「兩個輪子」的港股比「一個輪子」A股跑得快

近期本內參對A股行情的討論比較多，總體方向上，各位研究員依然堅持對節後行情偏樂觀的判斷。但如果僅僅把目光聚焦在A股，實際上限制了全球視角的宏觀思維。

從全球視角看，A股上漲，可以視作全球股市上漲的一個組成部分。而與A股關聯緊密的H股的驚艷表現，近期也引發了廣泛討論，為什麼H股強於A股？港股的上漲，對A股又意味著什麼？針對這些問題，還是有必要做一個專題，詳細闡述一下兩者的關係，以便增強本內參的辨識力。本文作為這一次專題的頭一篇，主要談談專題的邏輯關聯和幾個關鍵性結論。

為什麼港股強於A股？

如圖所示，雖然A股沉浸在春季躁動之中，但是另一邊的港股不僅創下新高，而且也更為活躍。

為什麼會出現這種情況？我們認為，主要有三方面原因：

1、港股成為了A股的「離岸市場」。原因很簡單，兩個市場所面臨的監管環境不同——內地金融市場強監管，導致「大戶們」被束縛住了手腳，資金活躍度降低。在內地監管十分嚴厲的背景下，很多資金被迫「出走」。無論是金融強監管與滬指的關聯，還是監管節奏與資金南下積極性的聯動，都佐證了這個觀點！所以即便A股的大資金想要在春季「躁動」一把，但考慮到監管層「捉妖捕鱷」和「逮鼠打狼」的震懾力，以至於這些資金難以「任性」。而港股開放程度高、成交額更小、沒有「政策市」的背景，在滬深兩地開放與香港的互聯互通之後，南下資金在H股就更能釋放出其活躍性了！

2、A股、港股對「通脹預期」表現出了不同態度。目前香港市場正在部分複製美股上漲的邏輯，以大宗商品上漲和中美「強基建」為明暗兩條線，在堅定的「通脹預期」下，走出目前強勢的「通脹行情」。但在A股市場，雖有板塊式的「漲價行情」和「基建行情」，卻因為有「三去一降一補」的供給側結構性改革政策背景，以及對經濟走勢相對謹慎的預判前提，故而參與各方對CPI上揚的持續性並沒有形成一致預期(PPI向CPI的傳導並不順暢，事實上，最樂觀的判斷也只認為CPI上揚會持續6個月)，所以，H股有通脹預期+基建投資的「雙輪驅動」，但A股目前來看，只有一個輪子——基建投資帶動中上游需求比較確定，但大家對通脹預期還存有分歧。H股兩個輪子比A股一個輪子跑得快！

3、港股已成為經濟的晴雨表，而A股由於某種原因，並未及時反映當下經濟的「穩中有進」。目前美國經濟數據強勁，經濟數據也有回暖的跡象，H股市場化程度高，更能直觀地反映2016年經濟平穩收官，2017經濟開局良好等利好因素。但A股市場，考慮到宏觀經濟從穩增長有望向調結構過渡，供給側結構性改革持續推進，「做減法」會越來越多。此外，金融強監管沒有放鬆的跡象。相當一部分投資者持有「政策市」的慣性思維，對經濟數據穩健、企業微觀層面盈利改善的持續性缺乏信心。

關注港股，是因為H股有望成為A股的「領漲板塊」！

基於上述分析，我們得出的結論有以下幾點：

1、總體來看，港股的政策束縛更少(資金更活躍)，市場化程度更高，對通脹預期反饋更直接，更貼近經濟基本面，也更像輕裝上陣的「先行偵察部隊」，H股在預期上有望帶動A股市場的反彈，但是在資金效應上分化著A股的資金面。所以A股在短中期內難以超過H股，但它會跟著H股走。

2、目前的情況是，決策層去產能——穩增長轉向調結構，經濟由供給側改革主導，而不是經濟復甦預期主導，以及監管政策的強監管基調，投資者的投資預期無法在短中期體現在投資收益的增長上。什麼時候A股投資者願意相信股市正擁有著不斷改善的基本面；供給側結構性改革從「做減法」向「做加法」過渡；投資者完全適應了「強監管」，到那時，A股才有望擺脫跟漲H股的命運，甚至觸發一輪可比肩近期港股表現的「技術性牛市」。但是時間上，預計在一季度開完兩會之前，這種情況發生的可能性很低。

總之，我們關注港股，不僅僅是為了研究H股本身，而是為了探討H股與A股的內在關聯，以便為A股投資者提供更好的參照物。