中信建投紀龍：做市商是整個市場的攪拌器 做好交易看這三點

、中信建投證券和東北證券聯合舉辦的2017新三板做市商大會(MMCC)在北京隆重舉行。中信建投證券場外交易部總監紀龍在會上發表演講。

紀龍表示，新三板彌補了整個資本市場的不足，它連接了一級市場和二級市場，讓真正缺錢的人拿到錢，可以順利做好自己的創新業務。在新三板，做市商相當於整個市場的攪拌器。在做市過程中，做市商存在一定的信息優勢，同樣也面臨著很多義務，而做好交易需要從整體管理、投資規模和估值三個方面進行考慮。

以下為紀龍的致辭：

非常高興今天有這個機會和大家交流私募機構做市問題。中信建投是2014年第一批參與做市業務的券商。算下來也有兩年多接近三年的時間，借這個機會分享一下我們在做市業務開展過程中，遇到的一些問題。希望能提供一些借鑒。

今天交流三個關鍵詞，主要是趨勢、參與和準備。

在趨勢方面，我大概說一說我們對整個市場的認識。國家經濟發展就像是一個長跑運動，在長跑里如果你在後面追趕，這個過程中完全可以得到進步。但是如果你已經進入第一團隊，往前面已經沒有什麼人在前面，這就需要用一些策略讓自己進步。這就是我們國家提出的「雙創」或者「創新」的戰略。

而三板就集中了創新領域最活躍的一群企業，所以新三板已經佔了一個非常獨特的地位。它是目前國家最有活力的市場，是國家未來經濟增長的動力，向上的空間還是非常巨大的。

咱們經常提到金融服務實體經濟。的資本市場目前還不夠完善，新三板彌補了整個資本市場的不足，它連接了一級市場和二級市場，讓真正缺錢的人拿到錢，順利做好自己的創新業務。

如果國家把創新作為後期的主要增長動力，那就需要有其他的經濟模式去配合。之前，大家走的都是債權型經濟發展道路，企業首先向銀行借錢，銀行看你有沒有資產，後期有沒有經濟能力償還，現在發展怎麼樣？但是這種模式很難滿足創新型經濟發展模式和經濟快速的要求。現在有一個核心項目或者商業模式，大家一起組團，有錢出錢有力出力，大家互相商量一起上。這樣才能把市場機會緊緊抓住。

目前整個社會處在一個債權型經濟向股權經濟轉移的過程中。如果大家想搭上這班車，其實投資新三板是一個最好的途徑。如果拿三板與創業板來比較，其實你會發現新三板的增長是創業板的一倍，但是估值只有一半。

經過2014年、2015年的沖高回落，很多問題得到暴露。監管層也在陸續推出很多政策。現在新三板的重點是市場分層。

李克強總理首次提到要積極發揚新三板的功能，上交所也對一些市場非常關心、敏感的問題做了解答。不管答得好與不好，很多敏感問題已經被觸及了，證明管理層陸續還將動作。

一提到投資新三板，大家都會提交易量好不好還有退出的問題。交易不活躍應該更放開來看，應該是結構性的不活躍，對某些企業來說也是暫時的。目前市場交易集中在做市股票和創新層面。

從數據上來看，2016年少數做市企業貢獻了市場50%的交易量，90%的創新企業貢獻了市場56%的交易量。從一個例子可以說明，精選層這個概念提出的第二周，指數和交易量都開始爆發。側面可以看出，如果大家想實現對整個市場或板塊或者公司的配置，其實做市股票還是能實現大家配置的需要的。配置做市股票對大家來說是比較不錯的選擇。從整個業務開展來說，以做市身份來參與其實具有一定的優勢。

做市商具有市場第一級投資人的身份，做市商有一定的信息優勢。舉一個例子，在座的做市商肯定非常熟悉，對投資人來說可能從來沒有看到過這樣的行情，同一個股票在同一個時間有不同的行情。左邊是投資人行情，右邊是做市商行情。這樣的話投資者能看到的三檔行情，同一價格合併計算。對於做市商來說，看到多檔行情就可以看到其他投資人看不到的信息。當然這個是對做市商報價提供的必要信息，但是從側面來說如果掌握了更多的信息，其實對於股價的決策是有一些側面幫助的。

投資人看行情，很可能只能看到，短期有一次小幅度上升，現在回落，後面可能也看不出什麼支撐。但是從做市商身份的角度，可以看到右面有一個橫圈，交易量其實擺在這兒。相對來說可以判斷，在整個回調過程中，整個市場對股票還是有一定的認可，這是一個靜態的數據展示。如果你能結合整體的動態，獲取的信息可能會更多。

當然你有權利就會有更多的義務，作為做市商的義務，一個是4個小時中有3個小時需要報價。作為做市商在掛單不足5分鐘內進行雙邊報價頻率，也就是5%的價差區間。如果大家參加做市的工作，你會發現市場不可能給5%的價差區間。相對市場來說，估值也就是1%，每支股票肯定不一樣。如果作為做市商一定要滿足自己的做市義務，才能在後期合理開展業務。

我們理解做市商身份最單純、最簡單來說應該把自己看作投資人的對沖方。類似交易市場組織者。股票為什麼有的活躍、有的不活躍？其實跟持股結構、成本和市場認可度有一定關係。

做市商另外一個工作就是價值發現。價值發現在市場上見仁見智，整個做市商操作的過程就是對交易品種反覆定價，只有合理認識自己的股票，什麼價錢是貴的，什麼價錢是便宜的，才能做好業務，同時實現自己的能力。當然有的股性強，有的股性弱，有的交易非常密的股票，有的掛單非常密集。類似於這種股票是比較理想的狀態，可以先購買，在庫存不變的情況下實現差價交易。大部分情況會遇到一些股票，只有做市商買和賣，有時候會遇到集中交易，有時候幾個月沒有交易，有的集中掛單等各種各樣的情況都有。

這時候可以打一個比喻，做市商是整個市場的攪拌器，投資人買賣雙方的掛單就像水和面。沒有水沒有面，不可能憑空攪出麵糰。我們會儘力，但是企業質地是否合適，各種交易要素是否完備，是決定它在市場上能否得到認可和交易量的關鍵。

當然做好交易還有一個層面，就是做好整體管理。如果大家真正開始做市需要整體考慮庫存股。流動性是這樣的，不用保證每家公司都有非常好的流動性，有的流動性活躍，有的不活躍。整體上來說，投資組合的流動性是保證你實現自己投資思想和策略的必要條件，適當的流動性可以幫你降低風險和實現自己的後續操作。

還有一個要素就是投資規模，規模是做市商對整個市場後期判斷的集中體現。在這個時段，整體增倉還是減倉是一個結構性的問題。在增倉和減倉的過程中也包含你對市場後期什麼地方會走強的判斷。

最後就是估值，估值是做市商持續關注的點。如何估值？其實每家都是見仁見智，大家都會在這方面付出自己的努力。從目前來說大家獲取股票的能力，是公司的發展有很多的節點，比如股改階段、掛牌階段或走上IPO階段，每一個節點都有對應的相對估值，每一個階段都是大家可以關注和配置的點。

就像在土壤裡面尋找一些合適的種子持續持有，直到它可以真正成長，實現自己的價值。

當然做自己的業務和庫存股是完全風險防範的基礎。業績發展不好風險不停暴露，這個業務發展不下去，可能對大家都沒有好處。做市商也會經常在業務中遇到風險點。比如烏龍指，是大家經常看到的，在市場上影響最大的風險點。這個是可以通過系統改革限制住的，有一些券商系統相對完善，就可以把風險防範或者規避掉。

還有資金賬戶和做市賬戶混用的問題。即使沒有成交，只不過掛一個單，但是也遭到了監管部門的處罰。這就是日常管理出現了漏洞，賬戶混用或者許可權沒有理清。這也是可以通過日常管理和系統補漏來解決的。這些是可以管理和規避的。當然還有很多的風險點，就是我們在這兒不一一說。

其實，股改公司在職業操作的評價體系里都有非常清晰的闡述，大家可以在做市之前好好學習一下，把這些風險點一一規避掉。如果一開始大家作為做市商在市場里操作，每個月會面對職業評價體系，其中有一項叫交易管理的項目，是專門針對做市商的。在這裡面其實包括了違規的頻率和交易對市場做出的貢獻。扣多少分標準非常清楚。如果我們及時履行掛單義務，盡量減少出錯，平時積極交易，這樣會把排名向上提起來，同時也能讓業務實現盈利。

準備做市的私募機構需要準備哪些方面？一個就是業務學習，剛才談到，後期成立一個獨立業務操作部門，有一個完備的系統，將剛才說到的風險點一一補足。其實業務準備並不難，我們感覺難在後面各個業務線的磨合。整個磨合是某一個私募做市機構需要做的事情。比如賬戶的配置和資金真實銜接。在前期磨合的越好，後期出現問題概率就會越低，這是我的一點心得體會。祝大家業務開展順利，一起把這個業務做得更強。

關於目前做市轉成協議的企業，大部分都是有後期諸多的考慮。主要不是說做市業務對他沒有好處，最主要的是目前上市的政策，也就是IPO政策不清晰，其中涉及股東結構問題，涉及做市商里國有資產化等問題。隨著後期政策的明朗，不管出什麼政策，都會有相應的方式去解決。比如控制它的融資度和其他方式都是可以解決的，後期隨著政策的清晰，這些趨勢有可能會持續，也有可能逆轉，這些都有可能。