中國移動: 857億分紅只是開始?

移動（0941.HK）剛剛公布了其2017年中報：2017上半年實現營運收入3889億元，同比增長5.0%。

這份4G周期后的第一份半年報，雖然業績增速看似平淡，但數據顯示了移動強大的資本實力，並揭示了部分細分市場的機會以及帶來行業格局的思考。

基本觀點

巨額的分紅，彰顯絕對的資本實力：每股派息共4.823港元，共派息摺合人民幣857.09億元。

移動在4G、有線寬頻市場的規模優勢、ARPU提升仍然處在趨勢強化中。

公司在光纖光纜以及物聯網上的真金白銀大投入，促動產業鏈開始爆發；相關產業鏈公司的股價開姶反應，有望為多方投資者帶來系列超額收益。

5G進程符合預期。

資本實力

市場比較關注的是此次上市20周年的特別分紅。

這次移動派發中期股息每股1.623港元及上市20周年紀念特別股息每股3.2港元，每股派息共4.823港元，共派息約987億港元，摺合人民幣857.09億元。

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857億人民幣是什麼概念，對移動的資金壓力大嗎？

我們對比看看移動和電信、聯通（港股）的現金流和負債端，就會發現移動資本實力的強大。

移動2017年HI的現金及現金等價物與其他短期投資（主要是鋃行定期存款）共4781億元（派息前數額，實際派息存中報后），而電信和聯通的吐項數據存2016年底分別是279億和254億。

所以即使考慮分紅后的流動資金儲備也將近4000億，可以現金方式輕鬆買下港股的電信和聯通任意一家了。

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持續累積的巨大現金流資產來源於強勁的經營性現金流及非常低的負債成本。

移動2017上半年的自由現金流（經營現金流-資本開支）達到530億元，電信和聯通的此項數據基本在零附近波動。

負債端，雖然移動的資產負債率是35.4%，但絕大部分是業務負債，有息負債只有49.98億元，總資本債務比例0.5%。

如此同時，電信和聯通的有息負債都超過千億，資產負債率分別是51.52%和62.93%。

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行業格局

財務畢竟反應的是當下，投資更關心的是未來。市場主要關注兩個問題：

一方面是運營商的行業格局，強大的移動會越來越強嗎，還是說目前電信和混改中的聯通會從差開始變好，5G、物聯網等是格局變化的新因子嗎？

一方面是移動的半年報對整個行業會帶來哪些變化，哪些細分行業會有機會，畢竟移動的資本開支佔到了國內通信市場規模的一半以上；

我們先來看運營商的行業格局。

一、移動在4G、有線寬頻市場的規模優勢、ARPU提升仍然處在趨勢強化中

4G網路上，目前移動處於絕對優勢地位。

上半年的4G用戶已經達到5.94億，同比增長38.46%;另外，手機上網總量同比上升107.5%。

在移動互聯網紅利接近消失的階段，數據量仍然保持翻倍以上的增速，主要是由於內容從原來的文字圖片轉換到現在的視頻。

在用戶數和數據量大規模增長的態勢下，雖然手機資費在去年下降40%、今年繼續下降36%，手機上網流量收入仍然取得了 33.7%的收入增長。

得益於流量提升，移動客戶的ARPU值也取得了持續提升，從去年同期的61.5元提升到目前的62.2元。

我們對比2017年1月-6月三大運營商在4G用戶上的每月數據和累計數據，可以看到移動在規模和新增用戶拓展上兩方面都未看到衰落之勢，領先優勢還在持續擴大，目前移動的4G用戶數基本是電信+聯通的一倍。

根據目前的新增用戶速度，2017年底移動將超額實現年初規劃的新增1億4G用戶的目標，達到6.5億左右。

雖然聯誦與騰訊合作的騰訊大王卡賣的不錯，伹是畢竟規模很有限，只是針對小部分群休。所以我們看到大王卡3月份問世后，聯誦的用戶並沒有看到明顯增長。

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三家運營商4G網路整體的體驗是用戶選擇的根本因素，而好的網路是需要拿錢去砸出來的。截止2017年上半年，移動的4G基站數量165萬個，預計全年達到176萬個。

而聯通4G基站數量預計90萬個，電信115萬個。覆蓋範圍差距仍然較大。

有線寬頻上，移動的持續大規模投入取得了立竿見影的效果。

2017上半年移動的有線寬頻客戶數達到9304萬戶，遠超過聯通的7692萬，按照目前的增長速度，全年超過1億戶的年初目標、超越電信的1.281億戶也只是時間問題；

市場比較關心的有線寬頻ARPU值也開始取得了同比的提升。

主要是移動在初期一方面帶寬不高均價較低、一方面通過大規模補貼的方式來獲取用戶，此次ARPU值同比提升顯示移動的有線寬頻逐漸進入價值提升的第二階段，盈利能力將顯著提升。

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二、運營商格局：聯通，變革的機遇。

我們先看看三大運營商2017年初制定的戰略和具體工作。

移動：

1、強終端支撐「大連接」。2017年移動4G手機銷量預測4億，其中2.65億4G存量換機、0.12億凈增購機、1.23億2/3G存量換機;2017年移動智能硬體銷量預測8000萬，其中蜂窩類智能硬體1500萬、寬頻類智能硬體6500萬；

2、2017年終端發展更受關注。聯合終端和渠道產業實現4G手機銷售超過4億部，並將積極打造4G+服務，規模化推廣volte業務，預計客戶超1.5億；

3、打造數字家庭產業。"魔百和"客戶超4000萬，"智能網關〃客戶超3000萬，實

現「家庭連接服務"客戶超6000萬；

4、全面提供物聯網服務；

5、創新模式加快數字服務產業發展，移動將從數字內容生產、應用分發、運營

支撐、服務保障四方面攜手產業各方共同推動數字消費不斷升級。

電信：

1、重耕800M，奠定4G最強運營商基礎，計劃2017年4G基站總數達到115萬個，建成基於800MHz頻率的全球首張低頻4G網路，與現有網路實現高低頻協同覆蓋並支持高品質voLTE業務；

2、推動全網通合作；2017年實現終端銷售1.2億台，其中，全網通版本的智能手機佔比要超過80%;

3、構建智慧生態。電信將與產業鏈共創智能連接、智慧家庭、互聯網金融、新

興ICT、物聯網五大業務生態圈，構建智慧家庭生態。

聯通：

1、推動物聯網發展，計劃今年底明年初推進重點城市的NB-loT商用部署；

2、加快5G關鍵技術研究工作，2017年完成5G無線、網路、傳輸及安全等關鍵技術研究，基於5G Open Lab完成5G實驗室環境建設；

3、繼續發展大數據戰略，聯通大數據規劃是2017年將達到6000個節點、220PB。

翎先的移動在戰略制定上明顯清晰很多：圍繞「大連接」所做的4G網路終端廣

寬頻的數字家庭產業快速崛起、400億的投資將使物聯網成為移動明年的重頭戲。

電信的最大亮點是800M重耕，目前在NB-loT領域電信保持領先：而聯通的戰略相対不清晰：一方面表現在把處於研發階段、時間尚早的5G放在具體工作領域。

另一方面大數據的商業模式並未成熟：具體實施上包括物聯網等進展緩慢的背後其實是囊中羞澀。

我們認為在4G和有線寬頻目前價值最大的兩個市場，移動的領先趨勢仍然存延續。

另外當前又處於資本開支逐漸減少、用戶ARPU值提升的階段，移動未來兩年的業績預計穩步上升，加上每年巨額的分紅，有望帶給投資人相對穩定的回報；

而變局中的聯誦目前正存進行混改，最直接的效里是終於可以拿錢去鋪網路了。4G、有線寬頻聯通有望邊際改善。

另外在5G、物聯網相對較新的領域，如里聯通能夠在未來突破的話，或許行業格居會更加均衡。實際效果需要看具體方案以及後續聯通的改革有效推進。

機會在哪裡

我們再來看第二個間題， 哪些市場有機會：

一、光纖光纜：資本開支計劃與實際的又一次偏差

移動近兩年的資本開支基調是"合理投資"，基本符合4G後周期的投資節奏。

2016年口號是「確保領先，布局長遠"，2017年是〃打誥精品網路"，其中變化最大的精品非有線寬帯莫屬，但這個精品從用戶休驗來看仍然需要不斷投資優化。

整體上看沒有超預期，移動2017年上半年資本開支853億元，佔全年1760億元的48.47%，上半年整體開支基本符合年初開支計劃。

但是，從分項資本開支來看，有線寬頻接入上半年達到118億，而年初時全年有線寬頻資本開支計劃是135億，也就是說上半年就基本達到了全年有線寬頻的開支量，全年實際開支幾乎可以確定會大超計劃開支。

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實際上如果我們仔細看移動16年有線寬頻接入的資本開支計劃和實際支出，會發現兩者之間的差距也很大，最終的實際支出是年初計劃開支的2倍以上。

移動16年計劃開支中有線寬頻投資112億元，實際開支達到255億元。

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所以如果只跟蹤三大運營商的資本開支並且奉為通信投資圭臬的時候，我們可能會產生所有通信細分市場都沒有機會的錯覺從而錯過某些行業大行情，光纖光纜是過去兩年通信行業的一個典型例子。

那麼在這次移動2017年上半年的有線寬頻接入開支再一次超越動本身預期的吋吋點。

我們認為光纖光纜的市場投資預期差還是存在的，繼續看好光棒龍頭行業景氣度持續、近兩年業績持續增長、當前股價位置低估值的投資機會！

對干市場一直比較擔心的移動明年光纜集采量開姶下滑的問題，移動此次公布的另外一個數據同樣可以消除此份擔憂。

移動計劃2017年底家庭覆蓋率70%，根據估算移動2016年底覆蓋率約50%，另外移動計劃明年覆蓋率達到90%以上。

我們認為移動存寬頻接入的投資將會持續投入，近兩年先做到100%覆蓋，然後再做持續的優化。

電信、聯誦存固網的光纜投資總長度12億芯公里，並且還存持續投入，財大氣粗的移動目前才投了6個億，後續會少嗎？

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3.2、物聯網：真金白鋃的大投入，產業鏈開始爆發

NB-loT作為新業務板塊的內容首次出現在移動的半年報中，表明移動対其戰略重視程度開始起來。

雖然電信目前在NB-loT進展最快，但是移動會在今明兩年重點發力。

上周末，移動也發布了三條招標信息，總招標額達到395億，圍繞廣域覆蓋物聯網（NB-loT/eMTC)的投資建設。

對主設備商中興通訊的收入拉動將非常顯著。我們周末的報告《百萬面天線集采招標中移動物聯網怎麼建？》已經作了非常詳細的解讀。

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移動已經在物聯網開姶大規模投入了，產業鏈的投資機佘都會逐漸顯現。這是移動半年報給市場的提示。

我們之前物聯網報告《NB-loT蹤報告：成本下降時點漸近，關注模組、CMP持續幾年的行業機會》中判斷NB-loT的發展會經歷幾個階段：

第一個階段是晶元及模組成本較高，主要由運營商、設備商這些攻擊方通過補貼、示範的形式來培育市場需求，推動行業逐漸從0到1發展，這一時間段從16年標準落地開始示範建網到2017年的大規模投資，投資機會集中在基站側；

第二個階段是隨著晶元出貨暈的不斷增加，模組成本逐漸下隆到與現有的物聯網枝術路線差不多，公共服務、個人生活、工業、新枝術(共享腳踏車）等各行各業的需求會和運營商、—起推動NB-loT發展，這一時間段預計從2018年持續到2020年.投資機會集中在晶元、模組、終端和CMP平台。

第三個階段是物聯網底層產業成熟、豐富應用開始發展的時期。此時網路接入成本低廉，更多是需求驅動，基於雲計算與人工智慧的物聯網垂直應用是價值所在，投資機會集中在應用平台。

三、5G：進程符合預期

移動的半年報中對5G內容展開不多，公布了2017-2020的5G規劃，整體進度符合我們此前預期，也基本和國內5G進程一致。

關注兩個重要的時點：2019年可能拿到5G牌照進行小規模預商用；2020年開始大規模商用。

根據3G/4G的資本市場投資周期經驗，我們預計5G牌照的前一年資本市場會逐漸対相關產業鏈公司的股價開姶反應。