知名私募看股市:業績導向選股趨勢不變

上半年，市場充分演繹「一九」行情，下半年白馬藍籌是否還能繼續馳騁？那十分之一的贏家是否仍是市場的主角？

風格轉換、分化、價值投資等關鍵詞成為投資者關注的焦點。記者採訪了北、上、廣、深四地的6位知名私募人士——上海世誠投資董事總經理陳家琳、弘尚資產首席投資官朱紅裕、華夏未來資本投資總監鞏懷志、源樂晟資產創始合伙人呂小九、豐嶺資本董事長兼首席投資官金斌、智誠海威董事長冷國邦，他們就下半年的市場風格、投資機會、風險防範、倉位控制等問題分享了各自的看法。

今年上半年，「一九」行情中白馬藍籌股風光無限，下半年這一趨勢能否會延續？還是將發生風格切換？誰將是下半年市場的主角？下半年的投資機會在哪裡？

針對市場關注的焦點問題，記者採訪了北、上、廣、深四地共6位知名私募，他們分別是上海世誠投資董事總經理陳家琳、弘尚資產首席投資官朱紅裕、華夏未來資本投資總監鞏懷志、源樂晟資產創始合伙人和研究總監呂小九、豐嶺資本董事長兼首席投資官金斌、智誠海威董事長冷國邦，就下半年的市場風格、投資機會、風險防範、倉位控制等諸多問題進行探討。

白馬藍籌趨勢不改

中小創無系統性機會

基金報：下半年白馬藍籌股行情會否延續，中小創是否會否極泰來？

陳家琳：白馬藍籌作為投資主線是大趨勢。下半年白馬龍頭和中小創內部都會有分化。一方面，高質量成長股會迎頭趕上，但難在市場上全面開花。另一方面，基本面已經有過度樂觀預期的標的，以及基本面符合實際預期、但因標的稀缺性或者其他原因，未來存回調風險，而基本面預期合理、估值水平和未來基本面相匹配的股票，會在下半年或者更長時間內有所表現。

朱紅裕：目前整體市場估值水平還算合理，且有一定的安全邊際。很難得出判斷說白馬藍籌行情已經到頭了，但總體上講，白馬藍籌未來的複合回報率吸引力在下降，白馬藍籌的表現分化也將會加劇。同樣，中小創在中短期內也難有趨勢性機會，但結構性機會將會逐步顯現。

鞏懷志：以低估值、盈利優為導向的趨勢在下半年仍將延續。短期市場風格逆轉的概率不高，未來大小股票的風格會變得逐漸模糊。業績增速快、估值合理的股票都會有所表現，各個領域都將出現以業績為導向、向明年估值切換的情況。

呂小九：有不少成長股的投資機會已經非常有吸引力，但整體看，中小創的估值水平依然明顯偏高，並且在支撐原來高估值的因素中佔據很大權重的外延併購預期在監管層今年以來的政策導向中正在受到嚴格的挑戰。今年上半年表現比較好的幾個板塊並沒有明顯的泡沫，甚至個別細分行業和龍頭公司的基本面還有超預期加速的可能。

金斌：白馬藍籌行情並沒有走到頭，中小創也沒有到底。那些持續每年都有20%業績回報的公司目前處於基本面估值修復的過程當中，未來會回到比較正常的狀態。中小創方面，個別企業基本面很好、增長很快，這類股票未來也會漲，但整個中小創並沒有系統性的機會。

冷國邦：白馬藍籌下半年還有機會。主要原因在於，一是中小創整體估值水平還較高；二是資金面依舊是存量資金的博弈；三是場內存量資金做長期投資的越來越多。有些藍籌公司可能遇到了估值瓶頸，後市會有分化，可能會向二線、三線藍籌延伸。此外，成長和估值匹配較好或者真正成長的公司也會走好，中小創也會出現分化。

整體趨勢不悲觀

關注結構性機會

基金報：下半年大勢怎麼看？有哪些機會和風險點？

陳家琳：上證指數在十九大之前應該不會有太大的波動，但這裡面會有結構性機會。不排除到今年年底，上證指數回到2016年1月份「熔斷」前的水平。

朱紅裕：下半年的股市總體震蕩看平，不需要太悲觀，服務業將派生出很多投資機會。

看好基本面和估值匹配的價值成長類個股和行業，或公司基本面反轉的個股。未來幾個月最大的風險還是來自於全球央行縮表對風險類資產的趨勢性影響。

鞏懷志：下半年A股市場利好因素多於利空因素。一是投資者對十九大有所期望；二是市場利率預期逐步穩定並有所下行；三是希望市場穩定發展的政策預期更加明朗。

下半年股票市場的主要不確定性來自經濟總需求的強弱程度和走向。總體上來看，下半年市場有望維持震蕩緩慢上行的趨勢。

呂小九：要慎重選取投資策略的角度，應該輕總量、重結構，從行業格局的演變中尋找龍頭公司投資機會。這一思路將繼續適用於下半年的策略和明年的策略。風險層面主要關注金融領域去槓桿的進程和可能帶來的階段性衝擊。

金斌：下半年難有很大的系統性機會出現。比較確定性的機會表現在，整個價值重估的過程還沒有結束，可能還有很多股票存在結構性的機會。按照目前的新股發行速度，很多殼公司的價值會持續回歸，這是市場最大的系統性風險所在。必須把這些風險公司排除，然後在剩下的股票裡面做挑選，理論上風險會相對比較低。

冷國邦：下半年大盤還是會以結構化的行情為主，不具備系統性上漲的機會。擾動市場的因素主要有三個：一是金融監管趨勢的不確定性，是否對經濟下行造成一定影響；二是資金面可能在緊平衡的高位預期階段；三是國外包括美日歐央行的政策。

挖掘行業改善機會

鎖定業績支撐個股

基金報：下半年看好哪些行業和板塊？

陳家琳：關注大消費、金融、智能製造、醫療服務、傳媒教育等行業，一方面行業本身有持續性，能夠真正穿越宏觀周期，抵禦宏觀起伏。另一方面，投研團隊在這些行業中具有相對的研究優勢。

朱紅裕：我們長期看好製造業升級與服務有關的產業，包括新能源汽車產業鏈、智能製造與檢測、品牌推廣與服務、休閑旅遊、醫療等必需消費品等。

鞏懷志：下半年看好三類：一是伴隨著行業供求關係的改善，盈利恢復較快，估值有彈性，有業績支撐的股票，比如周期領域的煤炭、造紙、重卡、電解鋁、水泥等；二是估值比較合理的穩定成長類股票，比如醫藥、電子等；三是出現重大技術革新或市場重大變化，能出現跨越式增長的公司，比如高端裝備製造等領域。

呂小九：我們更關注各個細分領域的行業格局優化帶來的機會，在電子和汽車等高端製造業領域不斷冒出的隱形冠軍企業，新一代消費主力帶來消費升級趨勢，壽險行業業務結構調整和競爭格局變化帶來的價值重估，以及具有系統性負債優勢的個別商業銀行。也會按照行業比較的框架動態地根據行業景氣度的變化把握新的投資機會。

金斌：金融、醫藥、家電等有一些機會，包括一些細分行業裡面做得比較優秀的公司，它們的市場會持續擴大、未來利潤也會持續地提高，這種公司未來會有比較多的機會。

冷國邦：下半年不同階段會有一些主題出現，主線還是白馬藍籌為主。關注前期表現不錯、估值也比較合理的公司。具體行業板塊則關注近期表現比較好的、行業改善的公司，如新能源汽車、人工智慧、蘋果產業鏈等，以及包括鋼鐵、化工類等行業的改善機會。

倉位偏向積極

下半年動態微調

基金報：目前產品股票倉位在什麼樣的水準？下半年將如何操作？

陳家琳：目前倉位維持在75%左右，持有1/4的現金。股票配置在三個方面，一是白馬龍頭股依然佔據相當的持倉比例，第二配置一些市值適中、估值適度的高性價比成長股，第三則是國資國企改革方向。

朱紅裕：目前倉位適中。下半年操作將深入研究細分行業，重點挖掘結構性機會，以精選個股為主。首先，發掘未來五年預期累計回報率可能翻倍的二線藍籌作為底倉，另外一部分的增強倉位主要配置於未來三年預期累計回報率可能會翻倍的個股。

鞏懷志：目前倉位在七八成左右。半年報即將披露，將對各行業進行梳理，觀察供求關係的變化，然後再去校正對未來業績增速的預期。調倉換股的幅度比較小，因為目前整體經濟運行趨勢基本符合預期。所以，對於前述三類看好的股票，整體上以持倉為主，並針對各公司經營趨勢和估值變化進行動態調整。

呂小九：保持非常積極的倉位水平， 根據目前掌握的信息下半年應該不會有大的變化。

金斌：現在倉位比較高。現在風險收益比很划算，能在這裡面找到很多有投資機會、能賺錢的股票。下半年依舊會這麼操作。

冷國邦：目前整體的倉位還是比較高，八成以上。下半年如果沒有特別大的風險，如經濟下行、資金面超預期偏緊的話，倉位會維持在目前的水平。

港股估值合理

仍存結構性機會

基金報：港股今年較熱，當前估值如何，後市怎麼看？

陳家琳：港股中每個板塊裡面差異很大，如航空、汽車、旅遊休閑板塊表現相當強勢，但也需要精挑細選，漲上來的個股，未來會分化。總體而言，南下的資金還會凈流入，對港股會起到很強的支撐作用。

朱紅裕：港股總體估值中短期內合理，對後市表現謹慎樂觀。預計港股市場將出現小區間波動，以結構性機會為主，需要特別關注南下資金和海外資金流動性的邊際變化。中概股方面，預計二季報的披露有望成為新的刺激因素。

鞏懷志：由於政策影響和資金擾動較小，今年港股整體上跟著經濟基本面恢復的節奏走，這種走勢代表了正常的趨勢。下半年港股仍然會跟隨經濟趨勢而有所表現，但由於港股海外投資者比例高，容易受到海外市場的影響，投資者需要關注全球央行縮表和利率上升的風險因素。

呂小九：香港市場整體上估值依然不貴，加上全球資金和內地資金的繼續流入，港股下半年依然是非常有吸引力的資產，特別是在我們重點看好的一些方向上，香港市場比A股有明顯的估值優勢，我們會在這些方向上重點配置港股標的。

金斌：港股估值目前比較合理。下半年會繼續維持現狀參與一部分港股，港股下半年也是一個結構性機會。

市場環境發生變化

價值投資任重道遠

基金報：A股市場環境是否發生顛覆性變化，價值投資時代是否已經真正來臨？

陳家琳：價值投資短期會自我強化，直到這些股票或多或少透支了基本面，就會有波動，大的趨勢不變。但現在只是看到了這個趨勢，過程曲折，也有可能到了下半年某個時點，講故事的股票又迴光返照。

朱紅裕：在A股，價值投資一直存在，只是在這個階段，價值投資受到多種因素的影響，市場效果被放大了，甚至有價值投機的趨勢（部分個股股價的上漲已超出了企業的內在價值）。

鞏懷志：我們不認為現在市場發生了顛覆性的改變，目前只是最活躍的邊際投資者由於各種原因處於退出市場的過程之中，是經濟和盈利有所恢復而帶來自然的輪迴。未來的某個時期，一旦增量資金持續進入，市場將再次發生變化，市場風格再次轉換。

呂小九：大方向上監管層近期的改革方向，為各類投資者營造了一個公平公正公開的市場環境。微觀層面，我們並不願意去特意強調價值投資，只要不做內幕交易、不擾亂市場秩序的投資都是有價值的投資方式。

金斌：價值投資時代已經來臨了。之所以這樣說，一是因為A股的整個定價體系發生了改變，二是投資者的風險偏好發生了很大的改變。投資者的期望收益從一個不合理的高位降到了比較合理的水平。在這種情況下，很多傳統行業的優質股票就顯得比較有吸引力。整個市場的投資邏輯發生了很大的改變。我們未來幾年可能都是在價值投資的框架下去挑選股票。

冷國邦：價值投資的定義其實很多，一般價值投資都是看基本面、估值等，說法各異。而A股市場正在發生改變，機構化、長期投資者越來越多，市場相對而言越來越有效、越來越理性，過去那種講故事、搞市值管理等玩法越來越沒市場了。