投資，切記雞蛋不要放在一個籃子里（附：2017年具體投資策略）

本文是我在雪球組織的活動#私募工場明星基金經理見面會#中的演講稿，是根據近期在雪球上寫的部分文章整理的，也是我這些年投資經驗的一點總結。

各位朋友，大家下午好。

我先做下自我介紹，我是雪球上的潘潘_策略投資，本名叫潘智。我2005年畢業於武漢大學計算機專業，畢業后在通信行業工作了差不多8年，職位是軟體工程師，但我對股票的興趣遠高於寫程序。我花了大概5年的業餘時間學習價值投資，然後在2013年鼓起勇氣降薪轉到金融業，最初並不怎麼順利。2014年初運氣比較好我加入南京一家私募，這家私募叫南京盛泉恆元投資有限公司，在分級基金的套利上是非常專業的，在南京的投資圈子裡也算比較有名。2015年8月我辭職出來，成立了南京揚帆智盈投資有限公司，目前共發行了三隻陽光產品，其中私募工場揚帆智盈雪球1號基金正在備案。這些是我過去的一個大概的經歷。

今天做演講的5個基金經理，我看了一下，過去一年管理的產品業績都還不錯。這5個基金經理都不是科班出身的，有4個是從通信行業轉行的，這說明通信行業現在比較沒落，你看現在互聯網行業比較紅火，BAT就沒這麼多工程師出來做基金經理，是吧。

言歸正傳，轉到今天要講的內容。我今天要講的內容是投資的常識、概率和策略。希望能夠從淺往深講，讓大家能夠聽得輕鬆一些。

1、買東西盡量在打折的時候買

今年春節前，南京的蘇果超市做活動，大量商品都打6、7折，包括很多必須的日用品，打完折后的價格比平時網購還便宜很多。所以呢，我家附近的那家蘇果，打折的幾天里，感覺整個超市都快要被人搬空了。當然了，作為價值投資者，這樣撿便宜的機會我怎麼能錯過呢，所以我也去買了不少。還有就是阿里巴巴的雙十一，相信在坐的不少女士都在雙十一那天，有過買東西像不要錢一樣的經歷。

這個例子是生活中的常識，而且我們也觀察到：

A、折扣很低。

B、是相對平時的價格，而不是調高后的價格。

C、不是快到保質期的商品。

這個生活中的例子用在投資股票上，就是：

A、買股票也應該相對某個價格打折，而且折扣很低。

B、不是相對最高點打個折扣，而應該是相對內在價值上打折扣。

C、盡量確保買入的公司未來基本面不會太差，否則惡化的基本面會讓內在價值降低，買的便宜也就不是真的便宜了。

這個生活中的常識引入的是投資中的安全邊際問題，買股票要在股價相比內在價值大打折扣的時候買。另外就是超市偶爾打折，我們知道多買東西，但股市出現折扣很低的情況往往是在其它人都很悲觀的時候，那在別人恐懼的時候你要貪婪，否則即使你知道股票很便宜，但不敢買，那也是沒用的。

2、樹不會長到天上去

我們知道，樹在最初的時候生長的是很快的，但到後來越來越慢，直到基本停止生長。我們不會因為開始時樹生長快就認為樹會長到天上去。

但投資的時候，我們卻可能因為一家公司過去業績表現很好而對它過分樂觀，比如2013年的時候長城汽車市值超過了上汽集團，比如2015年初中信證券的市值超過了高盛等等，但其實除了業績增速比較快以外，當時在其它各方面前者和後者都有不小的差距，後來長城汽車和中信證券一個業績增長比較慢，一個業績下滑，相對上汽集團和高盛來說，它們的股價後來的表現都不太好。另外就是2015年大牛市，如果你看到A股從2000點漲到4000點，從4000點漲到5000點，就認為後面會漲到10000點，而不考慮股市整體是非常高估的，那也會錯的離譜的。

樹不會長到天上去，在別人貪婪的時候你要保持理性。

3、雞蛋不要放在一個籃子里

在現實生活中，我們一般都會將資產或多或少的分散在房產、股票、債券、黃金、理財產品、存款等幾個大類資產上。如果將資產非常集中在某個大類資產上，那這樣的資產配置可能不太穩健，結果可能會比較慘：比如一線城市的某個同學沒買房子，將全部資產買了股票，結果房價暴漲，股票卻虧錢了；或者四五線城市的某個同學將全部資產買房，而沒有配置其它資產，結果房價卻下跌了。

有人可能會說了，雞蛋應該放在一個籃子里，然後我看好這隻籃子。比如我就只買一隻股票，然後經常關注它，如果我覺得這家公司的基本面出了問題，我就賣掉。可我要說的是，一來提雞蛋籃子的人不是你，你不知道管理層會不會出昏招；二來黑天鵝是很難預測的，比如白酒出現塑化劑、牛奶出現三聚氰胺，誰能事先看出來？A股出了問題你可能一個跌停還能賣掉，港股美股出了問題，可能開盤就直接跌50%，你怎麼跑？如果你買三五隻不同行業的股票做個組合，某一隻股票踩上地雷影響也有限，整體可能會穩健得多。

這個生活中的常識引入的是投資中的適度分散的問題。

1、要清楚整體的獲勝概率

正和遊戲-股市、樓市、黃金等，一切和通脹相關的資產

零和遊戲-麻將、撲克牌等

負和遊戲-彩票等

零和遊戲和負和遊戲，如果你只是投入很少來打發時間，那還OK，但你想持續賺錢的話，零和遊戲和負和遊戲是很難甚至是基本不可能的；但在正和遊戲中，只要理念正確，你不需要成為高手，一個普普通通的投資者就能夠持續賺錢。

2、謹慎對待槓桿。如果你的槓桿是10倍，漲10%你賺100%，跌10%你全部虧完。在一個非常短期的行情里，漲10%和跌10%的概率應該是一樣的，但賺100%對應的合理虧損應該是50%。槓桿越高，勝率越低。如果是用融資加槓桿，因為融資有成本，即便槓桿不高也會導致勝率比較低。

3、謹慎做空。假設股市3000點是合理的，最高可能到6000點，最低可能到1500點，概率各50%。那如果你在3000點做空，不加槓桿，順利的話最多能賺50%，不順利的話最多虧損100%，概率是一樣的。但賺50%對應的合理虧損應該是33.3%。在合理價格做空也是一個低勝率的投資。

這裡插一句，第2點和第3點應該能解釋為什麼普通人在商品期貨中虧錢的概率遠高於在股市中虧錢的概率，一個是因為高槓桿，一個是因為能做空。

4、安全邊際。假設股市3000點是合理的，最高可能到6000點，最低可能到1500點，概率各50%。如果你堅持到2000點才願意買入股票，那麼理論上你虧損25%（2000點到1500點）的概率和賺200%（2000點到6000點）的概率是一樣的。很明顯，通過堅守安全邊際，你獲得了更大的勝率。反過來，如果你到5000點才跟隨大眾買入股票，那你的勝率極低。

5、適度分散。假設你在合理價格買入一個投資品種，下跌50%和上漲100%的概率是一樣的。那麼，假如你集中投資2次，經歷50%下跌后100%上漲，最終你的資產持平。但是，如果你分散投資2個品種，假設這2個投資品種沒有相關性，有1個漲100%，有1個跌50%，那麼你會發現，最終你的投資組合總資產上漲了25%。

[潘潘：這幾個例子中，有個前提假設是股市最高到6000點，最低到1500點，概率各50%的話，合理位置是3000點，而不是中位數3750點。我仔細想了想，應該是沒問題的。]

這上面說的，在和巴菲特相關的書籍中都能時不時的讀到。巴菲特作為股神，告訴世人要價值投資，不要加槓桿，不要做空，我想概率方面的問題，他應該都考慮過。

我對投資的一點理解

我在雪球上提到過一句話：金融的本質是信息不對稱，投資的本質是概率。為什麼金融的本質是信息不對稱？隨便舉個例子，銀行業是金融業吧，銀行那麼賺錢，就是因為信息不對稱，要是信息透明的話，存錢的人能直接把錢借給貸款的人，銀行就不會這麼容易賺錢了。

投資的本質是概率。能持續賺錢的方法，不管是價值投資，還是套利、技術分析，本質上都是靠概率取勝。

• 價值投資的核心是安全邊際和適度分散。價值投資為什麼獲勝概率高，在剛才概率這一部分其實已經說了。

• 套利，分為折價套利和溢價套利。折價套利和價值投資類似，但更容易量化，比如分級基金折價套利是折價套利的一種，當分級A和分級B的整體價格低於母基金凈值到一定程度的時候，買入分級A和分級B合併，第二天贖回母基金，盈利的概率比虧損的概率大很多；統計套利，用過去的數據做統計，發現一些策略過去賺錢的概率比虧錢的概率高很多，比如高送轉策略，比如小市值策略，我們可能認為這些策略將來也會有效。但是不是真的就一定會繼續有效呢？其實不一定，因為股票市場是不斷變化的，以前有效的統計套利將來不一定有效。所以，套利也是靠概率取勝的。

• 技術分析大多是在某種或者幾種技術指標達到買入條件時買入，達到賣出條件時賣出，這樣的方法在過去的時候大概率是能賺錢的（或者看起來大概率是能賺錢的）。我認為有效的技術分析方法類似於統計套利。

投資策略

我自己主要受價值投資和套利兩類投資方法的影響。先說下我總體的投資策略。

1、安全邊際和適度分散。這兩者是價值投資的核心，如果是用於選股票，就是選一些低估的股票做組合；但這個思路也能用於套利，就是要在套利空間較大的時機才建倉，否則寧可不建倉等待較大的套利機會出現，另外就是對套利的策略或者品種要控制倉位，比如原則上不超過總資產的20%。

2、控制回撤。我2014年加入的南京盛泉恆元，是完全對沖型的私募，回撤控制的很好，這個經歷讓我對回撤也很看重。雖然現在因為期指貼水等原因不太適合做完全對沖，所以我們公司發行的產品都是複合策略產品，但回撤一般也還是比大盤少很多，也比大多數產品的回撤小。總結了一下，大致有幾個方面的原因：

一來是因為我們主要的投資品種是指數型基金或者就是指數，比個股波動小；

二來分級基金套利是我們一個比較重要的策略，而分級基金折溢價套利/下折套利時經常會有一部分資金在申購或贖回的途中，整體倉位被動處於6、7成甚至更低的狀態；

三來套利機會不多或者大盤處在階段高點時我們也會主動控制下倉位；

四來套利收益能彌補一部分大盤下跌的損失，減少回撤。

3、牛市跟上指數，熊市大幅跑贏指數。這個觀點在巴菲特致股東的信中經常提及，巴菲特認為這是戰勝指數的法寶，我很認同，也符合價值投資原理。這裡的牛市指的是從低點到高點的過程，熊市指的高點到低點的過程。一個牛熊下來，牛市要跟上指數，低點一定要重倉，之所以低點是重倉的，是因為在之前低估的狀態下越跌越買，這樣漲上去的時候你才能跟上指數，倉位不足的話盡量用選好股票或者套利等帶來的超額收益彌補；熊市大幅跑贏指數，高點一定要輕倉，之所以高點是輕倉的，是因為之前高估的狀態下越漲越賣，這樣跌下來的時候你才能比大盤跌的少很多。

[潘潘：演講的時候大致講了下產品的凈值走勢圖，這裡省略。需要說明的是，我們進取1號公布的凈值是扣除提成后的凈值，實際的累計凈值比雪球宣傳稿里公布的要高一些。]

1、分級基金套利策略。分級基金的折價套利、溢價套利、下折套利有機會都會參與。

2、貼水期指策略。可以選擇IC，也可以選擇IF，各有利弊。

3、低估藍籌股&新股策略。我公司目前管理的規模不是很大，在套利機會稀少的時候，我會配置部分低估的藍籌股作為打新的底倉，當然也希望底倉能跑贏大盤。除非是將來市場變得非常有效，套利機會很少很少，否則這部分倉位不會太重。

4、跨期跨品種套利策略。這裡的跨期跨品種套利主要是商品期貨上面。但商品期貨的套利基本都是統計套利，收益的確定性不是很好，參與的時候會嚴格控制倉位，合約價值一般不會超過總資產的20%。

5、其它策略。比如可轉債轉股策略、期現套利策略等，現在還用不到，只能等機會出現的時候再用了。

我的演講到現在就結束了，謝謝大家。

作者：@潘潘_策略投資，是南京揚帆智盈投資有限公司總經理潘智。

聲明：本文僅代表作者個人觀點，不構成投資建議。如有問題請留言，謝謝！

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