你只看到人民幣上漲 卻沒看到背後的真相！

近

期人民幣漲勢有如破竹，8月10日人民幣中間價上調305點至6.6770，為2016年9月29日來最高，一時間成為強勢貨幣。然而，你以為這就是事情的全部了嗎？太天真。背後的故事還有很多。

故事1：人民幣明強實弱

人民幣匯率有兩種，一種是名義匯率，一種是實際匯率。一般語境下的人民幣匯率，往往是指人民幣對美元匯率，再有就是對歐元、日元、英鎊等單一貨幣的匯率，這些都是名義匯率。此外，人民幣還有一個實際匯率，就是CFETS人民幣匯率指數，它是參考多個外匯交易幣種，並按其與的貿易權重計算得出的，畢竟外匯的首要用途就是國際貿易嘛。

知道了這兩種匯率，故事就有趣了。一方面，人民幣對美元匯率大漲，自5月以來漲幅超過3%；另一方面，CFETS人民幣匯率指數僅窄幅震蕩，8月4日最新一期的數據竟然比5月初的還低。

人民幣之所以明強實弱，主要是因為人民幣真的沒怎麼漲。美元指數自5月以來下跌超過5%，人民幣僅上漲3%。最重要的是，人民幣對歐元大跌4%，而歐元區是最大的貿易夥伴，對歐元大跌抵消了對美元的上漲，自然導致人民幣實際匯率下跌了。

這種明強實弱其實挺好的，一方面穩住預期，資本外流壓力不至於太大，另一方面提振出口，外貿企業日子好過一些。面子裡子都顧及了，央媽真是親媽，您辛苦啦。

故事2：人民幣上漲主要靠外援

這一輪的人民幣上漲，其實更準確的說法應該是美元加速下跌。因為美元雖然年初以來就有點弱，但人民幣更弱，央行5月還在為人民幣的弱勢發愁，提出了個「逆周期因子」的東東，意圖提升人民幣定價。當然，央行的做法對提振人民幣預期應該是有作用的，但更多應該歸功於外援。

外援就是歐洲和美國自己啦。

首先說說歐洲。我們在故事1中說過，人民幣對美元升值卻對歐元大跌，但這不足以表達歐元的強。自5月以來，歐元對美元上漲超過7%，對英鎊上漲7%，對日元上漲超過6%，基本屬於無敵。各位看官應該發現了，5月這個時間點總被提及，那是因為5月歐洲政治和經濟出現了兩大利好。一是法國大選中間派當選總統，右翼勢力落選，歐元區穩定性提升；二是歐元區一季度GDP增速超越了美國，美國經濟一枝獨秀的局面被打破。受此影響，市場紛紛投入歐元懷抱，美元加速下跌。歐洲央行行長德拉吉也送出助攻，德拉吉6月27日曾表示「通縮因素已被再通脹因素所取代」，隨後歐元跳漲，美元跳水。

再說美國，今年以來各種不順。一季度GDP初值只有0.7%，創下三年來的最低水平，雖然之後不斷上調至1.4%，但還是低於歐洲的1.9%。川普總統上台後，疲於內鬥，廢除歐巴馬醫保、稅改等各項新政難以落實，又深陷通俄門，任命的官員接連辭職，估計他內心也是崩潰的。

這兩大因素導致美元大跌，人民幣只是順勢小漲，但故事遠遠沒完。

故事3：加息加成負利率，就問你服不服！

回想去年底，美聯儲時隔一年再次加息時，美元最高衝到103.8，今年雖然又接連加息兩次，美元卻一路下行，跌幅近10%。

按照一般邏輯，加息應該會推動本幣上漲，可事實卻對美元多頭重重打臉。市場上一般的說法，這是「買預期、賣事實」，加息前買美元，加完就該賣了，沒毛病啊。可是美聯儲還沒有加完啊，人還要一年三次的加呀，而且馬上就要縮減資產負債表了啊，這可是實打實的回收流動性啊，市場你怎麼不買這個預期啊。

摩根士丹利在近期的報告中稱，從對金融環境的影響來看，美元下跌2%就相當於美國聯邦基金利率下調25個基點。那美元今年的跌幅相當於降息五次，不僅把最近的三次加息抹平還又降了0.5個百分點，這麼一算，美國現在的基準利率應該是-0.25%啊。就憑這麼寬鬆的貨幣環境，美聯儲加幾次息都沒事啊，根本不用重演用嘴加息啊，旋轉跳躍閉著眼，怎麼優雅怎麼來，毫無壓力啊。

本來還擔心聯儲加息會打破美國經濟復甦的進程，會造成金融市場大動蕩，結果人什麼事都沒有啊，就業改善漲工資，股市各種創新高，就問你服不服！

故事4：這種走勢誰受益

以下基本靠臆測，大家看看就好，不要太認真。

美國應該很開心。

首先，加息本應造成的動蕩被美元下跌平抑了。一來，實際利率沒有隨加息提高，股市房價都在漲，美國民眾的財富還在增長，內部穩住了。二來，美國大企業都做國際生意，美元下跌帶動營收增加，這也解釋了為什麼美股持續創新高。

其次，美國加息但是美債收益率沒怎麼漲，目前10年期收益率2.3%，真心不算高。美國經濟最大的隱患就是巨額債務，債務上限上調了一次又一次。美國人民大手大腳慣了，誰敢削減福利和加稅，分分鐘給你選下來。因此雖然兩黨鬥爭曾導致聯邦政府關門，但感覺純屬自己加戲，最後該上調還是上調，都成例行公事了。國債收益率不漲意味著舉債成本不增加，美國這種吃吃喝喝的好日子還能繼續。哎，全世界是不是太慣著他們了。

歐洲應該挺無奈。

歐洲這輪復甦，出口起了很大作用。畢竟今年6月份歐元區的失業率還高達9.1%，這麼高的失業指望內需拉動，怎麼想也不靠譜。現在，歐元這麼瘋漲，明著看是市場看好你的經濟前景，但實際上是在斷你財路，歐洲官員們嘴上不說，心裡應該很不爽吧。歐洲央行也挺無奈吧，德拉吉表示我只是打打嘴炮，沒想來真的，你們不要逼我咯。

順勢而為。

目前的處境有點尷尬，一方面人民幣加入了SDR、A股納入了MSCI、7月初又開了債券通，金融市場對外開放可以說是明顯提速；但另一方面，外匯儲備將至3萬億，外匯占款連續下降，為逆轉人民幣貶值預期，各種非市場化手段時隱時現。對來說，美元此時大跌真是恰逢其時，人民幣小漲，預期逆轉了、資本外流下降了、外匯儲備上升了，人民幣國際化又能提速了。

投資提示：

美元下跌人民幣上漲，意味著央行維穩壓力減輕，匯率向利率的傳導壓力下降。如果美元繼續這麼弱下去，央行年內應該不會再次提高逆回購中標利率和MLF利率，貨幣政策或將一直保持穩健中性。對債市而言，貨幣政策的擾動減少，影響債市的最重要因素還是監管。