家電行業周觀點：另類資產荒

投資思考：另類資產荒背景下的抉擇。雖然年初以來A股市場仍是存量博弈格局，但另一種形式的資產荒(中小創盈利羸弱殼價值走向覆滅，金融監管趨向嚴格，強周期行業盈利趨勢不明朗)，卻悄然推高了消費白馬公司的資產價格，即所謂「確定性溢價」。短周期而言，估值的下行風險取決於地產景氣的拐點何時出現，上行風險則將是成長型資金開始採用PEG估值家電….由於具有良好的業績支撐，家電龍頭的配置價值和相對收益，仍可視為階段性的選擇。

景氣預期水漲船高，市場情緒開始分化。據Wind，Q1家電板塊收益率11.1%基金持倉5.9%，分別是市場第2和第5位。由於家電板塊的整體估值水平處於2011年以來的相對高位，景氣的持續性和盈利的可靠性至關緊要。3.9日小天鵝公布2016年報(2016Q4業績被認為低於預期，後續股價上漲32%)與4.26日格力公布年報(年報一季報基本符合預期，後續股價下跌6.3%)后的股價表現大相徑庭，已經很好的檢驗了家電乃至消費品投資的市場情緒。結合地產周期與原材料成本因素分析，預計Q2家電龍頭的盈利仍將向好。

估值，遊走於價值與趨勢的邊緣。資金逐鹿的遊戲中，估值和基本面有時是必需的裝飾品。按TTM-PE，家電板塊整體估值溢價約30%(較2011年以來中樞水平)；國際比較，相對於海外家電企業仍處於平價或折價狀態的只有白電三巨擘。短周期而言，傳統體系中家電估值的下行風險取決於地產景氣的拐點何時出現，而上行風險則將是成長型資金開始採用PEG估值家電(小家電是過往6年唯一PEG>=1的家電子行業)….兩股力量的分歧源於對家電需求是否存在較強周期性的不同認知。如果訴諸於估值的正能量，我們傾向於白電巨擘的溢價繼續提升….相對於海外同類大型綜合家電企業，無論是在各自疆域還是放眼全球，美的格力海爾的產業鏈競爭力都無疑看高一線。

現金價值：比較(市值-凈現金)/過往三年平均盈利(不含金融行業)，家電最具價值企業的前五名分別為海信電器(A股6名)格力電器(A股第15名)美菱電器和美的集團。比較(市值-凈現金)/過往三年平均自由現金流似乎更具「客觀性」，家電最具價值企業分別為格力電器(A股第11名)TCL集團(A股28名)海信電器(A股30名)小天鵝(A股33名)和美的集團。