招行金融市場部萬釗：港幣本輪走弱或與人民幣走強有關

年內港幣的持續貶值，已經引發市場高度關注，有觀點說港元跌破7.82心理點位，進入「危險區域」。我們認為，未來一段時間，港幣有可能會在較弱勢的位置反覆震蕩，但是跌破7.85弱方兌換保證的可能性基本上沒有，所以不要驚慌。

港幣匯率與美港利差的短期相關性並不顯著

有觀點認為，近期港幣走弱，跟美元和港幣的利差走闊有關係。我們從下圖可以看到，確實伴隨著港幣（白線）的走弱，1個月LIBOR-HIBOR的利差（橙線）也同步走闊。但是如果把時間軸拉長，就會發現兩者的短期相關性並不顯著。

圖：港幣匯率（白）、1個月LIBOR-HIBOR（橙）

舉個例子，2016年年初的港幣快速走弱，美港利差並未明顯走闊；再比如，2010年年初至2011年年底的兩年時間裡，美港利差基本保持穩定，但是港幣匯率卻大幅震蕩走弱。因此總的來說，我們認為港幣匯率與美港利差有長期的相關性，但是短期相關性並不顯著，很難下結論說美港利差走闊引起了港幣走弱。

香港經濟基本面並不差，奠定了港幣信心

我們知道，香港經濟跟大陸息息相關，2016年下半年以來，經濟出現了超預期的反彈，同樣帶動香港經濟出現顯著回暖。伴隨著GDP的回暖，是財政餘額占GDP比例也同步走升。從GDP支出法的角度上看，2017年1季度私人消費同比增長3.7%，投資增長6.4%，商品出口增長9.2%，服務出口增長2.6%，都處於兩年內的高位。

圖：香港GDP增速（白）、香港財政餘額占GDP比例（橙）

從香港經濟的內部結構來看，我們進一步分析香港服務業的三大支柱：進出口貿易、金融與保險、房地產及商業服務，2017年1季度進出口貿易增速4.9%，達到了2011年的水平，房地產增速8.0%，回到了次貸危機之前的水平，只有金融與保險增速5.1%，沒有明顯起色，可能與政策控制有關係。香港經濟基本面比較紮實，奠定了港幣信心。

港幣本輪走弱跟人民幣走強有關係

我們大膽開一個腦洞，猜測港幣本輪走弱，可能跟人民幣走強有直接關係。為了加強利率調節功能，金管局於2005年推出三項優化聯繫匯率制度運作的措施，包括現在的強弱方兌換保證機制。我們回顧一下2005年至今的港幣走勢，可以看到，過去12年來，港幣曾經有兩次大規模的異動期，分別為2006年年中至2008年年中，以及2010年年初至2011年年底。

圖：美元兌港幣（白）、美元兌人民幣（橙）

兩次異動期均持續兩年左右，其共同特點是當時人民幣均出現了大幅升值，如何理解兩者之間的聯繫呢？以本輪匯率周期為例，2015年下半年以來，人民幣經歷了一波較為劇烈的貶值過程，但是另一方面又是經常項目巨額順差國，因此在人民幣貶值預期之下，無論是出口商收匯不結匯，抑或是國內資本以對外直接投資等形式外流，考慮到距離近和服務便利性，這些資金有很大比例偏好於以港幣形式留存香港，這一方面可以解釋港幣利率波瀾不驚的原因；另一方面，當人民幣升值周期開啟的時候，港幣自然會重新兌換成人民幣，這解釋了本輪港幣的走弱。結合歷史經驗來看，考慮到香港較為紮實的基本面，本輪港幣走弱並非是惡意做空所致，而是人民幣升值的餘震，持續期或為兩年，特徵是在強方和弱方之間大幅波動。