監管層對通道業務作最新表態 資管「去通道」序曲拉響

當市場都在關注證監會對國海證券、新沃基金的處罰之重時，關於通道業務的最新監管表述也引起業界廣泛關注，目前通道業務規模有多大？答案是27萬億。

5月19日，證監會發言人張曉軍在發布會上指出，證券基金經營機構從事資管業務應堅持資管業務本源，謹慎勤勉履行管理人職責，不得從事讓渡管理責任的所謂「通道業務」。各資產管理人應引以為戒，結合自身管理能力，審慎開展業務，珍惜名譽，取信於投資者、取信於市場，切實履行投資管理及合規風控的主體責任。

這是在處罰新沃基金時，發言人作出的表述，值得注意的是，對於通道業務的禁止說法或不單單指基金行業，而是針對整個資管行業——這句話的主語是「證券基金經營機構」，這其中或包括了券商資管、基金公司及基金子公司的通道業務。

通道業務狂飆

通道業務是證券市場分業經營、牌照管理環境之下的一種特殊業態，信託、基金子公司、券商資管都可以實現「通道」性質。對券商而言，由於不用主動管理即可坐收一定的通道費，通道業務在券商資管業務中一直佔據相當比重。

基金業協會最新公布的一季度資管行業規模統計顯示，以通道業務為主的定向資管計劃，整體規模仍保持較高增速，證券公司、基金公司資管通道業務發展繼續保持較快增長，增速保持與2015年相近的水平，但基金子公司專戶通道業務受監管政策影響較大，增速大幅下降。

截至今年一季度，整個資管行業內「一對一」產品規模約為27.03萬億元。根據基金業協會統計，今年一季度，基金子公司一對一專戶存續產品管理規模達8.21萬億元，公募基金存續的一對一專戶規模為4.18萬億元，而相應的券商定向資管規模約為14.69萬億元。

雖說一對一專戶及券商定向資管計劃並非全部為通道業務，也有部分主動管理產品，但確實存在當淪為通道時可能會委託人話語權更大，甚至擁有絕對話語權的情況。

自2012年資管新政實施及此後大集合被叫停后，券商資管的通道業務就進入爆髮式增長期，券商資管格局也由此發生了逆轉。

2012年，集合計劃在券商資管總規模中的佔比，從前一年的53%直線跌落至11%；而與此同時，以非標融資的通道業務為主的定向資管快速逆襲，在券商資管的規模佔比從前一年的47%直接飆升至89%。此後三年，定向計劃都保持在90%上下的佔比。

細數通道業務三大風險

一是凈資本佔用風險。

從表面看，通道業務把錢借出去，收取費用，同時還掌握著錢的監管和行權權利，好似完全能保證本金不損失，真心躺著賺錢，但實際上並非如此。通道業務核心凈資本率不斷下降，比如，一個基金子公司1個億左右的凈資本，而資產規模已經達到8000多億。如此低的凈資本比率，一旦子公司出問題，必然會引發基金公司風險，最後受損失的就是基金持有人。

二是風險內部傳導風險。

外部風險呈現多樣化、高頻化的趨勢，作為通道方的券商資管收費低廉，一旦發生風險事件就面臨外部風險向券商內部無限傳導的可能。

針對通道業務可能存在的風險，證監會在此前曾發文規定「禁止基金子公司通過『一對多』專戶開展通道業務；明確要求證券公司「不得通過集合資產管理計劃開展通道業務」。但在「一對一」的專戶和券商定向資產管理計劃上一直沒有明確嚴格限制。

三是風險外部傳導風險。

而此次新沃基金被處罰的乾元2號特定客戶資產管理就是一隻「一對一」的專戶產品，在通過多次回購，以極高的槓桿集中持有債券，相關債券出現兌付違約后，導致回購交易無法償付，直接將風險傳導至多家其他金融機構。

監管持續趨嚴

2016年6月，新版《證券公司風險控制指標管理辦法》完成修訂，將券商資管納入表外業務，通道業務計入槓桿率約束，資管業務規模計入風險資本，定向資管計提比例大幅增加，通道業務因為計提凈資本而受到約束，但可以明確的是這一新規實際影響有限。

去年7月，證監會「新八條底線」頒布實施，從適用對象、銷售募集環節、分級結構設置、資金池業務和投顧等角度多方面約束資管業務。

一家券商老總表示，在「新八條底線」頒布后已開始對資管產品結構進行調整，包括逐步收縮資金池產品、控制通道業務規模等。而伴隨通道業務競爭加劇、費率長期受抑制，證券行業內也對提高主動管理規模達成共識。

同年12月，基金子公司凈資本約束正式落地，各項業務均需與凈資本掛鉤，基金子公司通道業務量驟減。

記者了解到，目前券商資管的通道業務，一部分進入二級市場投資股票，還有相當大一部分是為銀行的委外、票據、非標等資金在做通道，是銀行資金「繞開」監管的途徑。

去年7月27日，一份《商業銀行理財業務監督管理辦法(徵求意見稿)》下發到各銀行，銀行理財資金新規明確銀行非標資產只能通過信託通道，券商資管和基金子公司通道業務受到壓縮。

一行三會的協調監管措施，旨在降槓桿、去通道、強化風險管控。

資管行業何去何從

此次證監會發言人的表態，或開啟整個資管行業「去通道」的序曲，未來，券商資管行業發展必須擺脫監管套利，回歸資產管理行業價值挖掘、資產配置、風險管理的本源，主動提升管理能力。

中信證券資產管理業務高級副總裁魏星預計未來資管規模增速從高速逐步轉為中速，資產管理的需求仍將長期處於快速增長期。但短期看，資管行業的發展增速已普遍減緩，預計未來五年規模增速將回到10%~20%的中速發展水平。

同時，業務方向從通道業務逐步轉為主動管理和證券化。魏星指出，在多重監管政策的引導下，券商資管通道業務增速從整體來講已呈現下降趨勢，而以銀行委外投資為主體的主動管理業務出現了快速增長，並且投資方向越來越多元化。另一方面，資產證券化業務直接服務於實體經濟，也成為近兩年資產管理行業的新亮點，並將保持持續快速增長。

此外，盈利模式從資產負債驅動轉為資產配置驅動。券商、基金接受銀行理財資金進行中短期固定收益管理的模式實際上是買入並持有為主的資產負債業務，其業務核心是流動性管理。但隨著債券牛市的結束和優質資產供給的減少，原有業務模式已經難以持續做大規模，需要轉向資產配置驅動的凈值化投資管理模式。

具體到券商資管，華寶證券分析師李真表示，在資產荒的大環境下，證券公司作為直接融資的中介，連接了資金端和資產端。未來，券商通過轉型「投行+資管」模式，以買方視角掌握投資需求，憑藉自身投研實力，主動創設金融產品，對接實體企業的融資需求。此外，證券公司通過發展ABS，可以充分利用自身產品設計及投研能力，通過ABS產品創新，連接資產端與資金端，充分發揮券商各部門協同效應，推動證券公司投行資管的轉型。