那輪危機已經過去十年了，但是……

很多庫友都還對那場從2007年8月起源於美國，給世界經濟造成重創的經濟危機記憶猶新。2017年，距離那場曾險些讓美國和全球經濟傾覆的危機已過去十年。

回眸十年前，那輪經濟危機的產生、發展、擴散以及帶來的震蕩、恐慌等仍有很多值得我們思考。不深刻反思這場危機的形成，就無法真正走出這場迄今仍在持續演進的危機，更無法有效防止未來發生類似的災難。那次國際金融危機的導火索是美國「次貸」危機，房地產泡沫則是危機積聚、形成和觸發的關鍵。庫叔在這裡推薦一篇五年前對金融危機頗具見地的文章《國際金融危機五年回眸：美國房地產泡沫如何觸發金融危機》，如今看來，仍是大有啟發。

文 | 劉明 瞭望周刊社副總編輯

本文轉載自「黨政幹部論壇」

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尋找增長出路如何埋下危機種子

上世紀80年代以迄對金融市場的「去監管化」，其直接後果是包括證券化債務在內的「金融工程」迅猛發展、日趨複雜，以令人瞠目的規模釋放出流動性，並被認為最終直接導致本輪危機。

問題的關鍵在於，大規模釋放流動性的結果是不是引導資金進入了可持續發展的產業。擔綱的相關產業如上世紀90年代的「新經濟」、本世紀不到10年的房地產興盛等，究竟能夠帶領美國經濟走多遠。

從柯林頓到小布希，提高住房擁有率是兩黨共同的努力，支持住房貸款的激進政策既有實現「美國夢」的理想主義的一面，更有尋找增長發動機的現實考慮。此後的一段發展表明，房地產興盛使美國在21世紀初「新經濟」泡沫破裂之後沒有陷入長時間和大規模的衰退，僅僅大約8個月之後即告復甦；但另一方面，房地產泡沫膨脹所帶來的短暫繁榮，卻掩蓋了並且繼續積累著「新經濟」泡沫破裂之後美國經濟存在的結構性問題，從而為本輪金融危機和經濟危機埋下了更深層的種子。房地產泡沫的破裂也最終對金融系統和整個經濟造成了遠較「新經濟」泡沫更為嚴重和持久的損害。

從上世紀90年代末到2006年早期，美國房價大約上漲了130%。在這場「繁榮」中，人們認為房價能夠永遠漲下去。自2006年起，房價開始下跌，此後跌幅超過30%。如果考慮進通貨膨脹的因素，則本輪金融危機后的房價大約已經回到了房地產泡沫開始之前。

早在2005年，隨著美國利率的升高，美國「次貸」債務人開始出現違約。許多人的貸款超出了他們的支付能力，抵押貸款的拖欠數增加。到2009年，超過500萬筆貸款出現了拖欠，大約佔美國抵押貸款總數的10%。最終銀行只好沒收房產，然後再予出售，這就是所謂的取消抵押品贖回權（foreclosure）。

同時，房價下跌導致違約增加，可能是因為房主認為當時的房價已經不值得按原貸款支付，即「資不抵貸」，他們擁有的已經是負資產。從2007年開始，負資產的抵押貸款數量急劇上升。美國全國不動產協會估計，截至2011年年底，有1100多萬美國人房屋抵押貸款債務大於其房產價值，約佔全部抵押貸款屋主的22.8%。

與借貸人和房主相對應的另一面，銀行和相應的抵押貸款證券持有者也遭受巨大損失，金融系統的問題由此暴露出來。經濟學家們最多預測到房價下跌可能導致經濟衰退，卻無人預測到房價下跌通過抵押貸款這樣的媒介製造出連鎖式恐慌，直至對整個金融系統的穩定性產生廣泛、深刻的影響。房價下跌僅僅是觸發點，連鎖式的雪崩才是這場危機的全貌。

2007年1月，次級抵押貸款市場開始崩潰，三四個月之間跌去40%。但是直到當年10月，股市才到達崩盤的臨界點。這就說明，在次級抵押貸款市場崩潰后的9～10個月間，人們並沒有認識到事情的嚴重性。而當股市崩盤的時候，其螺旋式下降的急劇程度遠超過房價和次級抵押貸款市場。金融海嘯引發的經濟衰退則直到2009年中才暫告緩解，但此後迄今，復甦的步伐仍然十分緩慢。

從地域的角度看，美國的房地產投機行為最初集中在不大的區域，但是，雪球越滾越大，區域性的危機迅速波及全美國。

進一步，按伯南克的說法，亞洲金融危機以後，各國出於儲備的需要，對於安全的或者說被認為是安全的美元資產的國際需求上升，無論是主權財富基金還是外國中央銀行，都對固定收益證券有著巨大需求。這從一個側面、一個角度解釋了，為什麼圍繞美國房地產價格構建的證券化債務能夠在一定程度上發行到世界各地。相應地，美國引爆的金融危機進而也蔓延至全球各主要經濟體。

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從各國情況看，房地產泡沫的膨脹、破裂，與利率、抵押貸款比率等因素當然相關，但沒有完全的、必然的聯繫。相比較而言，證券化是美國向房地產業大規模釋放流動性的重要手段。

「次貸」危機爆發后名聲大噪的「兩房」（房利美、房地美）不是簡單的私營公司。

它們由國會批准建立，因而被稱為所謂的「政府贊助企業」（Government-Sponsored Enterprises，GSEs），可以享受特殊的權利，並且享受來自美國財政部的信貸支持。作為美國最大的兩家非銀行住房抵押貸款公司，其目的就是支持房地產業，主要業務則是共同負責建立美國房地產貸款的二級市場，讓購房者能夠獲得資金支持。

從業務流程來看，抵押貸款公司、銀行和其他放貸機構承擔抵押貸款製造者和發放者的角色。「兩房」的主要業務則是從這些金融機構購買住房抵押貸款，並將抵押貸款打包放入所謂的抵押貸款支持證券（Mortgage-Backed Securities，MBS），再轉售給其他投資者，這一業務流程就是所謂的證券化。投資者也可以再轉售債權。所以，「兩房」自己並不製造抵押貸款，而是抵押貸款發起人與抵押貸款最終持有者之間的轉手者。「兩房」發行的以房地產為抵押品的抵押貸款支持證券總額高達數萬億美元，從而形成一個巨大的轉手證券池，在抵押貸款市場扮演著極其重要的角色。

證券化的意義在於，發放抵押貸款的機構可以並不真正持有這些抵押貸款，而是一種類似債務安排者的角色，因而可以迅速地和毫無顧慮地將資金注入市場。抵押貸款的償付交到銀行，銀行則轉手到證券池，證券池再把這些錢轉給投資者。所以最終貸款給房主的人是投資「兩房」池子的人，銀行實際上只是中間商和服務者，並為此收取一定費用。

最初，進入證券池的貸款都是有一定標準的。要獲得優惠級貸款（Prime Mortgage）需要有穩定的收入來源、良好的信用評級以及較好的貸款價值比。

此外還有「准優級」（Alt-A）市場或者其他種類的抵押貸款。最後，針對信用評級更低的人群的貸款是次級貸款市場（Subprime Mortgage）。從借款人的信用度來說，次級貸款是最低質量的貸款。到2007年，次級貸款增長到了約10000億美元，相當於大約500萬人平均每人貸款20萬美元。

由於證券池中的貸款來自廣大的不同地域，按風險管理理論，這就分散了風險，從而進一步推動了流動性釋放的進程。一旦將次級貸款打包成一個大證券，他們就變成了「更安全」的貸款。打包其中最好房子的證券甚至可以得到AAA的評級。這是分散的單個次級貸款人所無法想象的。當然，危機后的反思發現，人們忽略了風險分散理論的一個基本前提，即各變數的不相關性。

除「兩房」外，許多其他金融機構也從事著類似模式的證券化業務，本文暫不討論。通過收購次級貸款，「兩房」的資產負債表迅速擴張。「兩房」還使用自己的賬戶收購了大量的抵押貸款支持證券，包括自己發行的，也包括其他企業發行的，從而更加劇了自身面臨的風險，並最後成為整個金融系統穩定性的威脅。

政府通過「兩房」提供貸款，其目的是讓「可靠的中產階級」買得起房。特別是證券化本身形成了一種機制，使資金去向和權益更為清晰，從而提高了人們借貸和出借的意願。此一時期，美國的住房擁有率的確明顯提高。證券化幫助美國政府實現了釋放流動性、促進增長和就業以及增進社會福利等政策目標，可謂成功的「金融工程」；但是實現政策目標的另一側面是，風險在不斷積聚。

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關於抵押和槓桿比率的研究在傳統的經濟周期理論中被普遍忽略，但是抵押和槓桿的存在卻並非新的經濟現象。簡單地說，相對於某一單位資產作為抵押，你可以借貸多少，這就是所謂的槓桿問題。高槓桿比率使美國房地產業的問題更加嚴重。

在非機構、非優級住房買賣領域，2000年時美國的槓桿比率大約為7比1。此後槓桿比率一路上升，到2006年，有的住房抵押貸款槓桿比率高達33比1。從證券資產的角度看，如果銀行購買AAA級抵押貸款證券，有的槓桿比率超過60比1。如果看所有大約2.5萬億的所謂「有毒」抵押貸款證券，在金融危機爆發前夕的2006年，平均槓桿比率大約也達16比1。正是這些高槓桿比率的「資產」在金融危機中壓垮了不少大型金融機構。

危機前大約20年裡，美國經濟發展相對穩定。所謂的「大緩和」（the Great Moderation）使美國人的風險承擔意願上升，更加願意負債，一些新奇的金融創新在技術上也助推了過度的借貸。而如果購買房產很少或什麼也不用付出，眾多的美國人當然更願意大量借貸投資，房價也因此而飆升。房價的飆升使人們進一步確認投資房地產的樂觀預期，也使借貸者的資產迅速擴張，從而使借貸者更加願意並有資質借貸；貸款者則更加願意出借，包括進一步提高槓桿比率，從而形成新一輪的借貸和資產價格上漲的循環。

所以，資產價格的上漲並不是源於債務收益的上漲，借貸者自身也並不具備較強的還款能力；而要填補交易持續下去的缺口，就只能指望房價的持續上漲以及相應的再融資和槓桿比率的再提高。是槓桿支撐著資產價格，資產價格上升反過來刺激槓桿比率提高，如此往複，相互反饋，直至槓桿崩潰。

高槓桿比率的存在也使得少數人更加可能操縱、控制價格，推動資產價格飛漲。原因在於他們可以通過大量的借貸從事房地產投機，而不必或更少受到自有資金的限制。按照「次貸」危機爆發前的槓桿比率高點，在理論上，僅僅兩三名像比爾蓋茨這樣的美國頂級富豪，其資產就可以撬動美國整個「次貸」市場。

反過來，資產價格飛漲會促使人們「創造」更多這樣的資產，不管是運用實際資源開展的真實房地產項目，還是通過金融創新產生的各種「虛擬資產」。證券市場和房地產市場雙重高槓桿率相互推波助瀾，也最後形成了雙重槓桿崩潰。

本輪金融危機的最後觸發、市場資金鏈的斷裂，不僅僅是傳統意義上利率的突然提高，更是在於負面信息的出現，促使放貸人急遽降低槓桿比率，使得2007年次級貸款人無法對其貸款進行再融資，從而陷入困境。資產價格下降，甚至「資不抵貸」，則進一步降低了再融資能力，與槓桿崩潰進一步相互反饋。同樣如此往複，形成與槓桿比率上升時期相反的循環。槓桿周期由此成為經濟周期研究不可或缺的重要對象。

當金融危機來臨之時，一旦出現損失，由於槓桿的存在，其損失也相應地放大。這也進一步說明了房價的變動只是金融危機的觸發點，而不是金融危機本身。計量經濟學家運用自回歸方法估計過去增長與未來增長的關係，會認為房價及其風險的可預測性很強。但事實上，房價最後跌穿了銀行家們的信心底線。由於忽略槓桿的意義，計量經濟學模型在這場危機中被證明為一場災難。西方經濟學因此也迅速滑向「心理學」，對危機做出「非理性繁榮」（Irrational Exuberance）這樣的解釋。

當然，我們很難說什麼是絕對合適的槓桿比率，正如我們很難說什麼是絕對合適的利率，也無法提供一套適應各種經濟環境的一成不變的公式。成功的經濟管理者隨著宏觀經濟形勢的變動對槓桿比率和利率實施動態調整，並運用適當的機制保持相對穩定、形成合理的預期。

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對沖違約風險如何反而將風險擴散至金融系統的縱深領域

「兩房」在出售抵押貸款支持證券時還提供貸款損失的擔保，但事實上「兩房」並沒有充足的資本來履行這樣的擔保。2008年9月，「兩房」顯然已經喪失清償能力，美國政府被迫對其實行「監護」（Conservatorship），實際上就是有限的破產。

將「兩房」模式複製到私人證券化中時，針對信用風險的政府擔保不復存在，因而建立使人相信的統計模型、提供這些證券的風險程度的理論支撐，就成為了這種擔保的替代品。穆迪、惠譽、標準普爾等評級機構所做的評級實際上就是在提供一種信用擔保。當然，危機爆發的事實證明，這些機構提供的理論支撐也並不那麼可靠。

不過，抵押貸款證券的最前端還有作為抵押的房產。問題在於，在金融危機中，抵押資產的實際價值已經大幅下降。即使如此，要把抵押資產變成實際現金收入也並非易事，最後投資者所得到的價值大概也只有原價值的1/4。金融危機演化至今，美國的草根社會政治運動進而要求華爾街承擔應有的責任，停止取消抵押品贖回權，這使得問題更加複雜。

滿腦袋生意經的美國人當然也會想到抵押貸款證券所存在的這些風險並試圖予以對沖，最直接的就是為自己所購買的債券再購買單一險種保險，以確保這些債券擁有評級機構所認定的價值。信貸違約互換（Credit Default Swap，CDS）由此應運而生，金融創新繼續向金融系統的縱深領域發展。

信貸違約互換在上世紀90年代晚期出現在公司債券中，2005年後開始進入各種交易。它是針對某一或有事件的合約，實際上就是對各種債務的保險。如果出現債務違約，信貸違約互換合同發行人承諾進行相應的支付；如果經濟運行良好，不出現債務違約，信貸違約互換合同發行人則賺取保金。

理論上，信貸違約互換不失為一種對衝風險的很好的金融創新。美國國際集團（AIG）金融產品部門或者其他的抵押保險公司就使用這一金融衍生工具向投資者出售保險，用於他們持有的各種抵押貸款擔保憑證（Collateralized Mortgage Obligations，CMOs）或類似的複雜金融工具。雷曼兄弟公司也有很多信貸違約互換合同。

問題在於，這樣的保險並沒有改變它所擔保的債券的基本情況。由於美國國際集團是世界最大的保險公司之一，它所提供的對沖金融工具無形中相當於給予了這些債券AAA級的通行證。如果證券池出了問題，那麼承保人也將蒙受巨大損失，一個直接的表現是應予賠付的發行有關單一險種保險的機構股價大跌。而如果承保人不能償付保險，許多銀行包括與此相關的歐洲金融機構也就處於風險之中。在債券保險存在高槓桿率的情況下更是如此。由此，原本設計來對衝風險的金融創新，反而將房地產領域的風險擴散至包括保險行業在內的整個金融系統。

更糟糕的是，一些投資次級貸款的機構常常也是發行承保合約的金融機構自己。也就是說，進行承保的金融機構，其自身賴以發行各種抵押貸款擔保憑證保險的資產，在某種程度上就是這些處於風險中的高估價債券。因此，當危機來臨之時，他們的賭注全押在風險的同一側，從而承擔雙重的損失。

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今天美國的金融系統，其複雜程度與金融行業初級的存儲關係相比何止百倍千倍，但是，金融機構非流動性的長期資產與流動性的短期負債之間的基本矛盾並沒有改變，金融恐慌的本質與基本模型相應地也沒有改變。此即，短期信用的提供者在短時間內可能對借貸者所持有的長期資產質量失去信心，從而對借貸者的償付能力失去信心，因而迅速撤出資金。這完全可能是自我實現式預言（Self-Fulfilling）的連鎖反應。

在金融市場中，人們對細小的信息反應十分敏感、迅速，因此市場信心十分重要。常常是未來的預期，而不是當時的經濟基本面，在左右資產市場的價格。一些西方學者甚至質疑經濟基本面、資產的基礎價值這樣的概念及其可計量性，這固然走向了另一個極端，但也部分地揭示了市場變動的真相。

金融市場的波動當然會導致損失，但是問題並不在於或不止於損失本身。在本輪金融危機爆發前夕，次級抵押貸款的違約損失並沒有人們想象的那麼大。即使假定美國所有的次級抵押貸款毫無價值，其損失也僅僅相當於股市若干天暴跌的規模。問題在於，這些次級貸款已經分散到不同的證券和不同的地方，沒有人知道它們在哪裡，誰會承擔潛在的損失，這就在金融市場上形成了巨大的不確定性。

在特定情形下，例如當投資者的確看到了情況逐步變壞且加速變壞的趨勢，負面信息，甚至可能並非完全真實的負面信息，就能急劇放大對不確定性、波動性的預期。這種預期所營造的緊張情緒促使投資者迅速從被認為可能出現損失的金融機構抽回短期資金，借貸人則在保證金方面更為嚴格，在借貸時要求更高比率抵押，急遽地、大幅度地提高利率等。

以銀行間隔夜拆借利率為例。正常情況下，這一利率遠低於1%。在2008年9、10月份，特別是在雷曼兄弟公司破產后，甚至在最大的金融機構之間，信任都突然消失了，因為誰也不知道你的真實資金狀況、下一個倒閉的是誰，隔夜拆借利率迅速飆升數倍。即使利率如此之高，借貸活動也仍然低迷。無法承擔的投資者被迫迅速出售資產，推動資產價格進一步下降並導致更大損失。如此往複，金融市場在短時間內形成急劇下降的螺旋，這就是市場的崩潰。反過來，在2008年10月華盛頓峰會召開、各主要經濟體對國際金融危機進行全球性協同應對后，經濟基本面並沒有、也不可能立即發生根本性的改變，但是銀行間隔夜拆借利率卻在數日之間迅速回落，年底前即重回1%以下——因為市場預期發生了實質性的改變。

這就表明，市場的崩潰在很大程度上是因為人們預期未來將發生一系列負面的相互反饋，自我實現式的預言的確對經濟有著真實的影響。當經濟基本面、資產的基礎價值沒有那麼糟糕的時候市場也可能暴跌；相反，經濟基本面、資產的基礎價值沒有那麼好的時候市場也可能反彈。不管是螺旋式上升還是螺旋式下降，其聯結點正是市場樂觀或悲觀的預期。

金融市場中的「傳染性」說明，即使負面信息是無法控制的，也應當盡量控制負面信息所引發的波動性，這種控制行為既是必需的，也是可能的。恢復並鞏固市場信心，對於穩定的復甦具有重要意義。在本輪金融危機演進的過程中，信息披露的制度設計、方法與時機，政府干預的所謂「建設性模糊」與「建設性清晰」的界限、干預與不干預的標準等，都頗受爭議，值得深入研究和反思。

在金融市場中，每個人的行為可能是理性的，但是理性的個人組合的群體行為卻可能是非理性的。「盧卡斯批判」認為傳統政策分析沒有充分考慮到政策變動對人們預期的影響。「盧卡斯批判」被稱為理性預期革命，其核心是認為經濟模型預估經濟活動和經濟政策效果的功能是有限的。這樣的思想火花對於我們更深刻地理解金融領域裡的重大變動不無啟發。

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金融危機和經濟危機如何聯結成「雙危機」模型

雷曼兄弟公司倒閉導致貨幣市場基金（Money Market Fund，MMF）大規模贖回，這是經典的銀行擠兌模型，只不過發生在當時的非銀行金融機構——貨幣市場基金身上。進一步看，這一故事並未到此結束。貨幣市場基金在面臨贖回浪潮時被迫拋售商業票據或者不再購買包括商業票據在內的短期資產，商業票據利率飆升，商業票據市場動蕩，信貸隨之萎縮；信貸萎縮則衝擊關聯公司和金融機構的正常運轉和融資。金融危機從抵押貸款、投資銀行、保險等領域進一步向人們難以預料的方向擴散，並最終形成一場自大蕭條以來最嚴重的經濟危機。

金融危機與經濟危機在邏輯和事實上的聯結點，或者說「雙危機」的觸發點，正是房地產價格的崩潰與房地產興盛的終結。例如，一定程度上，把「兩房」視為美國政府有目的地予以利用的放款工具也並不為過。緊隨放款之後，資產價格攀升、投資擴張、經濟增長。反之，金融危機從信用危機開始。樓市、債市價格崩潰，股市暴跌，銀行擠提，「銀行間風險」（Counterparty Risks）被急劇放大。貸款市場，特別是銀行之間的貸款市場，在相當程度上陷於停頓。與信貸緊縮相伴的是消費銳減、增長停滯甚至負增長、失業率飆升。經濟蕭條席捲各主要經濟體。這是金融危機和經濟危機「雙危機」的基本模型。

金融危機對真實經濟的傳導，最直接的就是融資困難，中小企業尤甚。資產價格大幅下跌，新發行債券不可能獲得更高的發行價格，借貸保證金攀升。相應地，借貸和整個經濟活動陷入停頓。儘管美國經濟管理當局向市場大量注入流動性，但由於繼房地產之後，新的經濟增長點尚不明確或尚不成熟，所以市場中大量流動性的存在並未完全轉化為有效的投資和消費活動，至少說投資和消費活動仍然不甚活躍。

從危機應對的角度看，首當其衝當然是恢復金融系統的穩定。短期內的緊急救助，重新回歸和加強金融監管等，都是解決這一問題的藥方。解決從前「去監管化」所形成的金融體系自身的問題也相對簡單。事實上，大約15到16個月後，或者說到2009年初期，美國股市即開始恢復，金融危機開始得到控制。到2010年春，在2008年秋季危機高峰時期開始實施的若干救助計劃也大都逐步停止。

但是，又是兩年過去了，美國經濟迄今為止卻復甦緩慢。為刺激經濟，美聯儲將聯邦基金利率從2007年秋季超過5%的高峰削減至2008年年底幾乎為零的低谷，並維持0～0.25%的區間。在傳統貨幣政策已無餘地的情況下，美國先後於2009年和2010年兩度實施大規模資產採購或者通常所稱的量化寬鬆，2011年實施扭轉操作，2012年更推出第三輪量化寬鬆，然而效果仍然有限。

按美國國家經濟研究局的說法，本輪經濟衰退始於2007年12月，2009年6月已告結束。但是迄今為止平均經濟增長率也就是大約2%，且並不穩固，失業率則長時間高居8%以上。與戰後歷次衰退的平均復甦速度相比，本次衰退後的復甦明顯更慢。特別是抵押貸款利率的降低並沒有帶來房地產行業預期的回暖。進入2012年，美國房市出現企穩跡象，但是大動蕩之後的美國房地產業，其前景仍然難言樂觀。

也就是說，金融危機類似「急性病」，是標，穩定金融也相對容易實現；經濟危機則類似「慢性病」，是本，支持經濟復甦，更不用說實現經濟的可持續發展則遠非易事。

單一的金融危機論將導致一種誤解，即美國經濟本身運行良好，是過度金融創新或金融操作失誤拖累了實體經濟。美國不少經濟學家長時間在金融危機對實體經濟的負面「溢出效應」里打轉，就是這一誤讀的表現。本輪國際金融危機的演進說明，理解危機的根源以及尋找危機的出路，最好的方法還是要從金融領域的事件與表象回到支撐金融體系的經濟體系。

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小結：美國經濟的困境與出路

短期利率、長期利率降低，甚至直接大規模釋放流動性，並未能迅速拉升美國經濟，這一事實表明，根本的問題不在於美國「沒錢」。

2009年後的銀行壓力測試表明，就資本而言，美國主要銀行的狀況甚至好於危機之前，但這卻與金融部門對聯邦稅收的貢獻、對小企業的借貸極不相稱。

自2008年起，美國家庭著手「去槓桿化」，美國居民負債和抵押貸款餘額都在減少，儲蓄率上升，財務狀況有所好轉。但另一方面，消費者信心指數持續低迷，顯示出美國民眾對未來個人財政及就業前景的擔憂依然存在，總需求不足。

所以，根本的問題在於，大量的流動性如何轉化為消費、投資和就業，而不是在金融體系內自我循環。所謂的「流動性陷阱」（Liquidity Trap）是說，即使中央銀行將利率降低為零，也不足以刺激借款和貸款。你可以向銀行注入資金，但你無法強迫借貸。借貸的一個核心問題是你借給誰，什麼產業，以及他們是否具有清償能力。這是與資金是否充足、利率的高低沒有絕對關係的另一個問題。而這恰恰是美國主流經濟學家長期忽視的問題。不認識到美國這場危機的「雙危機」本質，而僅僅在金融危機的圈子裡打轉，美國經濟將長期徘徊。

結論顯然是，美國需要重新尋找增長出路，甚或，美國需要在經濟結構、增長模式、生產與生活方式等關鍵領域進行革命性的變革。新一輪產業革命的隱然出現為此提供了可能性，世界各主要經濟體正在為佔據新一輪產業革命的制高點進行日趨激烈的博弈。