中國央行變相「加息」 債市為何集體暴動？

本文首發於15:12，更新於15:21，新增十年期國債期貨收盤漲幅。

周四早間，央行全線上調公開市場逆回購中標利率及MLF操作利率，但債市不跌反漲，十年期國債期貨收漲0.76%，收創逾兩個月新高，早盤一度上漲1.1%。5年期國債期貨則收漲0.29%。

在分析師看來，本次央行變相「加息」，對債市影響可能並不大。

中金宏觀陳健恆、唐薇指出，儘管上調OMO利率10bp，但對市場的影響未必很大。目前二級市場的回購利率明顯高於公開市場操作利率，如央行所說，上調OMO也只是縮小央行操作和二級市場利率之間差距。對於短端利率可能有一定擾動，但對於長端利率，影響可能不明顯。

申萬宏源債券孟祥娟、秦泰認為，債市正在適應穩健中性的貨幣政策操作思路：

債券市場正在適應穩健中性的貨幣政策操作思路，對資金面利率變化反應並不悲觀。總結起來，我們認為本次公開市場操作利率的上行體現貨幣政策短期操作的目標由「控價」轉向「控量」，預計未來公開市場操作利率將一改15年10月至春節前維持平穩的趨勢，回到此前的波動狀態，並且不排除可能隨基本面和通脹情況的變化發生雙向波動。貨幣政策主動調控仍需觀察存貸款基準利率，目前我們尚不認為具備趨勢性加息的前提。從債券市場反應來看，資金面利率上行和央行的表態令短期內不確定性有所下降，整體債市反應積極，10Y國債利率降至3.3%以下。

國君固收覃漢/尹睿哲則從目前債市情緒做出解釋，其表示曾「錯過」反彈機會的機構們追漲意願強烈，再加上利空集中釋放，以及做空籌碼有限，因此債市處於「人心思漲」的狀態：

一是因為多數機構，「錯過」了此前的反彈機會，「再上車」意 願強烈；二是美聯儲加息、經濟數據、季末時點等利空集中兌現，投資者有意博弈「靴子落地」；三是持倉普遍集中在短久期，做空籌碼有限。

未來債市怎麼走？

多位分析師認為，美聯儲加息對債市的影響逐步減弱，債券收益率曲線將在二季度回落。當前債市利率水平已處於高位，再加上監管仍然趨嚴，未來債市仍將處於震蕩狀態。

事實上在美聯儲加息的情況下，美國10年期國債收益率也未能突破2.6%關口，顯示市場並不認為通脹可持續，也不認為經濟前景一帆風順。隨著油價走弱，後續油價同比將快速回落，帶動全球CPI放緩，全球通脹壓力也會緩解。

而國內房地產的火熱後續可能會面臨更嚴格的調控，在居民購買力已經跟不上的情況下，二三季度存在回落風險。加上目前國內PPI觸頂回落，CPI低於預期，整體的通脹預期未來會放緩。

債券收益率在不上調存貸款利率的情況下缺乏明顯的上行空間，而回落可能會在二季度有所體現。10年期國債在反覆測試3.4%關口未能明顯上破該關口，顯示3.4%是較強阻力位，如同美國10年國債的2.6%。二季度10年國債收益率有可能回落到3.2%以下，仍有一定的交易性機會。

短期的不確定性主要是3月末MPA考核是否會導致資金面偏緊，如果緊，帶來更好的吸籌機會，如果不緊，也可以逐步配置，在風險不大的情況下等待二季度的轉機出現。收益率曲線在長端利率難以上升的情況下，未來一個階段將變平。

考慮到3月之後的通脹、增長類數據都會面臨下行壓力，國信宏觀固收董德志認為貨幣政策將保持自有獨立性，他也預計債券市場在2-5月份時期依然保持利率下行趨勢。

九州證券全球首席經濟學家鄧海清博士則認為，債市未來仍將處於震蕩狀態：

一方面目前債市利率水平處於高位，已經隱含了多次加息預期，債市存在著較高的配置價值，同時CPI中樞遠低於市場預期利好債市；

另一方面，監管層面的利空債市的因素確實存在，央行將繼續持續緩慢上調逆回購利率，監管趨嚴並未改變。多空因素交織，債市正在尋找震蕩區間過程，維持債市震蕩的觀點不變。

天風固收孫彬彬團隊觀點類似，其指出外圍壓力之下，貨幣政策的持續收緊，會使得債券尋頂之路又添新的征程。

申萬宏源債券孟祥娟、秦泰則表示，美聯儲加息對債市的影響程度逐步減弱，將更集中於短期情緒，並「整體上維持對今年全年10Y國債2.8%-3.5%的區間判斷」，二季度經濟基本面和通脹預期變化值得關注。