【浦山獎獲獎論文】企業效率高並不是因為引進FDI？吸引外資也應有章可循

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導讀

在經過30多年的高速發展后，低廉且供給充足的勞動力、土地、自然資源等吸收外資的傳統優勢，正在發生深刻變化。與此同時，傳統競爭對手，除了東南亞多國之外，又增加了美、英等發達經濟國家。

據聯合國貿發會議發布的《2016世界投資報告》，2016年，美國

為全球最大FDI接受國，流入量約3850億美元；英國吸收外資1790億美元，並從2015年的第12位躍升至第2位。但商務部發言人孫繼文認為，「從中長期看，吸收外資仍具有突出的優勢和條件。」

讓他做出上述判斷的原因有三：一是預計「十三五」期間，經濟年均增長將保持在6.5%以上，仍是全球增長最快的市場之一；二是預計未來2至3年，消費市場將成為全球第一，而巨大的消費潛力也是吸引外資的關鍵因素；三是改革的深化和對外開放領域的持續擴大，使現代市場體系和營商環境明顯改善，新動力和競爭優勢逐步形成並鞏固，仍然是最有吸引力的投資目的國。

對於引進外商直接投資(FDI)的好處，傳統觀點大多認為，FDI主要由技術優勢驅動，海外企業代表了先進的技術和管理，可以提高FDI輸入國的生產效率。香港中文大學（深圳）經管學院助理院長王健在和王瀟合作的論文中指出，FDI企業和高生產效率之間的這種相關性並不一定代表因果關係。FDI企業的生產效率更高，可能是因為這些企業吸引了生產效率更高的員工。並進一步對被FDI收購的公司和被國內企業收購的公司進行了對比，證實兩者在其他方面確實存在顯著差異。

被FDI收購的公司的財務狀況得到明顯改善；被FDI收購的企業出口比被國內公司收購的企業明顯增加。

最終作者得出結論：FDI的一個重要優勢是資金優勢和海外市場的開拓優勢，而非技術優勢。此外，更合理的吸引資金驅動型FDI的政策是通過降低貿易保護。而近日國務院已正式發布「吸引外資20條」，這說明國家將加大改革開放力度，吸引外國企業來投資。

原創聲明：本文系王健、王瀟所著論文"Benefits of foreign ownership: Evidence from foreign direct investment in China"的觀點摘要，由作者向上海浦山新金融發展基金會獨家供稿，轉載請註明來源。文章僅代表作者個人觀點，不代表SFI及其所在機構立場。

上述論文獲得2016浦山學術研究獎，在即將於2017年2月26日在滬召開的「十年展望——浦山基金會首屆年會暨『浦山獎』頒獎大會」上，王健將就獲獎論文發表演講。

文/王健 香港中文大學（深圳）經管學院助理院長

外資的優勢：基於FDI數據的證據

90年代以來，隨著全球化的深入，國際資本流動出現了爆髮式增長。國際資本流動主要有兩種形式：金融市場投資（Portfolio investment）和通過跨國企業的直接投資（Foreign directinvestment, 簡稱FDI）。其中FDI對新興市場而言，往往更具有吸引力，也是新興市場最主要的國際資本流動方式。

FDI受新興市場青睞的重要原因是大家往往認為FDI可以促進資本輸入國的生產效率。傳統觀點認為FDI主要由技術優勢驅動。比如美國公司的技術更先進，可以利用人工便宜的優勢在投資辦廠。這樣美國的跨國企業向輸入了先進的技術，設備和管理方式，可以幫助提高生產效率。基於這種觀念，新興市場往往對FDI企業提供各種稅收，資金，場地和人工方面的優惠政策，鼓勵更多FDI企業進入本國。

以往關於FDI的研究也主要討論FDI通過什麼渠道提高了FDI輸入國的生產效率。除了上面例子中的直接渠道，有研究發現FDI還可以間接提高FDI輸入國本國非FDI企業的生產效率。比如在FDI企業中工作過的員工，在學習了FDI企業先進的技術和管理方式后，可能跳槽到國內企業工作，把FDI先進的技術和管理方式引入國內企業。另外，FDI企業和國內企業有很多合作，比如向下游企業提供原料，同時會從上游企業購買原料。通過這種上下游的合作關係，FDI企業也可以提高這些國內合作夥伴的生產效率。

所有這些研究都是基於一個前提假設：海外企業代表了先進的技術和管理，可以提高FDI輸入國的生產效率。也就是說，FDI是技術驅動型。這種假設並非沒有道理。數據中確實發現FDI企業的平均生產效率要比國內企業的生產效率高。因此新興市場往往為FDI企業提供了各種稅收等方面的優惠政策，吸引海外跨國公司投資。

但FDI企業和高生產效率之間的這種相關性並不一定代表因果關係。比如FDI企業的生產效率更高，可能是因為這些企業吸引了生產效率更高的員工，而不是因為這些企業的技術或者管理更高效。因此在學術研究中需要通過更嚴謹的方法確定FDI和高生產效率之間的因果關係。一種常用的方法是研究國內企業被FDI企業收購後生產效率的變化。比如一個國內企業被FDI收購后，如果它的生產效率比其他國內企業出現了明顯提高，我們基本可以確定FDI提高了國內企業的生產效率，因此可以作為FDI促進了FDI輸入國生產效率的證據。

但這些研究存在一個漏洞。這些研究對比了被FDI收購的企業和沒有被FDI收購的國內企業。那些作為參照系的國內企業可能存在兩種情況： 一些國內企業可能被其他國內企業收購；一些國內企業沒有經歷任何收購。如果用被FDI收購的企業和沒有經歷任何收購活動的國內企業相比，結果並不一定說明FDI存在特殊的技術和管理優勢。在公司金融研究中，我們往往發現一個企業被收購后，生產效率會提高，無論它被國內企業收購還是被FDI企業收購。我們稱這種情況為併購效應。如果我們比較被FDI收購的公司和沒有進行任何收購活動的國內公司，它們之間的差異可能是這種併購效應造成，並不代表FDI這種外資給國內公司帶來了額外的技術進步。這種情況下，基於FDI是技術拉動型的政策設計就變得不合理。如果國內併購和FDI併購帶來同樣的技術進步，為什麼要單獨給FDI企業提供更優惠的政策呢？

因此，在我和王瀟教授的論文中，我們選擇被國內收購的公司作為參照系，和被FDI收購的公司進行對比。我們的研究使用了2000到2007年工業普查中的公司數據。我們發現，被FDI收購和被國內企業收購的公司在收購之後的兩年內，生產效率比沒有經歷任何收購活動的公司都有明顯改善，但兩組被收購公司之間的差異並不顯著。因此，以前文獻中發現的FDI提高被收購公司的生產效率的結果很可能來自併購效應，而非FDI獨有的現象。

但是我們同時發現，被FDI收購的公司和被國內企業收購的公司之間確實在其他方面存在顯著差異。

首先，被FDI收購的公司的財務狀況得到明顯改善。和被國內企業收購的公司相比，被FDI收購的公司擁有更多的流動資金，在經營中更多利用自己的資金而不是依賴外部融資。也就是說，FDI放鬆了被收購公司的金融約束，支持FDI是資金拉動型的觀點。

我們知道，除了技術短板，很多新興市場的企業也缺乏資金。比如在，中小私營企業獲得資金的成本非常高。但由於資本項目的管制，很多新興市場的企業也難以從國際資本市場融資。這種情況下，FDI往往可以成為繞過國際資本管制的渠道，間接起到金融市場的功能。儘管我們使用的是數據，有證據表明資金拉動型FDI在新興市場中是一個普遍現象。比如密西根大學的Tesar教授和合作者研究了15個新興市場的數據后發現，新興市場中金融約束越大的公司越容易被外資收購。因此造成這些FDI收購的一個重要原因應該是外資的資金優勢，而不是技術差異。當然，也有很多FDI收購是同時基於技術和資金優勢。

被FDI收購和被國內企業收購的公司之間的第二個明顯差距是在出口上。收購之後，被FDI收購的企業出口比被國內公司收購的企業明顯增加。一種可能原因是FDI通過放鬆金融約束，幫助被收購企業開拓了國外市場。我們知道出口有很高的固定成本，比如要在海外尋找合作夥伴和開拓市場，要經歷比國內貿易更長的支付時間等。面臨資金約束的企業往往很難支付這些固定成本，制約了它們的出口能力。被FDI收購后，來自海外跨國企業的資金幫助被收購企業更容易應付和出口相關的費用，提高了這些企業的出口能力。當然，跨國公司在海外的客戶網路和對海外市場的信息也可以幫助被收購企業開拓海外市場。

我們的研究結果表明，FDI的一個重要優勢是資金優勢和海外市場的開拓優勢，而非技術優勢。目前很多發展家採用的稅收和資金優惠政策往往假定FDI是技術驅動型，可以幫助本國提高生產效率。這種政策由於沒有抓住資金驅動型FDI的真正優勢，往往會造成經濟扭曲，而不是促進經濟效率。比如雖然國內收購和FDI收購一樣促進了生產效率，但卻沒有受到同等政策優惠，顯然是不合理的。更合理的吸引資金驅動型FDI的政策是通過降低貿易保護，幫助FDI企業發揮它們的出口優勢。

另外，資金驅動型FDI的存在從一定程度說明國內金融市場效率低，國內公司面臨嚴重的金融約束。因此一個更長期的政策是提高國內金融市場效率，而不是通過優惠政策提高FDI。此外，國內金融監管部門需要加強對FDI的監督，避免FDI成為繞過金融監管和政策套利的工具。

王健、王瀟："Benefits of foreign ownership: Evidence from foreign direct investment in China"，Journal of International Economics，2015年7月。本文獲得2016浦山學術研究獎（了解詳情可點擊2016浦山世界經濟學優秀論文獎獲獎公告），全文閱讀請點擊左下方」閱讀原文「。

上海新金融研究院（Shanghai Finance Institute，SFI）是一家非官方、非營利性的專業智庫，致力於新金融領域和國際金融領域的政策研究。研究院成立於2011年7月14日，由金融四十人論壇（China Finance 40 Forum，CF40）舉辦， 與上海市黃浦區人民政府戰略合作。

自成立以來，研究院共組織各類高端學術交流活動 50 余場，完成課題23項，涵蓋互聯網金融、國際金融、金融租賃、信託、PE、資管等各個領域；出版學術刊物《新金融評論》（雙月刊）22期；出版 「新金融書系」專著17本。

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