中國內地與香港「債券通」正式開閘，新投資模式妙在何處？

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撰文：彭博社

債券通為境外投資者提供進入大陸10萬億美元債券市場的新途徑

政府債券回報率在世界主要經濟體中名列前茅，並在穆迪A1和惠譽A+級別的債券中高居榜首

內地與香港的「債券通」7月3日正式開通。

債券通為境外投資者提供進入大陸10萬億美元債券市場的新途徑。它是繼滬港通和深港通之後，內地與香港之間在債市上的互聯互通，不過初步僅開通允許境外投資者進入內地債市的「北向通」。當地時間上午10:16，境內10年期國債收益率上漲1個基點至3.57%。

滙豐7月3日發布電郵公告稱，該行完成了其在銀行間債券市場香港-大陸債券互通互聯機制下作為做市商的首筆交易，成為了首批與海外機構投資者進行交易的銀行之一。

債券通的開閘正值國內投資者對經歷去槓桿衝擊的國內債市越來越看好。10年期國債收益率6月創下一年來最大下跌，彭博新聞社調查固定收益交易員和分析師所得預估顯示，10年期國債收益率到9月末料跌至3.4%。

之前向境外機構投資者開放銀行間債券市場的努力未能吸引境外機構增持境內債券。

央行數據顯示，截至3月底，海外投資者持有的境內債券從12月末的8530億元人民幣降至8300億元（1210億美元）。彭博基於央行的數據計算，相較於債券市場餘額66萬億元人民幣，佔比不到1.5%。

政府債券回報率在世界主要經濟體中名列前茅，並在穆迪A1和惠譽A+級別的債券中高居榜首。離岸人民幣10年期國債收益率比在岸同期限國債收益率約高81個基點，報4.38%。

南水北調 債券通正式推出 到底妙在何處？

央行與香港金管局於7月2日發布聯合聲明，正式宣布內地與香港之間的債券通項目將於7月3日開閘，標誌著債市國際化的又一里程碑。

政府下一步將著重鼓勵流入，應運而生的債券通能否推動外資提升對這一世界第三大債券市場的持倉比重？與現存投資模式相比，「債券通」又具備哪些異同及優勢？

1.已存QFII和CIBM等渠道，為何還推出香港與內地「債券通」？

三月末債市託管量已達65.9萬億元人民幣，規模僅次於美國和日本，其中境外機構和個人持有境內人民幣債券逾8300億元，仍有充足的提升空間。

「債券通」推出之前，海外投資者參與在岸債市主要通過合格境外投資者（QFII）、人民幣合格境外投資者（RQFII）、以及2016年推出的境外機

構投資者投資銀行間債市的直接進入模式（CIBM）。QFII/RQFII需要向證監會申請資格並向外管局申請額度，CIBM亦需向央行報備。

「債券通」則有望推動香港這一國際金融中心成為其「海外大本營」，香港擁有與國際接軌的金融基礎設施和市場體系，許多國際大型機構投資者已經接入香港交易結算系統，操作投資境內債市應更便捷。

2. 債券通與現存渠道比較的優勢？

對比2016年推出的CIBM直接進入模式，CIBM仍需海外投資者透過境內代理行進行交易，「債券通」則允許海外投資者通過境外電子交易平台直接下達指令，至境內的外匯交易中心並進行交易配對，其中境外投資者發送報價請求的門檻最低為100萬元人民幣。

工銀國際研究部主管程實等在近期報告中指出，「債券通」的交易安排可大大降低交易成本，並減少時間差，提升交易效率。完成交易后，交易信息傳送至境內託管機構，並啟動結算交收程序。

在交易品種方面，債券通可在銀行間市場參與一二級現券交易，包括以人民幣計價的各類債券，包括國債、地方政府債、同業存單、資產支持證券等。具體交易時間為北京時間上午9:00—12:00，下午13:30—16:30。農業發展銀行和國家開發銀行這兩家政策性銀行將分別於周一和周二向境外投資者發行債券。

3. 「債券通」模式下換匯和外匯對沖的方式

「債券通」允許境外投資者使用自有人民幣或外匯投資，可通過香港結算行或境外人民幣業務參加行辦理外匯資金兌換；外匯對沖方面，允許在離岸市場辦理「北向通」下的外匯風險對沖業務。

東方金誠評級副總監程春曙在22日報告中指出，境外投資者的換匯過程在境外完成，有助提高效率，此外香港結算行由此產生的頭寸在境內銀行間市場平盤，保證香港離岸人民幣資金穩定，另一方面這部分外匯頭寸轉移給境內商業銀行，最終或將導致外匯占款增加。

針對匯率風險對沖，中金公司分析師陳健恆等在30日報告中分析，此前通過CIBM進入的投資者可以在境內外匯衍生品市場進行風險對沖，但目前未放開「北向通」投資者進入境內外匯衍生品市場，所以投資者雖然可以用CNY換匯，但風險對沖卻需要在離岸市場。離岸市場的對沖成本明顯高於在岸，這個是目前「債券通」的弱項。

根據相關規定，「債券通」使用外匯投資，在債券到期或賣出后不再投資的，原則上應兌換回外匯匯出。

4. 著力推動債市對外開放，但為何境外投資者持倉量仍較低？

聯合信用評級有限公司評級總監艾仁智在「從評級角度看待債券通帶來的影響」的報告中指出，國內的信用債評級與國際比較，評級相對較高，且級別的集中度也較高；此外國內債市違約率還較低，目前未找到更好的方法去驗證現有的國內評級體系的有效性或失效性，這使得境外投資者難以做出投資判斷。

她並提到，國內信用債風險規避和分散的手段和工具、產品也不夠豐富，一定程度阻止了境外投資者的投資熱情。

5. 債券通能吸引多少資金？

債券通前期以「北向通」為先行路徑，香港交易所李小加稱南向通兩年內不會開通。對於債券通運行後有望帶入的資金量級，東方金誠的程春曙預期，短期內債券通規模可能較小。監管層在加速債券通進程的同時，開通前期或有意識主動控制債券通交易規模，此外鑒於對境內發行人及銀行間債市了解相對有限，相當一部分境外投資者在開通前期持觀望態度的可能性較大。

彭博6月23-26日對26家金融機構固定收益交易員和分析師進行了一份調查，受訪者預期債券通啟動后，截至2017年底，境外投資者持有債券規模將升至1萬億元人民幣，較3月末上升兩成。

6. 為什麼初期僅開通「北向通」？

央行在內地與香港「債券通」答記者問中指出，實施「債券通」可能在跨境資金流動、基礎設施互聯、跨境監管執法等方面面臨一定風險與挑戰。

通過內地和香港股市的互聯互通機制可以發現，內地投資者對港股興趣更大。6月30日當日通過深港通、滬港通的北向資金流均呈現凈流出的狀態，然而內地投資者南下則是凈流入的情況，據彭博數據這一規模約15.1億元人民幣。

編輯：馬傑、格根坦娜

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