黑色系與基本金屬大漲 化工品重挫

周一(3月13日)早盤，商品走勢分化，黑色系與基本金屬大漲，化工品重挫，截止中午收盤，螺紋鋼、動力煤、滬鋅、滬錫、焦炭漲逾2%，熱卷、鐵礦石、滬銅、菜油、滬鉛、焦煤漲逾1%，而跌幅方面，甲醇下挫2.89%，乙烯、丙烯、硅鐵、PTA跌逾1%。

港口庫存量持續回落、電廠日耗量處於高位，在此背景下，市場對貨源緊張的擔憂情緒蔓延，以至於2月中旬開始，動力煤期貨價格振蕩上行，現貨價格也連續上調。近期的現貨持續調價是長期趨勢還是階段性行為，值得討論。此外，目前正在召開全國兩會，政策對煤炭板塊的影響再度加大，2017年供應政策的方向也需要關注。

去產能不等於去產量

在2015年年末坑口、終端、物流三環節低庫存的背景下，政策式托底緊抓供應源頭，2016年迅速有效緩解了煤炭市場的供需矛盾。政府寄希望於五種途徑，即淘汰13類小煤礦、控制煤礦規模、企業兼并重組、嚴控新增產能、重新核定產能並嚴控超產實現煤炭市場供給側改革的目的。在2016年政策實施過程中，主要從重新核定產能並嚴控超產以及加大煤礦落後產能退出兩方面入手。

2016年下半年，煤炭市場淘汰落後產能速度加快，上半年僅完成計劃量的29%，而7—8月連續出台多則淘汰落後產能的文件，明確要提前至11月完成2.5億噸的淘汰規模。

同時間段內，由於「276個工作日」調整至「330個工作日」，煤炭產量不降反升。由此來看，去產能與降產量並非完全一致，縮減產能不等於削減供應量。

2017年再退出產能1.5億噸以上

全國兩會期間，國家發改委就2017年煤炭減量化生產措施如何執行給出了明確答覆。從目前的情況看，隨著去產能的深入推進，一批無效低效產能加快退出，煤礦違法違規建設和超能力生產得到有力遏制，煤炭市場供求關係得到了明顯改善，2017年已經沒有必要再大範圍實施煤礦減量化生產措施。從發改委的表態以及2016年四季度開始供給側改革重心從煤炭市場向鋼材市場轉移的情況看，2017年煤炭市場的改革力度將小於2016年，預計局部供應有所調整，但總體供應政策不會出現大的變化。

目前，國家發改委經濟運行調節局相關負責人表示，相關部門正在論證供暖季結束后的政策預案。基本考慮是，根據煤種稀缺性、地區間供應差異區別對待，即先進產能煤礦和生產特殊緊缺煤種的煤礦原則上不實行減量化生產措施；煤炭調入數量多、去產能后資源接續壓力大的地區，由所在地省級政府自行確定是否實行減量化生產措施，政府不做硬性要求。

現在，尚沒有明文確定供暖季后「330個工作日」的調整方向。假定供暖季結束后重回「276個工作日」，則煤炭月均產量將維持在2.7億噸，全年總產量與2016年持平；若延續「330個工作日」，則全年供應量同比增加3%—5%。根據數據判斷，「276個工作日」實質上對煤炭供應量的影響有限。

此外，3月5日的政府工作報告中提出，2017年要再退出煤炭產能1.5億噸以上，壓減鋼鐵產能5000萬噸左右，同時要淘汰、停建、緩建煤電產能5000萬千瓦以上。2016年煤炭市場去產能超過2.9億噸，高於年度目標任務2.5億噸，部分煤礦已經處於半停產甚至停產狀態。預計2017年煤炭市場的產能將較2016年下降1億噸。根據已經公布的12個省份的去產能計劃，推動煤礦兼并重組成為2017年的新方向。考慮到我們統計的年內新增礦井規模，已統計的17個煤礦按照「276個工作日」生產的話，核定產能在1.19億噸。煤礦去產能難度要高於2016年。

上周三，在國際原油價格下行的拖累下，甲醇和其他化工品普跌。截至上周五夜盤，甲醇期貨主力1705合約報收於2625元/噸，僅三個半交易日就下跌了224元/噸，累計跌幅達到7.86%。更糟的是，上周五夜盤，1705合約下穿2650元/噸這一支撐位，技術上跌勢已經確立。

港口和內陸的套利窗口未關閉

上周甲醇價格的下跌讓人印象深刻。不過，事實上，甲醇市場的牛熊過渡在2月中旬就開始了。

由於伊朗裝置集中檢修，甲醇供應量減少，港口地區甲醇價格持續上漲。隨著甲醇價格的上漲，華東港口地區甲醇價格和內陸甲醇價格的差額持續擴大，跨地域的套利窗口開啟。之後，內陸甲醇不斷運往華東，港口地區供應不足的問題得到緩解，地域間價差開始彌合。

由於內陸甲醇不斷流入華東，2月中旬以來，西北甲醇價格走勢偏強，而華東的甲醇價格走勢偏弱，跨地區的價差得到了一定修復。

截至3月10日，江蘇與內蒙古的甲醇價差為600元/噸，較年初近1000元/噸的價差明顯縮小。不過，仍大於去年全年的價差均值291元/噸。如此看來，甲醇地域間的價差修復仍有空間。

筆者認為，地域間的價差修復才是甲醇價格下跌的主要原因，原油價格的走低只是起到加快的作用。從目前的情況來看，地域間的套利空間仍然存在，甲醇仍有下跌的空間。

需求端難以消化高價甲醇

隨著煤制烯烴裝置的陸續投產，煤制烯烴已經成為甲醇最主要的消費領域，佔比近一半。因此，煤制烯烴的需求變化影響著甲醇價格走勢。

目前，甲醇價格較高，很多有配套甲醇裝置的煤制烯烴企業開始降低烯烴負荷，轉而外售甲醇。這種現象在增加甲醇供應量的同時，也降低了甲醇需求，甲醇價格重新上漲需要打破這種現象，而打破這種現象的唯一方法就是煤制烯烴經營狀況得到改善。

根據以往的經驗，外采甲醇制聚丙烯的成本大致為甲醇價格乘以3，再加上1500元/噸。以當前2900元/噸的現貨價格算，聚丙烯的生產成本大致為10200元/噸，而目前聚丙烯現貨價格在8500元/噸上下。這就造成很多外采甲醇的煤制烯烴裝置停產，甲醇需求進一步下滑。

目前，油制聚丙烯的生產成本在6000元/噸附近，利潤達到2000元/噸，非常豐厚。原油價格的下跌對油制聚丙烯的生產成本會產生直接的利空效應，但對煤制聚丙烯的影響有限。因此，油制相較煤制的成本優勢將繼續擴大。按6000元/噸的聚丙烯生產成本來算，甲醇制烯烴生產方式下，甲醇價格僅為1500元/噸。進一步降低要求，只要能夠保證現金流，用聚丙烯現貨價格倒推的甲醇邊際成本也僅有2300元/噸，這還是建立在聚丙烯價格不再繼續下跌的基礎上。

後市預測

考慮到甲醇地域間價差仍未消除、下游油制烯烴相對煤制烯烴的成本優勢繼續擴大，甲醇價格的下跌遠未結束。保守估計，甲醇期貨主力1705合約將運行至2300元/噸附近。如果油價繼續下挫，油制烯烴對煤制烯烴的衝擊加大，則甲醇價格的下跌空間更大。因此，操作上，以空頭思路為主，但要注意美聯儲的加息動作。