中文在線再投14.7億布局二次元 標的公司收入依賴單一遊戲

時隔不足一年，中文在線兩次增持上海晨之科信息技術有限公司(以下簡稱晨之科)，收購完成後，後者成為中文在線全資子公司。而《每日經濟新聞》記者也注意到，在溢價5倍收購的同時，交易對象晨之科董事長兼CEO朱明也做出了高業績承諾，即晨之科2017年、2018年和2019年度凈利潤(扣非后)分別不低於1.5億元、2.2億元和2.64億元。

在外界看來，2015年還處於虧損狀態、即便2016年實現大幅盈利但凈利潤仍不足1億元的晨之科要想實現上述業績承諾，未免存在一定的風險。

溢價五倍收購業績承諾存風險

根據審計報告披露的數據顯示，晨之科目前賬面凈資產僅為2.96億元。而中文在線發布的《發行股份及支付現金購買資產暨關聯交易報告書(草案)摘要》顯示，公司擬以14.73億元對價收購晨之科剩餘80%股權，實現100%控股。其中，以現金方式支付4.5億元，以發行股份方式支付10.23億元，按照雙方商定的股票發行價格15.98元/股，發行股份數為6402萬股。

也就是說，中文在線對晨之科整體的估值溢價5倍。而高溢價收購將導致上市公司新增商譽13.92億元，交易完成後，上市公司商譽占上市公司2017年5月31日備考總資產比例31.52%。

值得一提的是，2016年12月，中文在線曾以2.5億元的對價獲得了晨之科20%股權，由此計算當時晨之科整體估值僅為12.5億元，而短短8個月後，晨之科的估值便已經達到18.41億元。

收購標的晨之科估值的短期漲幅，背後原因引起了外界的關注和討論。對此，《每日經濟新聞》記者於2017年9月10日致電中文在線的董秘王京京，對方表示，「早在2016年8月我們就決定投資晨之科20%，同年11月，公司完成了審計，並由董事會通過了投資決議。從初始投資到現在，已經一年多了。在這段時間內，從當初運營幾款遊戲到如今擁有30多個IP以及同時研發多款遊戲可以看出，晨之科在不斷成長。」

而在溢價5倍收購的同時，交易對象晨之科董事長兼CEO朱明也做出了高業績承諾。根據審計報告披露的數據顯示，晨之科承諾2017年、2018年和2019年度凈利潤(扣非后)分別不低於1.5億元、2.2億元和2.64億元。

不過，在外界看來，該業績承諾的實現存在風險。重組草案中披露的財務數據顯示，2015年、2016年和2017年1~5月，晨之科分別實現營業收入2033萬元、1.93億元和9882萬元，對應的凈利潤分別為-1763萬元、9711萬元、4498萬元。在外界看來，2015年還處於虧損狀態、即便2016年實現大幅盈利但凈利潤仍不足1億元的晨之科要想實現上述業績承諾，未免存在一定風險。

而記者在查閱資料的過程中注意到，晨之科之所以能在2016年實現扭虧為盈，與《戰場雙馬尾》這款遊戲密不可分。根據審計報告披露的數據顯示，2016年、2017年1~5月，《戰場雙馬尾》大陸地區累計實現充值流水分別為1.10億元、7705萬元，為晨之科當期移動遊戲業務分別貢獻收入8357.74萬元、6070.66萬元，分別占當期遊戲總收入的62.32%和85.81%。

收入依賴單一遊戲曾遭深交所詢問

雖然晨之科聲稱，遊戲業務營業收入主要來自於《白貓計劃》、《新花千骨》和《戰場雙馬尾》，但從《中文在線：發行股份及支付現金購買資產暨關聯交易之獨立財務顧問報告(修訂稿)》中獲悉，目前僅有《戰場雙馬尾》仍在線運行，其餘兩款遊戲分別於2016年8月和2017年2月停止運營。

截至2017年5月31日，《戰場雙馬尾》註冊賬戶逾611.29萬人，累計付費用戶數為66.37萬人，累計充值流水為1.88億元。從表面上看，《戰場雙馬尾》取得了不錯的成績，但一位不願意透露姓名的業內人士告訴記者，與同行業的其他競品手游相比，《戰場雙馬尾》的付費表現只能算「中等」。

不僅如此，《每日經濟新聞》記者從《中文在線：發行股份及支付現金購買資產暨關聯交易之獨立財務顧問報告(修訂稿)》中查到，自進入2017年，《戰場雙馬尾》的月活躍用戶數便從2016年12月的103.57萬下滑至今年5月的57.53萬，對應ARPPU也從304.32元下滑至107.88元。

在速途網遊戲事業部總經理王佩看來，過於依賴一款產品作為創收來源的企業是存在較高風險的。「由於收入模型太單一，抗風險能力就比較差，如果將來爆款遊戲出現了問題，那麼公司的整個收入都會受到影響，問題還是比較嚴重的」。

與王佩持相同意見的還有大隱基金投資總監金銀松。其在接受《每日經濟新聞》記者採訪時表示：「企業過分依靠一款單一遊戲的話，風險會很高。遊戲市場每天都在變，玩家每天也在變，一款遊戲在商業上是否成功會受到很多因素的影響，如果企業的爆款遊戲未來不受玩家喜愛或者玩家不願意再付費了，那麼企業的盈利就會急劇下滑。」

事實上，深交所在8月25日下發的《關於對中文在線數字出版集團股份有限公司的重組問詢函》中，就本次重組的方案設計、關聯方交易及股權變更、業務情況、業務資質及運營合規、風險等方面連發16問，其中就包括朱明做出的高業績承諾問題，要求中文在線就業績承諾的制定依據和可實現性進行分析。

9月4日，中文在線回復稱，晨之科2017年經營業績同比增長較大；公司在二次元行業內獲得了較好的歷史積累；公司具備充足的遊戲IP儲備，且儲備遊戲具有較好的市場基礎；晨之科其他業務(聯運遊戲、廣告業務及第三方直播業務)收入也將保持穩定；公司採取了多種舉措進一步提升遊戲業績；二次元行業未來具備較好的發展前景等。

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