加息與「縮表」，美聯儲為何搖擺

再度放出暫緩加息的風聲，與近兩年巨量資金流入美國但其復甦後勁乏力、其資產負債表已至高位、受財政政策影響等因素有關。同時，由於美國34家最大型銀行全部通過了第一階段的年度壓力測試，美聯儲又增加了年內「縮表」的底氣。「縮表」預期的強化，會加劇全球市場的資金緊張，對其他國家的貨幣政策調整也提出了新課題

當地時間7月12日，美聯儲主席耶倫在國會眾議院金融服務委員會作證時強調，如果美國經濟表現大體符合預期，美聯儲可能今年開始執行縮減資產負債表(「縮表」)計劃。這是繼6月議息會議后，美聯儲第二次公開對「縮表」進行表態，也強化了市場對年內「縮表」的預期。

耶倫此次表態，延續了6月對美國經濟保持溫和擴展步伐的基本判斷，微妙的變化來自其對通脹指標的態度。她在陳述中給出了「美國就業市場與通脹關聯度明顯減弱」的判斷，強調未來美國通脹前景仍存不確定性，認為「未來幾年美聯儲繼續漸進加息可能是合適的」。這番表述被市場解讀為美聯儲可能放緩加息節奏，紐約股市三大股指應聲上漲。截至當天收盤，道瓊斯工業平均指數比前一交易日上漲0.57%，標準普爾500種股票指數上漲0.73%，納斯達克綜合指數上漲1.10%。

其實，耶倫的表態並不突兀。梳理近兩年美國通脹數據走勢發現，雖然2%的指標被反覆提到，但實際走勢卻很少接近，更遑論達到甚至超過。因此，在美聯儲是否加息的考量中，通脹數據只是參考指標而非決定因素。耶倫所謂「美國就業市場與通脹關聯度明顯減弱」的判斷，也有幾分淡化通脹數據對美國貨幣政策可能影響的味道。

問題在於，美聯儲一方面再度放出暫緩加息的風聲，另一方面又強化年內「縮表」的預期。由於「縮表」可能產生變相加息的效果，那麼，這種看似自相矛盾的政策取向原因何在？「縮表」底氣何來？

回答前一個問題，有3個審視角度。其一，在近兩年巨量資金流入美國的情況下，美國經濟增速卻從2015年的2.6%降至2016年的1.6%，今年一季度增速調升后也只有1.4%，復甦後勁乏力甚至出現新危機的風險不斷增加，需要留出政策操作空間，但又擔心加息步調過快造成負面影響。其二，國際金融危機之後，美聯儲的資產負債表規模已從危機前不到1萬億美元膨脹至約4.5萬億美元，美聯儲加快收緊貨幣政策的意願不斷提升。其三，儘管美聯儲反覆強調政策的獨立性，但美國財政政策毫無疑問是影響其決策的重要因素，川普政府的減稅政策和基建計劃的影響不容忽視。因此，美聯儲看似自相矛盾的政策取向，根本上是其政策目標互相矛盾、首鼠兩端的結果。可以預見，接下來，美聯儲或將以溫和緩慢的節奏推行政策，平衡各方情緒。

至於美聯儲「縮表」的底氣，則可以從最近一個月的新聞中尋找「蛛絲馬跡」。6月22日，美聯儲發消息稱，美國34家最大型銀行全部通過了第一階段的年度壓力測試，表明其能承受「企業貸款市場壓力增加，商業地產價格下跌35%，銀行預計在九個季度內將損失4930億美元」的最嚴重情況。5天後的6月27日，耶倫在同英國社會科學院主席座談時專門提到，「我希望在我們有生之年不會重演類似於2008年的金融危機，我也不相信我們會遇到」。實際上，這就是美聯儲底氣提升的一種反映。

這種底氣，對美聯儲而言是好事，對全球市場來說則未必。「縮表」預期的強化，無疑會加劇全球市場的資金緊張，考慮到歐洲乃至其他發達經濟體貨幣政策轉向可能性上升，「縮表」帶來的風險也在不斷提升。不過，過去兩年來美聯儲貨幣政策的轉向也並非完全按照預期設想演進，未來走向同樣受到包括川普政策變化等諸多因素的干擾。這些變數給廣大發展家的貨幣政策調整提出新課題，如何把握，需要認真考量。(郭 言)