M2雖創近兩年新低 但不用考慮立即降准

近日，據央行公布數據顯示，8月末廣義貨幣M2餘額為164.52萬億元，同比增長8.9%；而去年同期M2增速高達11.4%，增速為近20個月新低，增速分別比上月末和上年同期低0.3個和2.5個百分點。

M2持續走低，引發了市場人士擔憂，不少人認為如果M2走勢得不到扭轉，會進一步導致市場流動性趨緊，讓實體經濟融資處於更加困難境地，最終影響社會投資增長和企業擴大再生產。

於是，市場上再次呼籲央行進行降准。其理由：其一，在當前人民幣升值預期強化的背景下，降低法定存款準備金率不僅有空間，也有必要。最近一次降準是在2016年3月，此後到今年8月末，外匯占款累計減少2.3萬億元，為了對沖基礎貨幣投放減少，央行主要通過「SLF+ MLF+PSL」等工具提供流動性累計超過4萬億元，保證了市場流動性需要。但存在兩個不足：

金融機構獲得流動性的成本較高；中小金融機構不能直接從央行獲得MLF等工具的支持。其二，M2增速創新低加上超儲率也處於歷史低位，加大了資金結構性緊張的矛盾，需要適時降低存款準備金率。

但筆者認為，對M2持續走低要做客觀分析和理性判斷，看看到底是出自哪方面原因？從整體看，M2持續走低並不是因為市場流動性根本緊張所致，而只是一些客觀經濟因素誘發。一方面，近一年來金融去槓桿政策進一步顯效和貨幣供給整體偏緊，是導致M2持續走低的重要因素。

三季度以來，央行貨幣政策加大了「削峰填谷」操作以確保流動性基本穩定，但實際資金卻呈現凈回籠態勢。另一方面，今年以來，在加強金融監管背景下，金融去槓桿效果逐步顯現，金融機構同業業務增速放緩，導致貨幣派生效應減弱；存款類金融機構受負債端流動性壓力影響，信貸增速保持較快情況下，則可能大幅擠佔有價證券投資的配置比例，進而削弱了通過有價證券類渠道進行的貨幣創造。

再一方面，拉低M2增速也有基數效應的問題。去年8月M2增速為11.4%，較去年7月10.2%的增速大幅提升1.2個百分點，也使得今年8月的M2增速受到了「基數效應」拖累而出現大幅下降的現象。

同時，有一個不容忽視的現象是，在M2增速創新低的同時，社會融資規模則實現穩步增長。央行公布的數據顯示，8月末，社會融資規模存量同比增長13.1%，連續兩個月高於13%，比上年同期多186億元。這表明社會融資規模較為充足，融資活動較為活躍，表明市場流動性並沒有處於十分緊張狀態。

此外，8月份人民幣貸款增加1.09萬億元，比去年同期多增1433億元，超出市場預期，更表明銀行依然有較強的信貸投放能力，並沒有到資金「揭不鍋」的地步。尤其，在8月新增人民幣貸款中，住戶部門中長期貸款為4470億元，佔比約41%，8月住戶部門中長期貸款僅比7月少增74億元，仍保持較快增長。

這一方面顯示樓市調控對於居民預期的扭轉效果仍不十分顯著，居民購房需求強勁，且有較強的購買力；另一方面表明銀行仍有充足資金投向獲利較高的樓市信貸衝動。

顯然，目前M2持續走低是在錯綜複雜的經濟局勢下形成的獨特現象，筆者分析判斷這種金融現象難以持續長久，其對宏觀經濟的影響也不明顯，或者說只是局部的、暫時性的。從目前看，沒有必要通過降准來刺激M2的大幅增長，這麼說，主要基於三方面考慮：

首先，當前經濟處於企穩向好狀態，沒有必要通過調整貨幣政策去刺激市場、刺激預期，否則可能產生相反的作用與效果。從M2與經濟發展和居民收入增長的關係來看，M2增速能夠達到8.9%，已遠高於GDP增速，也高於居民收入增速；如果通過降准大幅增加市場流動性，可能會造成流動性過剩，進而推動物價大幅上揚導致通貨膨脹現象發生，到時會形成適得其反的經濟負效應。因此，為了確保經濟穩健運行，暫時沒必要通過降准增加市場流動性來刺激經濟增長。

其次，社會融資規模增長及銀行貸款增長，表明目前市場的流動性並不緊張，關鍵在於社會資金及銀行信貸資金的分佈結構不合理；即便通過降低存款準備金率來增加市場流動性，也並不能融機構一定會把新增資金全部用於實體經濟，有可能加速資金在金融機構內部空轉套利、甚至再次加劇信貸資產泡沫的風險。而解決目前M2增速過低問題，嚴監管仍有較大政策操作空間，還要監管當局繼續加大金融領域違規違法經營行為的整肅力度，徹底遏制金融機構資金流向其他非正規經營渠道，迫使金融機構資金脫虛向實，真正用到支持實體經濟身上去。

再次，目前，貨幣政策目標始終基於為實體經濟營造穩健的貨幣金融環境，穩定的流動性和利率環境也有助於直接融資市場融資功能的逐漸恢復和增強，有助於未來一段時間實體企業融資成本和融資可得性壓力的緩解。同時，也有助於增強金融機構有價證券投資渠道的貨幣創造功能，使M2止跌企穩。而確保這一貨幣政府目標實現，短期貨幣政策仍將以穩為主，央行完全可通過常備借貸便利、中期借貸便利、抵押補充貸款等短中期貨幣政策操作工具進行調劑並滿足市場流動性需要，可暫時不用考慮降准。

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