港股港元為何出現背離？

從年初開始，低迷了兩年之久的香港股市氣勢如虹，恆指從22000多點一路漲到27000點以上，升幅高達23%。 炙熱的股市吸引眾多內地及海外資金。一般而言，隨著市場對港元需求的增加，港元應隨之上升。然而，港元卻不斷貶值，從年初的7.76一路貶到如今的7.82 以下，甚至一度接近7.83 ，出現火熱的股市伴隨一路走低的港元之怪像。

出現這一怪像的原因，主要在於美元和港元間不斷擴闊的息差，觸發了港元聯繫匯率的利率套戥機制，促使市場賣港元買美元，形成港幣貶值壓力。自2015年底以來，美元不斷加息，而港元市場利率卻因之前累積的大量流動性而繼續保持低位，形成了美元和港元息差。2008年金融風暴后，在全球超寬鬆貨幣政策環境下，國際遊資不斷湧入香港，貨幣總量迅速增加，再加上2015-2016年期間，人民幣持續貶值，大量內地資金流入香港。香港基礎貨幣（Monetary base）從2007年初的3000多億激增至2017年的16654億港元；銀行體系總結餘從2007初的12.7億增至目前的2595億港元。

雖然香港金管局在美聯儲加息后也曾幾次提高基本利率（base rate）至1.5%，但由於市場資金充裕，銀行同業拆息始終保持較低水平。目前港元一個月拆息（HIBOR1M）僅為0.44%，而美元一個月同業拆息（LIBOR1M）已升至1.23%。美聯儲連續四次加息使得美元LIBOR與港元HIBOR息差不斷擴大，觸發賣港元買美元套利機制，港幣相應貶值。

為什麼流入股市的外來資金，沒有能夠推升港元需求而推升港幣匯率呢？主要是目前香港貨幣總量實在太多，流入股市的資金相對於龐大的供給來說微不足道。所以，縱使火熱的股市吸引了部分外資，但這部分資金所催生的港元需求量不足以對貨幣供給總量產生顯著影響。

而且，大批內地資金南下是以港股通形式進行的。港股通遵循「交易過境，而清算、結算不過境」的模式。內地投資者用人民幣購買港股，資金在封閉的系統內流動，當投資者賣出港股后，人民幣返回國內賬戶。一進一出相抵消，實際凈流入香港市場的資金量並沒有想象中的大。目前南下資金流入凈值相對於市場資金總量來說，還不足以發揮顯著作用。

另一方面，2017年以來隨著美元走弱，人民幣貶值預期得到緩解，一定程度上抑制了內地資金流至香港。由於港元聯繫匯率，當人民幣出現貶值時，內地居民往往將人民幣換成港元保值，這一現象在2016年十分明顯。但2017年以來，隨著人民幣兌美元走強，之前趨之若鶩的換匯現象大幅減少，內地居民、企業兌換港幣的需求也明顯下降，這也對港元下跌產生了一定作用。

在聯匯制下，港元幣兌美元固定在7.80；官方設置了7.75的強方兌換保證，以及7.85的弱方兌換保證。一旦匯率接近或觸及7.75強方保證時，金管局便會向持牌銀行買入美元；當匯率接近或觸及7.85的弱方保證時，金管局便會進行出售美元的操作。目前港元已跌至7.82，逼近弱方兌換保證，金管局會不會出手，後續港幣走勢又會怎樣呢？

回顧歷史上港幣貶值，多出現在經濟疲弱、市場波動之時，往往伴隨資金外流及股市下跌。最近一次港幣貶值發生在2016年初，當時美國加息導致港美息差擴大；港股低迷，成交額跌至谷底。這些因素也造成了港元需求下跌，港元貶值。2016年1月，港幣一度跌破7.80，偏向官方規定的弱方保證。

但本次港元貶值的機制卻與以往不同。 年初至今的港幣貶值是由於市場過度流動性在息差擴闊下形成的。而此時香港卻是經濟基本面強勁，股市反覆上升。很明顯，港元貶值缺乏基本面支持，應是短期特殊現象。

目前港元雖一度跌至7.82， 惟尚未觸及7.85的底線，港元繼續貶值的基礎並不牢固，金管局回籠港幣的意願並不強，出手干預的幾率較小。截止2017年7月，香港外匯儲備資產為4133億美元，相當於整個基礎貨幣總量的近2倍，可為穩定港元聯繫匯率提供充足的「彈藥」，也是鞏固市場信心最有力的保證。