萬科負債率歷史最高 跟投制少數股東拿四分之一利潤

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郁亮時代首份半年報的數字不出意外好看，不過該公司上半年結算面積及結算收入齊降，營業收入近3年來首次下滑；少數股東損益在凈利潤中的佔比進一步提高；資產負債率也攀升至上市以來最高位，而流動比率則跌至25年以來最低水平

文| 標點財經研究員黃鳳清

從大梅沙到福田總部，從王石到郁亮，不管是業績發布會地點的變換，還是董事會的更迭，都表明萬科正進入一個新的時代。

6月30日，隨著股東大會結束，郁亮取代王石成為萬科新一任董事會主席，而後者則被冠上名譽主席的頭銜。而在更早之前，深圳捷運受讓恆大地產所持的萬科股份后如願以償成為萬科第一大股東，近兩年之久的股權之爭終於落幕，萬科管理層的重點得以回歸經營上來。

8月24日，萬科發布2017年半年度報告。並不意外，這張「郁亮時代」的首份成績單顯示萬科上半年銷售良好，銷售金額同比大增45.8%；盈利能力突出，利潤率提高7個百分點，歸屬於上市公司股東的凈利潤同比增長36.47%；資金充裕，至6月底公司所持貨幣資金遠高於短期借款和一年內到期的非流動負債，同時凈負債率為19.61%，保持在較低水平。此外，萬科在「2017 年世界500 強企業」榜單中較上年提高49位，躥升至第307名。

且慢。情況真的一片樂觀嗎？

標點財經研究員對新鮮出爐的萬科半年報進行了剖析，結果發現萬科的財務數據依然暗藏隱患：上半年結算面積及結算收入齊降，營業收入近3年來首次出現下滑；少數股東繼續侵蝕公司利潤，少數股東損益在凈利潤中的佔比進一步提高；資產負債率則攀升至上市以來的最高位，而流動比率卻跌至1993年以來的最低水平。

好消息不斷的萬科，依然不能掉以輕心。

營收同比下降6.66%

定位於城市配套服務商的萬科，目前業務板塊總體分為五大類。第一類是核心業務，包括房地產開發和物業管理；第二類是商業地產和物流地產，7月萬科聯合厚朴投資、高瓴資本、中銀投聯合、普洛斯管理層收購新加坡物流巨頭普洛斯，完成後萬科將成為普洛斯第一大股東，亦將成為國內物流地產老大；第三類是拓展業務，包括冰雪度假、長租公寓等；第四類是摸索業務，包括養老和教育；第五類是潛力業務，包括軌道+物業業務以及混改。

多元化業務令人眼花繚亂，但歸根結底房地產開發依然是萬科的主引擎。那麼，上半年萬科在房地產業務上的表現如何呢？

今年上半年，萬科實現銷售面積1868.5萬平方米，銷售金額2771.8億元，同比分別上升32.6%和45.8%，這一銷售規模在行業中排名第二，較碧桂園稍遜一籌。實現竣工面積636.5 萬平米，較2016 年同期減少9.4%，竣工面積佔全年竣工計劃的26.0%，佔比較2016 年同期下降5.4 個百分點。受上半年竣工規模較少的影響，萬科上半年實現結算面積583.6 萬平方米，同比下降10.8%，實現結算收入655.2億元，同比減少9.6%。

在結算規模及結算收入下降的影響下，萬科上半年營業收入同比下滑6.66%至698.1億元，同期碧桂園營收同比增長了36.16%，恆大同比增長114.43%。

萬科的營收增速不僅落於同行之後，在萬科自身歷史上，營業收入不升反降的情況亦少之又少。標點財經研究員翻閱萬科過往的財報發現，在其上市以來的半年報及年報中，營業收入下降的情況僅出現過7次，2011年以來僅出現過兩次，上一次是2014年上半年，其營業收入同比下降1.04%。

事實上，萬科營收增長呈現疲態早已有跡可循。此前標點財經研究員分析萬科2016年年報時發現，萬科去年營業收入同比增長22.98%，與2015年增速相比下滑超過10個百分點，同樣低於碧桂園及恆大同期增速。綜合2015年、2016年的數據來看，碧桂園、恆大營業收入的年複合增長率分別為34.53%和37.84%，而萬科同期只有28.17%。因此，不管是與自身參照，還是與同行業相比，萬科的營業收入增速均不太理想。（詳見本報《萬科負債率首破80% 股權風波中多數高管薪酬上浮兩成》）

少數股東損益佔比提高

儘管營業收入有所下降，但隨著一批在市場回暖期銷售、盈利情況相對較好的項目進入結算，萬科上半年營業利潤率較2016年同期提高7.35個百分點，達到25.26%。其中，房地產業務的營業利潤率較去年同期提高7.21個百分點至24.76%，而另一大主營業務—物業服務的營業利潤率則下跌了0.6個百分點至18.74%。

最終，萬科上半年實現凈利潤100.53億元，同比增長41.69%；歸屬於上市公司股東的凈利潤為73.03億元，同比增長36.47%。可以看到，歸屬於上市公司股東凈利潤的增速要低於凈利潤的增速，究其原因，主要是少數股東損益在凈利潤中的佔比進一步提高所致。

萬科自2014年開始嘗試事業合伙人制度，其中一個重要組成部分是項目跟投制度。跟投投資人成為項目公司的少數股東，少數股東的構成還包括項目合作方等。萬科半年報顯示，截至2017年6月30日，公司合併範圍內開放跟投項目229個，通過轉讓股權形成少數股東權益合計103億元。而在一年前，公司合併範圍內開放跟投項目123個，通過轉讓股權形成少數股東權益合計37.10億元。

隨著萬科跟投制度的推進，萬科少數股東權益及利潤分配越來越高。少數股東損益成為影響歸屬於上市公司股東凈利潤的重要因素。今年上半年，公司少數股東損益27.5億元，同比增長57.77%，要高於凈利潤的增速；在凈利潤中的佔比由去年同期的24.57%逐步提高至27.36%，換言之，上半年有超過1/4的凈利潤被少數股東分走。

從萬科的資產負債表可以看到，少數股東權益在股東權益中的佔比也呈不斷上升之勢，2014年末、2015年末、2016年末分別為23.93%、26.50%、29.83%，到今年6月末繼續提高至30.11%。

資產負債率升至歷史最高

萬科半年報指出，截至6月末，公司有貨幣資金1075.63億元，遠高於短期借款和一年內到期長期負債的總和501.4 億元，資金相對充裕。此外，凈負債率（有息負債減去貨幣資金，除以凈資產）為19.61%，繼續保持在行業較低水平。與去年末相比，凈負債率下降6個百分點。

不過，資產負債率則是另一番景象。截至6月末，萬科資產負債率較年初提高2.12個百分點至82.66%，攀升至其上市以來的最高水平。這一資產負債率水平低於碧桂園及恆大，但在「招保萬金」四大房企中最高：同期保利地產資產負債率為78.83%、招商蛇口為72.28%、金地集團為69.61%。

受資產負債率提高的影響，萬科的股東權益較年初出現下跌，歸屬於上市公司股東的所有者權益、歸屬於上市公司股東的每股凈資產均下降了0.71%。

償債能力方面，萬科上半年末的流動比率已降至1.20，為1993年以來的最低水平；速動比率為0.47，2011年以來持續低於0.5。在萬科的流動負債中，由於融資規模擴大，應付利息較2016年末大增八成至6.83億元。7月以來，萬科先後發行了兩期公司債，均為5年期品種，發行規模分別為30億元和10億元，最終發行的票面利率分別為4.50%和4.54%，預計未來一段時間萬科的利息支出將繼續上升。