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如何通過金融判斷中國的賺錢周期哪裡?

如何通過金融判斷中國的賺錢周期哪裡?

王劍,CFA

2015年6月,國內經濟仍不景氣,我去紹興,卻碰到一個很有意思的現象。由於前期印染企業很多從事過度投資,以房地產為主,而後在宏觀調控中,資金鏈斷裂,企業破產。但印染業本身的產能並不顯著過剩,是一個供需大致平衡、盈利基本穩定的傳統行業。然而,很多印染企業卻因為企業主過度投資失敗而被動出清,於是達到了一種「產能過度出清」的地步。最後,剩下的印染廠產能不足,海外訂單接不過來,大家加班加點在干。如果不是親眼所見,我無法預想到經濟不景氣的2015年,竟然看到輕紡城里一片熱火朝天的景象。

房地產調控,意外地調控出了一波印染業的周期波動。這樣的一次周期波動,既有客觀經濟規律的因素,又有人為因素,極端複雜。每一次波動,都可能帶來投資機會。

抓取周期股的投資機會,是一項困難而又充滿魅力的工作。

任何行業都有周期性

任何行業都有周期性,這包括兩層意思:

(1)任何行業都會受到宏觀經濟周期的影響。宏觀經濟周期是人類社會經濟發展中的規律性波動,這種波動影響著各行各業。只不過,有些行業受影響的程度大,比如金融、地產、基建等行業,是典型的強周期性行業;而有些行業則受影響較小,是弱周期性行業,比如日常的衣食住行,有時我們稱之為民生行業。而周期行業中,又分為順周期、逆周期兩大類,比如金融、地產、基建等行業與經濟周期正相關,是順周期性行業,而有些其他行業卻是負相關,就是逆周期性行業

遺憾的是,在現實中,我們誰也不知道中間那根斜線在哪裡。這導致,在周期下行過程中,我們永遠不可能準確地知道,下行到哪裡就應該打住了。進而,下行總是過頭的。

(2)任何行業都有自身的生命周期:每個行業都會經歷導入、成長、成熟到衰退。人類的技術、文化等深層次因素的變動,會開發出新產品,同時也會導致某些產品不再被人們所需,使該行業進入衰退期。就像曾經計程車出現,取代了街頭的黃包車。再比如,很多國家完成工業化、城市化之後,對鋼鐵水泥等基建材料的需求大幅下降。沒有永不落幕的行業,今日金光閃閃的行業,或許某天也會離開人類的歷史舞台。

我們研究周期時,這兩個層面的周期都需兼顧。有些行業,只是受宏觀經濟影響而下行,只要你還相信這個經濟體還不至於萬劫不復,那麼下個周期起來時,它還能東山再起。而有些行業,是處於自身生命周期的衰退期,那麼即使經濟周期再向上,也無濟於是。

很顯然,金融業是典型的強周期性行業,與宏觀經濟周期高度正相關(部分子行業可以認為是負相關)。另外,人類跨時空配置資源的需求仍在(或許將來生產力高度發達,物資極大豐富之後,資源配置需求就消失了),因此依然需要金融。所以,我們相信,金融業仍未進入衰退期(當然,有些子行業可能有不同情況)。因此,我們討論的周期,主要是指上面的第一層意思。

任何投資都看預期差

任何投資都看預期差,不管它所處行業是不是周期性,定價原理均是如此。實業投資如此,股票投資也是如此。

資產定價原理,永遠是未來現金流的折現:

只要投資者對上述公式中的某個變數的預期發生變化,資產價格就會漲跌。所以,我們證券分析師要關注的是預期差。

由於人類認識世界的不充分,任何時候都會存在預期差。事實上,周期下行期的行業,又往往更容易出現過度悲觀的現象。尤其在某些特別糟糕的階段,或者是受到一些利空消息的影響,哪怕只是情緒面的風吹草動,都使投資者對周期行業的未來現金流產生了極為悲觀的預期,絕望的實業參與者在關停產能,股票投資者也在賣出股票,股票估值跌到谷地。

可一旦有信息表明,實際情況並沒有大家想的那麼糟,股價便會迎來反彈。表現在股市行情上,就是在漫漫熊市之中,股價也會有好多次波段性機會。但這裡賺的還不算大錢。

真正的大錢,是要到周期的拐點時刻。那時,產能或許已大幅縮減,而當需求意外回升時,我們連足夠的機器都找不著。

而這可能是每個實業家、分析師在等待的時刻,雖然幾年一遇,卻仍在堅守。

金融行業是周期之眼

宏觀經濟周期波動是一種規律,那麼終究會有起來的一天。每次,市場如此聰明,總是在復甦之前先知先覺,提前知道了明天的變化,股價就開始有反應。

那麼,我們如何與聰明的市場搶跑?我們知道,市場不是神,它是由一個個勤奮的人組成的。我們不得不加入到這些人之中,大家都拚命去尋找最早的信號。

而金融行業有可能很早獲知那個信號。經濟周期是經濟活動的表象,而經濟活動必然離不開資金,資金就像經濟體的血液。比如在經濟周期底部,企業主們嗅到了需求,於是決定開工。決定開工之後,那麼他們要做的第一個事情,肯定是去籌集資金,比如去找銀行申請貸款。然後,開始訂購原材料,聘請職工,然後經濟變化才開始向上游蔓延。

所以,驅動周期波動的直接因素,肯定是錢。周期上行,是錢買上去的(不管是實體還是股市);下行期,也是錢在跑路。從這一角度而言,金融業是整個經濟的資源配置工具,是整個經濟的「策略師」,是周期之眼。

這也是我們堅守在金融行業研究的又一個理由。

(本文由作者王劍授權原創發布,如需轉載請和作者聯繫)

作者:王劍,國泰君安證券股份有限公司銀行業分析師,2016年新財富銀行業最佳分析師。作者微信公眾號:王劍的角度(wangjianzj0579)

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