國泰君安國際：維持水泥行業中性評級

水泥行業現狀。1） 2，000 噸/天的熟料產能佔全國總產能的約10%。2）前10 大水泥生產企業的產能占熟料總產能的53%。3） 受到冬季錯峰生產及行業自律的正面影響，我們估算2016 年熟料產能利用率約為74%。4）成本曲線在2016 年下滑約9%，在較高的水泥價格環境下，我們看到水泥噸毛利在2016 年大幅上漲18%。

不可避免的需求放緩但供需機制已改善。在房地產投資鏈條放緩的背景下我們認為2017 年下半年的水泥市場狀況與2014 年下半年類似。然而不同的去產量措施已經在一定程度上改善了過去不平衡的供需狀況，並且將協助避免行業環境惡化的再次發生。

若需求不足水泥價格將被如何影響？我們測算如果實際水泥消耗同比下滑10%，在旺季時60%的水泥磨開工率的情況下，水泥庫容比將在一個月內上升5 個百分點。而若水泥庫容比達到了70%，在需求不足的情況下，水泥價格普遍回落將很有可能發生。

維持行業「中性」評級。我們認為未來行業將成為水泥企業相互爭奪利潤的遊戲，而規模較小的公司在需求及盈利企穩並且有限的產能增長環境下將漸漸地被吞噬。我們也認為潛在的信貸收緊將為潛在風險。在所有我們所覆蓋的水泥公司中，華潤水泥（01313 HK）為我們的行業首選，基於其最便宜的估值和最確定的利潤前景。