宇通客車：新能源觸底回升 龍頭估值修復

市場回暖，6月新能源客車訂單回升。公司1-5月累計銷售各類客車16618輛，同比下降28.73%，主要由於今年1-5月新能源客車銷量大幅下降導致。新能源汽車行業政策調整，去年12月出現消費透支，今年1季度進入空檔期，公司新能源客車業務步入低谷。隨著新能源汽車目錄公告常態化，產業鏈對政策調整逐步消化，公司新能源客車業務已趨向回暖，預計6月份公司訂單快速回升，銷量有望迎來正增長。2017年1-5批《新能源汽車推廣應用推薦車型目錄》中，公司共有104款車型進入目錄，合計佔比客車目錄總車型的9.3%，在客車企業中排名第一，公司新車型的持續投放也將有利推動新能源客車銷量。

新能源汽車行業政策收緊，公司市場份額有望提升。2016年12月31日，《關於調整新能源汽車推廣應用財政補貼的通知》發布，客車補貼調整較大，新的補貼政策提高了技術要求，非個人車輛需要運行3萬公里才能獲得補貼，對資金墊資提出更高的要求。2017年5月17日，工信部對「2016年度新能源汽車推廣應用補助資金初步審核情況」進行了公示，僅8.5萬輛通過審核，新能源汽車行業資金壓力加大。公司擬發行超短融、永續中票、海外中票融資儲備資金，且留有餘量。我們認為，政策收緊有助於淘汰行業內低端競爭者，提升行業集中度。公司作為行業龍頭，技術和資金實力雙雙領先，市場份額有望得到提升。

公司客車競爭力持續增強，海外業務和中高端業務有望打開長期增長空間。2016年公司在行業海外市場出口下滑的情況下(-9.6%)，實現海外客車銷量7121台，同比增長1.47%，占客車出口總量的38%。受益於客車市場在全球的優勢，公司技術和製造能力持續提升，國際競爭力持續增強，1-5月出口銷量實現正增長，2017年客車出口目標8000輛(+12%)。公司匠心打造並隆重推出高端商務中巴T7，打破了合資品牌在中高端公商務客車市場的壟斷，現有訂單幾百台。公司海外業務及中高端業務有望為公司長期發展提供更大的增長空間。

盈利預測及估值。維持公司2017/18/19年EPS預測1.85/2.13/2.32元。公司當前價21.67元，分別對應2017/18/19年12/10/9倍PE。2017年上半年市場對公司預期處於低點，公司新能源客車銷量增速近期有望回升，有助估值修復。公司是客車龍頭，市場份額穩固，技術和製造能力全球領先，未來有望在海外市場和中高端市場打開長期增長空間。當前市場對於藍籌、細分行業龍頭的估值溢價，公司估值12倍，處於歷史估值區間偏下限位置，我們認為公司合理估值為2017年15倍PE，維持「買入」評級，目標價27.7元。