陳建奇：如何評估逆周期調節因子？

文/新浪財經意見領袖專欄（微信公眾號kopleader）專欄作家 陳建奇

逆周期調節因子的機制確實有著一定的理論支撐，在現實生活中，市場匯率確實也出現過超調的現象，這些都支持逆周期調節因子對匯率機制改革的積極作用。然而，要讓逆周期調節因子真正發揮作用，還需要進一步解決幾個重要問題。

今年人民幣匯率機制改革的亮點是引入了逆周期調節因子，應對人民幣匯率的順周期問題，此後人民幣對美元匯率出現了階段性反彈，逆周期調節因子對人民幣匯率的影響問題備受關注。不少評論認為逆周期調節因子的引入有助於抑制外部對人民幣的套利套匯等投機活動，特別是美聯儲加息等重要時點往往帶來人民幣匯率的單邊波動，投機資金藉此可以通過做空或者做多等方式獲利，如何評估逆周期調節因子的問題，成為理解人民幣匯率機制建設的重要內容。

從理論上看，在經濟上漲或者減速等周期變動過程中，匯率可能會由於宏觀經濟波動而出現超調局面，這可能導致匯率背離了經濟基本面的情形，此舉不僅無助於對匯率形成較為穩定的預期，而且也會影響實體經濟的發展。對此，通過引入逆周期調節因子，可以在匯率定價機制中充分反映周期因素，對沖經濟周期等波動所帶來的匯率超調問題，避免匯率非理性波動。

逆周期調節因子的機制確實有著一定的理論支撐，在現實生活中，市場匯率確實也出現過超調的現象，這些都支持逆周期調節因子對匯率機制改革的積極作用。然而，要讓逆周期調節因子真正發揮作用，避免匯率走勢偏離經濟基本面，還需要進一步解決以下重要問題。

首先，需要回答什麼是周期的問題。周期是經濟學中的重要概念，在歷史實證經驗數據中，確實有著周期的現象，不少經濟學家通過對周期的分析來預測或者分析宏觀經濟的走勢，解釋宏觀經濟的波動。然而，周期有短周期、中周期及長周期，不同的周期可能對於匯率的影響是不同的，這也決定了不同周期形態下逆周期因子可能需要不同的公式。在具體執行過程中，逆周期調節因子針對的是什麼周期呢？這是逆周期調節因子需要進一步回答的第一個問題。

其次，需要回答現在處於經濟周期什麼階段的問題。現在分析經濟周期的文獻，大多是對過去歷史經驗的分析，對於未來周期的預測並不很準確，因而需要理解目前處於周期什麼階段的問題。這就取決於一個重要問題，即監管部門能夠準確識別經濟周期嗎？目前的經濟處於經濟周期的什麼階段，目前宏觀經濟是處於下行周期還是谷底回升周期，對當前周期形態的把握勢必對匯率調節起著重要作用。這是逆周期調節因子需要回答的第二個問題。

第三，需要回答未來經濟周期會如何演變的問題。雖然經濟周期有其內在的規律性，但不少研究也發現經濟周期會隨著全球環境變化、各國經濟增長模式等因素而出現變動。在此背景下，逆周期調節因子的使用就必須考慮未來周期的演變問題，以此才能更好平滑周期形態變化對匯率的影響，也才能更好實現匯率與宏觀經濟基本面相一致的目標。綜合來看，當前經濟正處於三期疊加的新常態，金融危機以來全球經濟也出現減速分化的新常態，全球及的經濟周期也可能出現新的形態，深入研判新常態背景下經濟周期的變化問題，成為逆周期調節因子的匯率機制改革需要回答的第三個問題。

(本文作者介紹：中共中央黨校國際戰略研究所世界經濟室副主任、副教授。)