油價預期下調，歐佩克背鍋？

【無所不能 文|姚揚】近幾個月原油市場可謂是風聲鶴唳。自今年以來油價已下跌16%，更在6月底跌至目前為止今年的最低水平。以此為背景，研究機構、投資機構、企業等多方紛紛表示之前對油價的預期過高並下調。以WTI為例，目前主流觀點認為其今年甚至直到明年都很難突破50美元/桶。

研究機構中，EIA於上周將今明兩年WTI預期分別下調了2美元/桶與4美元/桶，根據其現在預測，2017年WTI現貨均價為每桶49美元，2018年將達到每桶50美元；華爾街日報日前通過分析對超過60位經濟學家調研的結果，預測2017年底油價為47.75美元/桶，2018年中旬為49.7美元/桶，2018年底才達到51.16美元/桶。

圖1 EIA近期油價預測

投資機構如銀行與對沖基金也給出了較為相似的看法。美國銀行、花旗集團、法國興業銀行等多家銀行曾預測油價將於今年年底突破60美元/桶，現在普遍下調至50美元以下。例如法國興業銀行於6月29日將今年第三、四季度WTI預期分別由去年底的56美元和58.50美元下調至每桶47.50美元與50美元。此外，儘管下調了今明兩年預期，銀行認為油價仍然應該高於目前水平。花旗和高盛均表示，原油價格目前可能接近或者正位於其最低位。但鑒於多數銀行對其將維持在50美元以下的預測，油價可上漲的空間並不可觀；Astenbeck基金公司此前一直堅定地認為石油供過於求的報道有所偏頗。而當前，該機構也不得不承認，不僅市場情緒愈發悲觀，基本面也出現了實質性的惡化。根據其上周發布的報告，其已經扭轉數月以來的樂觀態度，認為油價可能會在每桶50美元左右徘徊且嚴重供過於求的局面可能持續到明年。

歐佩克減產不減力，漏網之魚異軍突起

談及對油價失望原因，多數機構將矛頭指向歐佩克，認為其減產效果被大幅抵消導致了油市的頹勢。而需求側雖不算盡如人意，卻並非主因。根據投資管理機構Bernstein的相關研究，到2021年，原油需求量將以每年130萬桶/天的速度增長。EIA也預計2017年全球原油日消費量將增長150萬桶，該值於2018年將進一步增加到160萬桶。大部分增長(每年約120萬桶)來自和印度等非經濟合作與發展組織國家。

而歐佩克可謂是欲哭無淚，減產協議並未達到預期效果使其進退兩難，卻還要遭到「無端」指責。總體而言，針對歐佩克的指責認為其當初給予市場不切實際的幻想而並未完全履行其當初的承諾。今年年初，歐佩克與俄羅斯達成歷史性共同削減產量協議，以試圖結束長達三年的供過於求的局面，這一事件使市場當時產生了很高的預期。而當減產效果不盡如人意時，市場抱有的過大的希望便迅速轉變為失望。

美國銀行分析師Blanch認為與當初承諾相比，歐佩克真正的減產量太少。此外，歐佩克當初決定豁免利比亞和奈及利亞減產時嚴重低估了其產量反彈的力度及對市場造成的影響。目前利比亞日產量已超過90萬桶，處於其自2013年以來產量的最高點。與此同時，奈及利亞也在中斷15個月後，大幅恢復其原油生產及出口。而利比亞和奈及利亞石油產量激增，無疑在一定程度上阻礙了2017年第三季度的庫存下降。

這也在一定程度上導致了市場對歐佩克進一步減產的期冀。上周三，俄羅斯官員表示反對進一步減產後，WTI期貨價格下跌了4.1%。而市場的訴求可分為近期增加減產量或待該減產協議明年期滿後進一步延長。前者主要出於對協議期限內不能有效消化庫存的考慮，而後者主要源於對協議期滿之後歐佩克為搶奪市場份額而大幅增產的擔憂。平心而論，歐佩克減產的初衷就是便於之后增產，現在進一步減產或者延長協議只能在一定程度上推延市場所需面臨的痛苦，還很可能使其最終增產幅度加大。Bernstein認為，2017年歐佩克原油日供應將減少60萬桶，達到3200萬桶/天，但2018年將全部反彈並於2021年達到3390萬桶/天。EIA則認為，2018年減產協議將進一步延長，但其成員間無疑分歧將更大。

美頁岩油趁人之危，歐佩克力不從心

然而將油市頹廢的鍋完全甩給歐佩克未免有失偏頗，歐佩克雖然有繼續操控油價的意念，但恐怕是力不從心了。美國頁岩油產量增長、成本下降的潛力與速度令人側目，無疑削弱了歐佩克的影響力和掌控力。

美頁岩油在油價處於50美元/桶水平時維持甚至增加產量的能力也是很多機構看空油價的主要誘因之一。不斷上升的鑽機數量表明，歐佩克協議到期后，美頁岩油產量將繼續增長。PermainBasin的儲量保證其若干年內可以保持生產，此外BakkenBasin的產量也於今年內增長了18%。EIA預計，2017年美原油日產量將達到930萬桶，比2016年增加50萬桶。而2018年，將進一步升至每天990萬桶，達到歷史最高水平，且該預測已經考慮了低油價的影響。

如果油價維持在每桶45美元的低水平，頁岩油生產確實會受到影響，但美國石油開採商將有能力捲土重來並愈戰愈猛。部分機構甚至懷疑地緣政治將不再能引發實質性的供不應求。據達拉斯聯邦儲備銀行的調查，多數美國能源高管認為，美頁岩油在一定程度上將油市再平衡推移到了2018年甚至2019年下半年。

對於油價預測，筆者也認為更應該關注分析過程而非結論。油市本就撲朔迷離，各方發布的預測通常或主觀臆斷或別有用心，更何況此次下調是更正之前預期的錯誤。而如上文所述，油價在目前的基礎上仍有一定的上漲機會和空間。由於當前市場已經失去等待庫存緩慢下降的耐心以及對短期內達到再平衡的信心，庫存的嚴重積壓降低了對潛在減產風險的敏感度，投資者更加看重事實數據，美國頁岩油鑽井數下降、庫存明顯下降及OPEC進一步減產等消息將對市場產生一定的提振作用。