美聯儲加息的可能影響

曹文煉︱文

經濟體制改革研究會副會長

北京時間2017年3月16日凌晨2時，美聯儲宣布上調聯邦基金目標利率25個基點，先行區間從0.5%-0.75%調升到0.75%-1%，這是2014年來，美聯儲第三次加息。此次加息決定的作出是基於美聯儲對美國國內經濟增長、尤其是對其就業市場和通脹態勢指標向好的判斷和評估。然而，其對國際市場的即時衝擊和溢出效應較上兩次明顯減弱，對各國貨幣政策協調和紀律重塑具有一定的示範意義。在應對頻繁的國際匯率衝擊中，政策儲備和應對經驗充足，在此次美聯儲加息事件中，政策和市場反應也更趨成熟。

美聯儲加息的負溢出效應出現遞減趨勢

此次美聯儲加息對金融市場產生的影響不同於以往兩次加息。值得關注的是，美聯儲加息對美元提振效應已開始出現邊際減弱效應，市場提前消化加息預期的速度和能力較上兩次加息明顯提升，對人民幣匯率的衝擊也較前兩次大幅削弱。美國時間3月15日美聯儲議息會議結束當日，美元指數由14日的101.7612跌至100.5385，下挫1.2%，與市場提前消化聯儲加息預期有關。而上兩次聯儲加息后，美元指數走高（詳見表1），直至加息后的第二日才消化回落。美聯儲加息事件對市場的影響程度和時長的減弱，體現了市場消化加息預期的速度和能力已大幅提升，同時也反映了支持美元升值的內在驅動邊際弱化。此次加息美元指數短期內見頂回落，年內下次加息的影響周期和幅度或更趨弱化，16年美元大幅走挺盛況難再重現。

市場較普遍認為目前推升美元市場預期走高的三大效應，即川普效應、貨幣政策趨緊加息、全球美元迴流均已呈邊際弱化。中心年初經濟形勢分析中預測，市場對美國新政府財政政策落實效果預期也使美元走勢存在較大的不確定性，長遠來看美元升值基礎不穩。

從國際宏觀經濟政策協調來看，美聯儲加息未必是件壞事，回歸符合經濟規律的政策周期對重新整肅全球貨幣政策紀律利好。金融危機的爆發和后金融危機時期的復甦疲軟使各國政府和央行紛紛反思寬鬆貨幣政策的實際效用。雖然在此次美聯儲加息期間，日本央行和歐洲央行宣布維持目前利率水平，但自去年以來歐洲央行已將縮減QE規模提上議程，日本央行也在2016年底釋放近十年來的首次貨幣緊縮信號。而財政擴張和基建發力政策思路的復闢為全球貨幣政策紀律重塑提供了停頓、喘息的時機。

應對美聯儲加息的政策和市場反應漸趨成熟

從近期三次美聯儲加息事件來看，央行應對此次美聯儲加息的能力顯著提高。央行在此次美聯儲加息后的8小時內，通過透明公開的利率招標方式，開展逆回購操作800億元，並對17家金融機構開展MLF操作3000億元，供給3830億元，7天、14天和28天期逆回購中標利率分別為2.45%、2.6%和2.75%，分別各自上調10個基點，及時釋放市場利率走高預期，堵住市場投機者操控市場的時間差，反映了央行在信息披露和精準應對方面，較上兩次加息更為從容。

從匯市和股市的反應來看，美加息靴子落地，美元兌人民幣中間價匯率走勢和美元指數基本趨同，由加息前日的6.9115跌至6.8862，下跌0.37個百分點（詳見表2），而市場消化加息預期的周期由三個工作日縮減至單日，市場應對漸趨成熟。此外，美加息和離岸人民幣大漲，促A股解壓反彈，金融股領漲。至中午收盤，上證綜指上漲0.66%收於3263.08點，深證成指上漲0.52%收於10597.89點。滬深兩市成交額分別為1365.83億元和1685.64億元，環比小幅放量。

支撐人民幣匯率趨穩的政策基礎和經濟基本面更加穩固

在此次美聯儲加息周期中，美元兌人民幣中間價匯率回落周期大幅縮短，也反映了近些年央行提前採取的「堵疏並重」策略初見成效。自實施「8.11」匯改以來，人民幣匯率雙向浮動彈性明顯增強，2016年人民幣小步走貶，逐步釋放大部分貶值扭曲。2016年底，央行出台《金融機構大額交易和可疑交易報告管理辦法》，嚴堵大量熱錢跨境流動的非法渠道，2016年底中央經濟工作會議更是明確將防風險和穩匯率提到重要地位，這一系列舉措為穩定人民幣匯率的市場信心提供有力的政策保障。

從國內經濟基本面來看，支撐人民幣走強的經濟基礎紮實。2016年經濟增長連續四個季度維持6.7%的水平，供給側改革初見成效，實體經濟企穩回升，投資預期不斷升溫。國際貨幣基金組織（IMF）將2017年經濟年增長率由去年10月預測的6.2%上調至年初的6.5%，並表示仍將是2017年驅動全球經濟增長的重要動力。年內美元和人民幣作為主要國際貨幣隨著國內經濟形勢的改善將更趨堅挺，雙向波動的對稱性有望進一步提升，而歐元、日元走勢存在較大的不確定性。從長期來看，人民幣走強的基礎紮實，也為下一步大力推動人民幣國際化奠定良好的市場條件。■