率更高的傳統型保單保費收入(含長期健康險)407.25億元,同比增長71.3%,明顯高於分紅險、萬能險、短期險13.3%、5.0%和20.5%的保費收入增速。而以2017年以來的數據看,太保長期保障型保單以36.4%的年化保費佔比,貢獻了公司73.3%的新業務價值;

3)新華保險:發力健康險,產品結構大幅優化。新華保險2016年保費收入1125.6億元,同比增長0.6%,但產品結構大幅優化,其中健康險保費收入235.09億元,同比增速42.3%,是增長最快的產品子類型,而健康險的新業務價值率普遍高於50%,其主打產品「健康無憂」全年保費收入65億元,2017年目標100億以上(以上為新華保險年報發布會公開信息);

4)人壽:健康險保費收入同比增速領先其他版塊。人壽2016保費收入4304.98億元,同比增長18%,其中健康險業務保費收入540.1億元,同比增速28%,高於其他業務板塊增速。