房地產併購大潮來襲，這盤棋該怎麼下？

2016年，房企規模化擴張意願升級，在地價高企、資金充裕等疊加效應下房地產行業迎來併購潮。經統計，全年房地產行業境內外共完成併購案例197起，涉及金額4014億元。百強企業積極把握併購機遇，主導併購案例共125起。

圖1 百強企業2016年併購情況

2016年，百強企業83%的併購以獲取項目資源為目的，10%為獲取房地產公司，另外7%以獲取房地產關聯產業公司為目的。其中，前30規模較大的百強企業縱橫捭闔，全面併購項目、地產公司及關聯產業，發展優勢更加彰顯；其餘百強企業則以獲取項目資源、降低土地成本為主。通過加大資本化擴張力度，百強企業顯著增強了新一輪發展動力。我們從行業併購聚焦的項目資源獲取、企業間持股及上下游延伸等方面探討優秀企業的併購思路：

1. 「項目」併購

圖2 項目資源選擇要素

通過併購項目公司股權或直接收購的方式獲取項目資源，是房地產行業併購的主要目的。從梳理的30多家房企百餘條併購案例來看，項目資源主要選擇那些區位、產品與併購企業發展戰略及市場主流需求相契合，發展前景、預期收益良好，性價比較高的項目。以併購規模較大的恆大、融創以及陽光城

、新城控股等企業為例：

✦ 恆大、融創：青睞重點城市中變現快、產品定位契合企業或主流市場需求的項目

恆大、融創是行業的併購大戶，主要青睞於「能快速入市銷售、實現現金迴流」的項目。

標準一：能快速入市銷售、實現現金迴流

圖3 恆大併購人和集團哈爾冰項目概況

圖4 恆大併購成都兩地塊項目概況

圖5 恆大併購人和集團相關項目2015至2016年銷售情況

從恆大來看，其一，偏好能快速入市的成熟項目。如2016年4月恆大併購人和集團哈爾濱4個項目，其中有3個項目均為在售的成熟項目。恆大接手后，首先通過更名灌入恆大的市場影響力，同時快速整合實現併購當月即開盤，憑藉標準化的市場營銷和推廣體系、以及高強度的執行力，恆大接手后這三個項目的銷售駛入了快車道，銷售額直線上升，當年為企業銷售貢獻超30億元。其二，偏好配套成熟或特色鮮明的優質地塊，快周轉加速推向市場。如恆大7月份在成都入手的地塊，瑞升集團旗下2400畝新都地塊位於白鶴島生態區，屬於成都地區獨有的自然景觀資源，恆大憑藉強勁的高周轉能力，收購半年左右就實現了開盤銷售。

圖6 融創併購相關項目概況

融創，是現金流導向明確的企業，基於強勁營銷能力,入手成熟度高及易於高周轉的項目，更好地控制項目成本及入市時機。例如融創收購成都本地房企天合房產旗下三個在售項目凱旋公館、凱旋東岸和麓湖之春的所有股權，其中凱旋公館項目自收購起就為公司貢獻銷售額，截至2016年末貢獻近3億元； 2016年2月收購美盛天境項目70%股份，案名迅速變更為融創美盛象湖壹號，項目6月份開盤，截止同年12月銷售額達到18.5億元，融創的開發速度及營銷能力可見一斑。

標準二：契合市場主流需求和企業自身定位，主要青睞中高端的改善型產品

表1 恆大併購相關項目特點

2016年在改善型產品大量釋放之際，恆大偏好併購中高端改善型項目資源。從哈爾濱和成都的併購事件來看，恆大在哈爾濱併購的3個住宅類項目均為低密的改善型產品，主要由高層、洋房和別墅等構成；成都的兩個併購項目中，新都地塊打造成了低密的生態景觀居所，沙河堡地塊打造成恆大產品線中最高端的華府系產品，也是成都首個高端華府系項目。

而融創一直聚焦高端精品，在項目併購時青睞於與公司定位契合度較高的高端項目。如收購的鄭州美盛項目、北京昌平懷柔兩大獨棟別墅項目、蘇州德爾太湖灣和德爾太湖城兩個項目、上海摩克持有的位於上海浦東南郊的兩個項目，無一不是定位高端的項目。此外，融創在收購定位相似項目后，進行產品調整及包裝，再推出市場，鞏固融創的高端定位，如對於融科智地的收購，除了增加土地儲備，還因為其產品定位以及發展理念與融創自身的定位高度契合，收購后可能會產生1+1>2的協同效應。

標準三：有深耕基礎或發展潛力的一二線城市

恆大偏好於有深耕基礎的二線城市。具體來看，哈爾濱雖不是全國的熱點二線城市，但在東北市場中相對活躍，而2013年至2016年恆大在哈爾濱的商品房銷售額一直佔據領先位置；成都是中西部地區市場潛力較大的城市之一，恆大在成都的商品房銷售額2015年、2016年均在市場前列。在這兩個城市的收購，不僅可以發揮已建立的市場影響力，同時將進一步鞏固恆大在當地的市場地位。

融創偏好於核心一二線城市，或為進一步深耕或為拓展。謹慎選擇城市，進入必將深耕，這是融創十餘年堅持的核心戰略，也是其併購選擇要素，對一個城市的戰略性看好成為重要的篩選條件，融創對鄭州、深圳地區項目的收購就是典型代表。融創關注並看好鄭州的市場空間及發展潛力，所以通過收購美盛置業有限公司70%股權和債權成功布局鄭州市場，完善了公司核心一二線城市的布局；融創一直看好深圳及周邊市場， 2016年通過收購萊蒙國際的7個項目公司所有權戰略性進入深圳，完成四大一線城市布局。

✦ 陽光城、新城控股：青睞於性價比高、符合企業市場戰略的項目

2016年，陽光城、新城控股等企業，通過靈活運用併購，分別收穫了大量優質資源，這些快速成長的房企在項目資源選擇上偏好於性價比較高、所在城市契合企業市場發展戰略的項目。

標準一：性價比較高、有利於企業降低土地成本

伴隨著地價的日益攀升，高地價成為影響企業盈利的主要因素，為了降低成本、提升企業盈利規模，高性價比地塊成為陽光城、新城控股等企業併購的重要目標。

表2 陽光城集團2016年已公告併購信息

從陽光城來看，2016年陽光城已公告的併購信息中，通過併購企業已獲得47宗地，其中有大量高性價比的土地及項目資源。據統計，陽光城前11月，其通過併購渠道所獲土地的拿地成本僅為1304元/平方米，遠低於同期招拍掛市場價格，大幅降低了企業土地成本。具體來看，如7月2日，陽光城通過併購福建建樹房地產開發有限公司獲得了位於福州一宗地，所獲土地的樓面積僅為6684元/平方米，而地塊周邊住宅樓面積已破25000元/平方米。

從新城控股來看，10月9日，新城控股以15.7億元的價格收購少海新城23宗國有土地使用權，合計土地面積達80.08萬平方米，容積率最高為1.8，最低為1.1，按照中間值計算，土地樓麵價僅1352元/平方米，遠低於周邊同類低密度產品土地樓麵價。

標準二：契合公司市場布局發展戰略

企業通過併購符合其發展戰略布局的項目，形成項目定位等的互補與呼應，持續深耕或拓展符合戰略布局的城市，實現企業更大更快發展。

從陽光城來看，陽光城通過選擇與企業戰略布局相契合的併購標的，助力企業進行區域深耕及城市拓展。陽光城的戰略布局為「領跑大福建的同時，著力深耕長三角、京津冀和珠三角三大核心區域，並擇機進入戰略機會城市。」陽光城通過併購在廣州四戰四捷，累計持有建築面積超過300萬平米，助力企業進行區域深耕；11月底，陽光城成功競得物產中大集團資產包，獲得了13幅處於不同開發階段的優質地塊，其中位於杭州、成都、武漢、南昌的優質資產存貨龐大，這對於陽光城進一步深耕杭州、成都，以及快速壯大武漢、南昌兩個新城市，均具有顯著的作用。

從新城控股來看，新城控股通過併購補充其在部分已布局城市的土地儲備資源，實現城市深耕。2016年，新城控股通過併購在青島獲得大量土地資源，成為青島市土地儲備最大的房地產企業，通過併購實現深耕青島的戰略意圖得以充分發揮。此外，新城控股不斷強化企業已有戰略布局，通過併購補充了其在蘇州、武漢及上海等地的土地資源儲備。

2. 「企業」併購

隨著資本整合的深入，企業間的併購成為另一大主題。

✦ 綠地、融創：青睞於志同道合、優勢互補、合作共贏的企業

從綠地、融創等行業龍頭企業間併購的典型案例來看，能夠志同道合、合作共贏是企業併購的主要考量因素。

圖7 綠地及融創典型企業間併購案例概況

志同道合，財務走弱但價值依然顯著是併購對象的重要特徵。首先，發展理念與業務特色相似，具有共同的利益和戰略導向，存在協同共進的基礎。商業是綠地集團重要的產業板塊之一，同時也是其發展戰略的重要組成部分，而協信是商業地產

、產業地產領域的佼佼者；融創與金科同是重慶的銷售領先房企，兩者在城市選擇和產品戰略上思維方式相近。

合作共贏是該類企業間併購蘊含的重要目的。綠地與協信在商業地產等特色領域具有較強的協同性，併購完成後雙方將強化在商業及產業地產領域的合作，將協信遠創打造成為以商業與產業地產運營為主的輕資產公司；融創併購金科后雙方首次合作開發位於廣西省南寧市的安吉南項目，其中重慶融創持有51%股權，金科持有項目公司49%股權，通過合作將進一步強化雙方主營業務的擴張和融創在西南市場的影響力，同時雙方在管理、業務層面上融合加深，目前融創的持股比例已經達到23.15%，未來雙方之間的合作將進一步深化，強強聯合的協同效應也將不斷釋放。

✦ 國企重組：指令為主，強者更強

地產央企主要在行政指令下通過進行整合重組，實現企業的快速擴張，快速提升企業綜合實力。2016年，房地產行業主要有3組央企整合案例，分別是中海地產和中信地產、五礦地產和中冶地產，保利地產和中航地產，而中交、魯能則啟動對集團內部地產業務的重組。按照現有央企的體量及資源整合力度，央企正在迎來一個新的崛起機會，這或將對未來市場格局產生重大影響。

此外，房地產上下游併購亦受到青睞，其中契合公司發展戰略的優秀企業是重要的併購對象。其一，為彌補自身短板、推進戰略發展時，企業併購偏好於需求領域內專業能力突出、運營模式成熟的優秀企業。如萬科為強化商業運營能力、推進城市配套服務商戰略併購印力集團，印力集團深耕零售商業地產十餘年，具備較高的管理水平與豐富的商業資源。其二，為拓展新領域，併購需求領域內的專業水平高、競爭優勢顯著的企業。恆大為獲得銀行、消費金融牌照併購盛京銀行，盛京銀行業績穩定且獲批了准入門檻和含金量都很高的消費金融公司牌照。