美聯儲計劃年內啟動縮表 美元走強仍存變數

[由於川普的減稅改革後續可能面臨不小阻力，美元走強面臨變數，人民幣的貶值壓力自然有所緩解，這意味著資本外流的壓力將減緩]

美聯儲打算「減肥」了，擠一擠金融危機后自己加註的水分。

北京時間6月15日，美聯儲宣布加息25個基點，聯邦基金利率區間升至1%~1.25%。更受市場關注的是，還將於年內啟動縮表（縮減資產負債表）。

雖然未提出明確的時間，但美聯儲主席耶倫表示會相對迅速地實施縮表計劃，以避免滯後於經濟發展形勢和加息速度。她同時強調，政策的施行依然會根據經濟發展而定。

由於剛剛公布的美國經濟數據有放緩跡象，耶倫的鷹派表態極可能使得市場出現動蕩。交銀國際研究主管洪灝表示，如果美國在經濟放緩的同時縮表，將對市場不利，投資者為降低風險，將選擇獲利了結。

值得資本市場關注的則是，美元未來會否走強仍存變數，人民幣對美元匯率的貶值壓力將得到緩解。這意味著，資本外流的壓力也將減緩。

年內縮表「路線圖」曝光

由於美聯儲年內第二次加息符合預期，市場並未出現劇烈波動。相反，市場對於縮表的影響更為關注。

2008年金融危機后，美國實施的量化寬鬆（QE）政策導致資產負債錶快速擴張，主要資金運用方向是購買美國國債和住房抵押貸款支持證券（MBS），總規模為4.25萬億美元，接近危機前7500億美元的6倍。截至2016年底，其主要由佔比接近58%的中長期國債、佔比約42%的MBS和佔比小於1%的聯邦機構債構成。一旦停止再投資，不僅會影響美國債市和股市，更將對全球資產造成溢出效應。

雖然美聯儲未公布縮表的具體時間，許多機構紛紛認為，縮表將於9月啟動，12月將完成年內最後一次加息；若美國經濟增長不如預期，則會於12月份同時宣布。

從縮表方式來看，美聯儲公布的一份詳細附錄顯示：初步收縮目標規模在100億美元左右，且MBS和長期國債資產都會收縮。機構普遍預計，長債將採用到期不續做的方式、MBS則採用主動售出的方式收縮。

附錄中還提到了具體的縮減速度。就國債而言，從最初停止再投資的到期的公債規模每月不超過60億美元，在12個月內每3個月增加60億，直至每個月達到300億美元；MBS方面，初始縮減幅度上限為每月40億美元，一年內每季度增加40億美元，直至達到每月200億美元。縮減數量簡單疊加之後，預計未來美聯儲縮減資產負債表規模每個月會達到500億美元。

美聯儲明確表示，資產負債表的最終規模會降到近年來的更低水平，但將高於金融危機前的水平。如果經濟預期出現嚴重惡化，仍然會繼續對到期資產進行再投資。

事實上，隨著美國經濟回到穩步復甦軌道，美聯儲超寬鬆的貨幣政策也要回歸常態，這樣聯邦基金利率要逐步回升到中性水平，美聯儲資產負債表也要收縮到相對正常的水平。否則，長期過度寬鬆的貨幣政策會導致美國經濟過熱，鼓勵金融機構過度冒險、加大槓桿，可能催生資產泡沫和通脹飆升的風險。

美元轉強仍存變數

針對超預期的決議，市場的重要關注點是：強美元會否捲土重來？人民幣下半年的走勢又將如何？

美聯儲當日公布加息及縮表決定后，市場並未出現劇烈波動。從消息公布后的4小時窗口看，美元指數由96.5突破97后又回落至96.92。截至北京時間6月15日，美元指數報97.20。

「從交易員的角度來看，必須過了97.3，繼續反轉看多的概率才會增大。在97.3之下，美元多頭還差一口氣。就現在來看，美元還未確認反轉。日線上的阻力位97.3，周線上的阻力位97.7。」KVB崑崙國際首席外匯分析師魏巍對第一財經記者表示。

市場主流觀點認為，儘管美聯儲會繼續加息和縮表，但美元強勢並非是確定的。

民生證券表示，回顧過去的走勢，美元指數在2016年年底強勢走高是川普效應、貨幣緊縮預期、美元迴流預期三方面共同推升的，今年以來三個因素都在邊際弱化，因此美元指數單邊下行。此外，由於川普的減稅改革後續可能面臨不小阻力，對於美元的提振效應也會越來越弱。

此外，歐元在美元指數中的佔比高達近60%，如今市場普遍預期歐元年底可能縮減甚至退出QE，歐元在英國脫歐談判時間確定后，可能逐步走強，從而對美元形成壓力。

「美元的這種反彈我們認為屬於修正，美股也還不具備重啟長期牛市的動力。值得注意的是近期歐美股市仍位於高位整理，進入夏季股市回調風險可能會增加，若股市展開調整，可能會削弱資金流入對歐元的支撐作用。」FXTM富拓市場分析師鍾越對第一財經記者表示。

既然美元走強面臨變數，人民幣的貶值壓力自然將有所緩解。機構認為，美元/人民幣將在7以下區間波動。交通銀行金融研究中心首席研究員仇高擎對第一財經記者表示：「人民幣匯率中間價形成機制前期加入逆周期調節因子後有所升值，也給貨幣政策適度『脫鉤』提供了一定空間。」

事實上，對人民幣匯率的貶值預期是影響資本外流的最重要因素，人民幣匯率企穩意味著資本外流的壓力將減緩。

美債收益率意外下滑

相比於美聯儲的超預期鷹派表態，美債的表現引發了各界高度關注——為什麼加息三次后，當前的美國10年國債收益率反而比去年11月還要低呢？市場是否對美聯儲的鷹派表態缺乏信心？

在美聯儲利率決議后，美國10年國債收益率定格在2.127%附近，而在川普當選總統之後的一個星期，美國國債收益率從不到1.8%的水平迅速攀升至2.26%，此後進一步突破2.7%，引發了一輪全球性的再通脹熱潮。

「而現在，美聯儲從善如流地加息三次，甚至未來還預期至少四次（到2018年年底）的加息，縮表計劃也開始按部就班地進行。然而，債券市場卻給予了完全相反的反應。此外，比如LIBOR（倫敦銀行間拆借利率）這樣的短期利率卻還在上升，這帶來了一個讓人驚奇的利率曲線扁平的狀況。」德國商業銀行首席經濟師周浩對記者表示。

在周浩看來，美國的核心PCE（個人消費支出）指數增速和美國基準利率之差，在此次加息后，已經為金融危機以來最窄，而從整體經濟的表現來看，「市場似乎很難得出通脹會快速上升的結論，因此美聯儲的利率和資產負債表正常化也會非常緩慢，甚至不排除重回寬鬆的可能性。」儘管耶倫此次仍然表示，通脹率長期會達到2%的目標，但美聯儲也的確下調了今年核心PCE增速目標至1.7%。

換句話說，美債收益率意外下滑顯示出市場對於美國經濟走強的信心依然不足。

機構認為，儘管耶倫作出了積極表態，但美國的加息仍會較為緩慢，即使未來仍有四次加息，因此參照過去數年的走勢，美國10年國債收益率在明年的均值也難以超過2.6%。