[上市公司]東興證券：常山藥業推薦評級

中金網4月21日訊，常山葯業發布2016 年年度報告，2016 年全年公司實現營業收入11.18 億元，同比增長22.10%。歸屬於上市公司股東的凈利潤1.75 億元，同比增長12.28%。歸屬於上市公司股東扣除非經常性損益的凈利潤1.70億元，同比增長15.99%。實現EPS 為0.20 元。

公司2016 年Q4 實現營業收入3.08 億元，同比增長13.49%。實現歸屬於上市公司股東的凈利潤7514.97萬元，同比增長7.08%。歸屬於上市公司股東扣除非經常性損益的凈利潤7365.89 萬元，同比增長7.69%。實現EPS 為0.08 元。

公司公告一季報業績預告，預計盈利3746.49 萬元-4334.42 萬元，同比增長30-50%。公司公告利潤分配預案，向全體股東每10 股派發現金紅利0.15 元(含稅).觀點：1，製劑維持較快增速，原料葯回暖趨勢明顯

公司全年公司實現營業收入11.18 億元，同比增長22.10%。歸母凈利潤1.75 億元，同比增長12.28%。收入端增速快於利潤端，主要原因是收入結構中低毛利原料葯部分增速高於高毛利製劑部分，導致整體毛利率有所下降導致。

分業務來看公司製劑業務維持較快增速，低分子肝素鈣收入8.40 億元(收入佔比75%)，較上年同期增加18.70%。整體水針製劑銷量2615 萬支，增速28.06%，其中達肝素100 多萬支左右，除去100 萬支達肝素的量，低分子肝素鈣水針銷量增速在20%左右。

原料藥方面回暖趨勢明顯，原料葯整體收入2.20 億，增速29.48%，銷量方面，原料葯整體銷量11527.64億單位，較去年增長42.09%，整體量的增速快於收入增速，還是受到一部分價格影響。其中低分子肝素原料葯收入7535.53 萬元，同比增長38.27%。其中依諾肝素原料葯收入5044.02 萬元，增速98.22%，普通肝素原料葯收入1.44 億，同比增長25.32%。

財務指標方面，公司銷售費用率32.89%，去年同期32.66%基本持平。公司管理費用率10.41%，比去年同期11.33%，下降0.92pp，管理費用控制良好。財務費用較上年減少了111.28 萬，下降3.8%，主要是短期借款減少產生的利息支出減少所致。

公司綜合毛利率64.69%，較去年同期66.80%下降2.11pp。主要是高毛利的低分子肝素鈣製劑增速慢於原料葯等低毛利品種。展望2017 年公司業績有望向上加速換擋(30%左右增速)第一， 公司主要業績來源低分子肝素水針有望維持20%-30%高速增長(低鈣高增長，達肝素招標放量).

第二，原料藥方面帶來業績彈性。普通肝素原料葯看漲價(公司有粗品庫存，成本控制較好，原料葯的提價帶來的彈性較大)，依諾肝素看量價齊升(今年有望完成1000kg，FDA 認證后標準市場大客戶比非標國家小客戶價格要更高。)

2， 公司一季報業績預告超預期，受益於肝素原料葯提價公司公告一季報業績預告，預計盈利3746.49 萬元-4334.42 萬元，同比增長30-50%，超出市場預期，我們認為主要受益於普通肝素原料葯提價，全年有望持續。

普通肝素原料藥方面：wind 肝素出口平均單價已逐漸從下降通道企穩向好(圖1)。根據草根調研結果，肝素原料葯已經從2016 年9 月的18 美元/百萬單位，提價至35 美元/百萬單位。而成本粗品端，公司庫存充裕，故原料葯漲價將為公司帶來較大彈性。

展望未來3-5 年，公司看點如下第一，研發看點頗多仿製藥方面，西地那非即將迎來現場檢查並上市，預計今年四季度可產生一定銷售。明年實現放量。創新藥方面，長效胰島素製劑艾本那肽I 期臨床數據正在整理中，即將進入II 期。美國已加拿大經做完II 期臨床。與NantWorks 合作白蛋白結合納米粒腫瘤血管破壞劑(Nab-VDA)和治療胃癌的Met 抑製劑(AMG337).

第二，製劑出口。歐洲方面和D-MED 合作申報普通肝素製劑(不需要做臨床)和低分子肝素製劑(需要做臨床)。美國方面和NantWorks，LLC 合作申報依諾肝素製劑(不需要做臨床)2018 年底至2019 年公司肝素製劑有望出口歐洲和美國。

第三，醫療服務。第一家血透中心現在已經拿到醫療服務許可證，即將正式運營。公司未來還將與NantWorks合作共建腫瘤醫院。結論：我們預計2017-2019 年歸母凈利潤分別為2.30 億元，2.87 億元，3.57 億元，增長分別為30.90%，25.08%，24.32%。EPS 分別為0.25，0.31，0.38，對應PE 分別為33x，27x，21x。公司核心品種低分子肝素鈣未來兩年有望維持高速增長，原料葯回暖趨勢明顯有望貢獻業績彈性，製劑出口18 年底有望突破，未來3-5年看點頗多，包括創新葯艾本那肽，國產偉哥西地那非，血透中心，腫瘤醫院，腫瘤創新葯，製劑出口，外延式發展也有一定預期。我們長期看好公司發展，維持推薦評級。

風險提示：原料葯價格波動，西地那非獲批及推廣低於預期

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結論：我們預計公司2017-2019 年歸母凈利潤分別為0.80 億元，1.50 億元，2.35 億元，增長分別為240.63%，86.26%，57.24%，EPS 分別為0.10，0.18，0.29，對應PE 分別為82x，44x，28x。我們認為公司檢測+血製品雙輪驅動的格局已經形成，業績爆發拐點將至。微流控平台產業化第一彈HPV 試劑盒已經落地，終端反饋良好未來有望再造一個博暉，且微流控技術應用於其他分子檢測前途不可限量。公司血製品業務盈利能力持續提升維持業績高增速。我們看好公司長期發展，維持強烈推薦評級。風險提示：微流控平台推廣不達預期，血製品業務采漿量投漿量低於預期