中美「縮表」不可同日而語

自從全球經濟進入弱復甦，美聯儲進入加息周期，全球的貨幣政策似乎也隨之轉向。央行資產負債表是否與美聯儲「縮表」亦步亦趨？國內關於央行是否會縮表、會造成何種影響等的討論正日益激烈。

央行日前發布的《2017年第一季度貨幣政策執行報告》中，闡述了「如何理解所謂央行縮表」的話題，並表示縮表並不一定意味著收緊銀根。

實際上，與美國資產負債表相比，央行資產負債表有其獨特之處。負債表中，通貨與存款性機構準備金存款構成基礎貨幣，基礎貨幣是貨幣當局的主動負債，由中央銀行直接控制，是商業銀行及其他存款機構負債產生的基礎，基礎貨幣是貨幣供給的制約力量。

除了基礎貨幣外，還有政府存款、資本項目等其他科目。今年4月份央行總資產規模增加了3943.17億元，這一擴錶行為對應到資產端中，主要在於對其他存款性公司的債權增加了3849.72億元，該科目實際為央行的貨幣政策工具；對應到負債端，由於季節性因素，4月份企業集中繳稅，政府存款大量增加，而與此同時基礎貨幣卻在下降。可見央行擴表，並不代表基礎貨幣增加；縮表，也不代表基礎貨幣減少。

與資產端科目組成不同，美聯儲以持有證券為主，其債與抵押支持證券的佔比最大。上世紀40年代以前，美國還是以黃金儲備為主；至70年代初，國債比重上升，黃金儲備比重下降；金融危機期間，美國通過量化寬鬆政策大量投放基礎貨幣，至今不到10年時間，美聯儲資產負債表擴張了約9倍，而同期央行資產負債表僅擴張1.7倍。如今，美聯儲縮表的目標，是要減少金融危機期間購入的大量證券。而國內並沒有主動縮表的壓力。

可見與縮表的邏輯不同，美聯儲屬於主動縮表。美國經濟基本恢復，通過縮減資產負債表規模來退出量化寬鬆，同時主動縮表能夠讓美聯儲在未來經濟下滑時又有擴表的空間。

國內縮表以被動為主，主動為輔。資產以外匯占款為主，在資本流出壓力下，央行通過其他貨幣政策工具補充流動性，調整其他科目，用以對沖外匯占款的影響，以及改善資產負債表結構。上述過程，導致央行資產負債表的變動與美聯儲的縮表有本質區別，國內的貨幣政策屬於被動縮表。

目前來看，國內經濟數據並不十分樂觀，央行資產負債表缺少收縮的必要性。在去槓桿時期，貨幣政策仍將保持穩健中性。因此即使縮表，也不意味著收緊銀根與收縮流動性。與美國，資產負債表構成不同、經濟發展階段不一致，因此「縮表」不可同日而語。