融創中國遭遇股債雙殺 估值分歧上演冰火兩重天

申萬宏源證券香港認為，雖然融創2017年上半年銷售金額增長依然強勁，但是融創的高槓桿將有可能使其在日趨收緊的預售證限價發放情況下更傾向於妥協，將會顯著侵蝕項目的利潤率。下半年房地產市場不甚明朗的前景，大額投資樂視隱含的風險，以及巨額收購萬達文旅及酒店項目，都進一步加劇了對公司資產負債表以及盈利能力的擔憂。

7月18日對於正在和大連萬達商業地產股份有限公司（簡稱：萬達商業地產）進行世紀大併購的融創（01918.HK）來說，是個黑暗的日子。

7月18日早盤融創低開，在10點開始突然大幅下挫，陸續出現71.5萬股、63萬股、74.2萬股、102萬股、116萬股的大量拋盤，10點17分跌幅最大達到12.79%，此後回升后再度深跌至13.49%，截至收盤報收15.94港元/股，跌幅7.33%。全天交易量1.05億股，成交額達到16.5億港元，換手率為2.69%，總市值為622億港元，相比周一蒸發49.14億港元。

造成融創股價大幅受挫的直接原因或與當日早間有關新聞報道稱融創被金融機構集中排查資金風險有關。

18日下午，融創董事長孫宏斌對遭遇金融機構集中排查一事並未否認，其回應稱遭遇排查是很正常的行為，「因為你一下子出來600多億的東西（收購），這600億裡頭還有債，13個文旅城還有大約450億的債，加起來就有1000多億，所以銀行要排查挺正常的。」

雖然孫宏斌稱排查為正常行為，不過，卻實實在在的引發了融創的股債雙殺。同時，萬達商業地產的債券也受到波及。

再遇股債雙殺

除了融創股票的大跌，其債券同樣大跌。

16融創06債跌1.98%，報收93.5元，當天在13點33分出現70張賣單；16融創07債跌1.72%，報收85元，是在14點22分出現突然下跌；15融創01債跌0.13%，報收97.87元。融創2019年到期美元債跌破面值，一度下跌4.1%到99.3美元，創2014年12月發行以來最大跌幅。

而近期與融創關聯緊密的萬達商業地產也同樣未逃脫與自己這位「難兄難弟」「有難同當」的命運，7月18日當日，萬達商業地產的債券也同樣出現了大幅下跌。其中，16萬達01債最大跌2.56%，最後收窄為跌1.51%，報94.51元；16萬達04債一度跌幅達到4.24%，最後跌幅收窄為1.05%，報93.01元；15萬達01債下跌0.62%，報96.4元；16萬達02債跌0.42%，報94.71元。

一位北京信託投資總監對此評價到：「直接刺激是早間新聞稱金融機構正在集中排查融創的資金風險，同時也受到融創在上交所的100億公司債終止發行消息影響。」

據21世紀經濟報道記者獲悉，融創百億公司債券確實已經被上交所終止，對此，融創回應稱是2016年9月申請的，在2017年2月的時候主動撤回的。

同時值得關注的是，萬達商業地產的300億公司債也處於通過卻一直未放行狀態。

公開資料顯示，萬達商業地產的300億公司債券也是在2016年10月向上交所提交的申請，直至2017年5月才獲得上交所通過，不過，仍未有發行消息。21世紀經濟報道記者查閱證監會截至2017年7月13日最新統計的公司債券申請名單中，並未看到萬達商業地產。同時，在終止審查的名單中也未看見萬達商業地產。

按照證監會面向合格投資者公開發行公司債券的審核流程，首先是交易所預審，預審同意然後是證監會受理，公司債券監管部以交易場所上市（掛牌）審核意見為基礎簡化核准程序，證監會核准或者不予核准簽批后，審結髮文。發行人到交易場所領取核准發行批文後，無重大事項或已履行完重大事項程序的，可按相關規定啟動發行。

回顧萬達商業地產此前發債速度可謂十分順暢。以萬達商業地產2016年4月的200億公司債為例，其在2016年4月1日披露募集說明書，2016年4月14日顯示通過上交所審核，2016年4月19日獲得證監會批複核准分期發行。

然而這一單額度300億的公司債券遲遲未有落地，不禁讓人對其原由產生遐想。

「在房地產調控背景下，證監會從2016年9月就開始收緊了對房地產行業的融資，這部分是直接受到影響的，萬達的有關債券在目前通過監管層放行的可能性很小。」 上述信託投資總監坦言。

分析師多空不一

隨著近日融創不斷涉足的「大生意」，近日來國際三大評級機構標普、惠譽和穆迪均表態融創收購萬達資產提升了其財務風險，而標普和惠譽則將融創列入負面信用觀察名單的表態。

「評級下調很荒唐，不看我們項目，不買我們房子，憑什麼給評級，對我們沒啥影響，對發債有點影響。」 孫宏斌對於此次評級的下調霸氣回應道。

除了國際三大評級機構的負面評級，作為國內一線券商的申萬宏源證券香港也在最新研報中對融創維持減持評級。

申萬宏源證券香港認為，雖然融創2017年上半年銷售金額增長依然強勁，但是融創的高槓桿將有可能使其在日趨收緊的預售證限價發放情況下更傾向於妥協，將會顯著侵蝕項目的利潤率。預計公司中期業績疲弱，且槓桿率將較去年底進一步上升（2016年末為208%，2015年末為76%）。下半年房地產市場不甚明朗的前景，大額投資樂視隱含的風險，以及巨額收購萬達文旅及酒店項目，都進一步加劇了對公司資產負債表以及盈利能力的擔憂。而申萬宏源將融創的目標價調至12港元。

相反的則是野村證券的看好。野村證券在其最新的研報中認為，收購萬達資產將會大幅增加凈負債，但凈負債比率未必會大升，甚至會下降，主要由於低收購價帶來重新估值收益，使股本上升。將融創目標價由13.75港元上調至20港元。

同樣力挺融創的還有海通證券。在海通證券分析師塗力磊最近發布的研報中認為，大併購時代下勇者成長，通過這次併購融創有望邁向更高能級。考慮2017年上半年合同銷售額1118.4億，全年有望衝刺3000億規模，資金壓力可控。給予公司2017年30倍PE、2018年10倍PE，六個月目標價為23.26港元/股。

按照申萬宏源證券香港和海通證券給出的目標價估值，其對融創的市值估值相差竟然達到了439.14億港元。