美國醫療健康行業投資與退出趨勢報告：2016年回顧與2017年預測

• 繼表現卓越的2015年之後，2016年醫療健康行業的投資活動有所下降，但募資仍位於過往較高的水平。

• 所有領域的A輪投資都創下紀錄，近期完成的基金迫切地想給早期醫療科技公司投資。

• 從2013年至2016年，生物製藥領域的風險投資始終跟上整體風投活動加速的腳步。跨界投資人減少了對非上市公司的投資，將注意力轉向幫助其所投項目公司上市，導致併購活動略有下滑且以早期階段的交易為主，但生物製藥領域的IPO還是比2015年下降了超過30%。

• 2016年的潛在收益分配有所下降，但仍超過2013年的總額。美國著名生物製藥公司艾伯維AbbVie以58億美元收購由風險投資支持的腫瘤葯企Stemcentryx，佔了2016年總額的大頭。

• 器械、診斷/工具領域那些最為活躍的投資人群體也變得更加多樣化，包括產業投資人、天使基金、孵化器、加速器以及私募，他們都在試圖填補傳統醫療健康領域風投所留下來的空缺。2016年下半年，再度有醫療器械公司IPO上市。專攻科技的VC在診斷/工具領域變得非常活躍，儘管診斷/工具領域的公司繼續努力爭取退出，但2016年並無該領域公司實現IPO。

• 大型併購交易活動持穩，併購交易最多的前幾大學科是矯形學和眼科，這一點讓人意外。

• 生物信息學領域的技術發展讓投資人投下更大賭注，為未來幾年的併購交易打好基礎。

註釋：2016完整數據未能提供，因此2016風險投資基金總額依據2016年前9個月的數據以及矽谷銀行專有數據進行推測（圖中紅色虛線框部分即為對2016年第四季度數據的推測）。

投資活動從2015年歷史新高回落，但募資活動保持相對穩定。

雖然低於2015年的歷史高點，但在生物製藥領域投資活動的推動下，醫療健康行業整體風險投資保持強勁。因為投資人從近幾年募集的新基金中獲得豐厚回報，所以募資勢頭強勁。自2013年以來，風險投資基金共募資約250億美元，這將繼續推動投資活動。展望未來2年，我們預期來自風險投資、產業投資人以及其他類投資人的投資總額將趨於平穩或小幅下降，每年達到105億到110億美元的水平。

A輪融資在2016年實現騰飛，但平均融資額普遍下降明顯。

在新募集的風投基金和早期公司退出交易的刺激下，生物製藥領域的A輪融資急劇增長，交易額達到21.27億美元，同比增長15.4%，交易數量同比增長57.5%。但另一方面，A輪平均融資額大幅下降，從2015年的2118萬美元下降到2016年的1550萬美元。2016年罕見病領域的A輪融資異軍突起，排名高居第二，僅次於排名第一的腫瘤學。同時，近年來生物製藥領域的跨界投資者越來越多，因為A輪中的產業投資交易佔比持續下降。

器械領域的的A輪融資也大幅增長，但是針對早期公司的產業投資大幅下滑，我們預計產業投資將在2017年再度回歸，諸如復星集團這樣的產業投資人會有更多的參與。值得注意的是，近2年來眼科和矯形學器械成功闖入器械早期公司關注的前三大學科之中，說明眼科矯正設備（如矯正視力的最新設備角膜塑型鏡）和矯形學設備（如矯形輔助機器人等）正越來越受到關注，我們預測也將呈現同樣的趨勢。

2016年，診斷/工具領域早期公司的勢頭也不可小覷。在A輪融資交易數量和金額方面，診斷領域分別佔總體數字的59%和60%，領先於工具領域（佔比約4成）。Grail公司完成的1.25億美元的A輪風險投資是去年診斷/工具領域最大的一筆交易。我們預測診斷領域融資交易在2017年將繼續保持高增長、高佔比的趨勢。

註釋：2016年初才成立的癌症早期篩查公司Grail，在2017年3月又宣布獲得9億美元B輪首期融資，其中不乏強生、默克、麥克森、亞馬遜、騰訊、紅杉等眾人皆知的重量級投資者。這還沒結束，B輪的二期融資仍在進行，Grail計劃總共籌集至少10億美元，甚至可能高達18億美元。高盛、及更多的製藥領域和技術領域的公司也將入局。站在巨人肩上的Grail優勢與生俱來，2016年初全球測序巨頭Illumina宣布成立癌症早期篩查全資子公司，並提供Illumina測序技術作支持。Grail就負責通過進行血液測試來開展癌症篩查，採用的就是所謂液體活檢技術。以往要檢測腫瘤，需要對腫瘤進行切片，往往用手術活檢和穿刺活檢的方式，病患則需額外承擔切膚之痛。後來研究者發現，腫瘤患者的腫瘤細胞破裂時，會釋放一種循環腫瘤DNA（ctDNA），可通過將血源性DNA片段序列與已知腫瘤突變基因序列進行比對，以獲得更多腫瘤信息，這對腫瘤早期篩查、用藥等方面都具有臨床指導意義。這意味著用一管血液甚至一滴血就能檢測罹患癌症的可能性，但難點在於血漿中ctDNA含量極低，且二代測序背景雜訊很高，腫瘤信號很容易完全淹沒在背景雜訊中，這就體現了捕捉技術的重要性。同時檢測到ctDNA后要面臨諸多挑戰，比如ctDNA優先提供最弱、最易殺死的癌細胞信息，這可能導致臨床結果出現偏差；檢測到ctDNA后難以確定腫瘤來源部位；腫瘤有一個突變積累的過程，可能會對正常人某些腫瘤突變造成誤判；只能關注特定幾個癌症類型等等。但是這條未來可能顛覆人類的探索之路，仍然不乏眾多玩家，有Qiagen、羅氏等成熟生物技術公司，還有像Guardant Health、Foundation Medicine等初創公司。國內相關企業也紛紛發力，比如華大基因領投的吉因加公司與Grail一樣做腫瘤早篩。

生物製藥領域的風險投資和產業投資保持強勁。

腫瘤學是生物製藥領域投資最多的學科，罕見疾病重新獲得關注。

生物製藥領域跟上整體風投活動的速度：相比2011至2013年的三年時間，2014至2016年的三年時間風險投資金額幾乎增加一倍。生物製藥領域的投資規模也以類似的幅度擴大。2014年至2016年，強勁的IPO和大型併購退出帶來健康的投資收益和更多的募資，並推動投資的步伐。器械領域的整體退出活動變化不大，但是實現併購退出的時間更長且IPO數量也更少。因此，許多投資人轉而投資生物製藥領域。

生物製藥領域的投資從歷史最高點回落：從金額上看，2016年生物製藥領域的投資額約83億美元，相比2015年的98億美元下滑15%，但是比2014年的68億美元增長了22%。雖然A輪投資增長了，但較後期階段的投資卻有所下降。從數量上看，生物製藥領域投資交易數跌至8年來的最低點。我們預期2017年該領域的投資額和交易數也會是同樣水平。

醫療器械領域的投資也有所下滑：自2012年以來，器械領域的投資每年都在增長，預測2016年的投資金額會比2015年的53億美元減少25%（14億美元）。這標誌著4年以來的最低點，而交易數也跌至8年來的新低。展望2017年，我們預測器械領域的投資將下滑至35億美元的水平。但是新頒布的《21世紀治癒法案》為市場提供了更多的資本和更快的審批流程，從而也將促進投資的增長。

註釋：2016年末，歷經兩年多時間的《21世紀治癒法案》（以下簡稱法案）終獲通過，讓這一推動美國未來10年或更長時間內生物醫學創新研發、疾病治療及大健康領域發展的法案落地生根，從法律層面保障美國未來10年提供不少於53億美元實施一系列研究創新。美國國家衛生研究院（NIH）研究經費多年來長期在90億美元左右浮動，為加速發現和研發出全新療法，法案要求成立臨時「創新基金」，10年內為NIH提供48億美元資助，其中歐巴馬倡議的「精準醫療」項目獲得14億美元，副總統拜登提議的「抗癌登月計劃」獲得18億美元，白宮倡議的旨在促進創新型神經技術研發的「腦研究計劃」獲得16億美元。剩餘資金將提供給年輕科學家從事高風險高回報研究，以及專註基礎醫學研究的「院內研究」項目等。法案還規定，撥款5億美元資助FDA改革藥物審批程序。法案要求這部分內容包括，改革並加快對某些抗生素藥物的審批過程，加快醫療器械的審批通道，為藥物研發提供全新的指導性文件。一方面，放寬或免檢輔助健康智能軟體和運動保健產品，如智能手環或卡路里監測APP等的審批；另一方面，對那些治療罕見且威脅生命的疾病的藥物審批可縮小臨床試驗規模。法案還提議，組建一個全新的、准政府性質的研發政策董事會，總共22個成員中至少一半應該來自學術界和非盈利組織，負責向政府提出政策建議，以對使用公共資金的研究人員和他們的研發工作進行有效管理。

馬薩諸塞州和北加州的投資活動最多，值得關注。

更多類型的投資人聚焦器械領域。組成該領域的投資機構類別很多，包括：風險投資、產業投資人、私募、跨界投資人、天使基金和加速器。傳統風險投資機構在此領域的投資有所縮減。產業投資人包括著名的波士頓科學Boston Scientific、美敦力Medtronic、葛蘭素史克GSK (through Action Potential)、OSF和強生Johnson& Johnson。美國海外的投資機構包括LSP、GIMV和Triventures。

心血管領域仍然最受投資機構關注，但新興的非創傷監控領域同樣獲得大量投資。今年首次涉及了無創傷監控領域，該領域的定義是通過感測器和其他技術收集醫學數據，我們在該領域看到大量的投資。而矯形學領域雖然一直有退出交易，但是在投資交易數方面的排名卻從2015年第2位降到2016年的第7位。神經病學的投資活動實現同比增長，給葯領域也持續獲得投資。

美國西海岸器械領域投資活動增加，醫療器械投資仍然不夠活躍，但有望在2017年得到較大的改善。

專註科技行業的VC潛入診斷/工具領域。許多專註於科技領域的VC正在追隨那些可用來提高醫療健康行業的科技發展。比如說診斷/工具領域可以使用大數據，並且也是最適合藉助改進的工具應用於生物信息學的領域。諸如Data Collective、Felicis和AME Cloud Ventures這些專註於科技行業的公司新進入診斷/工具領域，成為非常活躍的投資人。其他活躍的投資機構包括天使基金(Keiretsu Forum和Golden Seeds),產業投資人(Google、LabCorp、賽諾菲、GE和Illumina)以及美國海外的機構(德誠資本和Invitalia，的毓承資本等)。

北加州仍然是診斷/工具領域投資最活躍的地區。

自2013年以來，生物製藥領域的交易規模增加一倍多。

分析顯示主要有三大原因：

•基金規模增加——投資人給每家公司的投資額更大。

•A輪融資的錢可以用的更久——許多A輪交易的規模很大，並分幾部分提供，可支持公司3到4年時間的資金需求。管理層因此可以把注意力放在發展業務而非不停融資上。

•更大額的辛迪加——更大的辛迪加意味著每輪規模更大，也保證了財務安全。如果金融市場下行，公司也可以依賴內部的融資，支撐很長的時間。

註釋：辛迪加是壟斷組織形式之一。參加辛迪加的企業，在生產上和法律上仍然保持自己的獨立性，但是喪失了商業上的獨立性，銷售商品和採購原料由辛迪加總辦事處統一辦理。其內部各企業間存在著爭奪銷售份額的競爭。

生物製藥領域的跨界投資急劇減少。2016年，那些有風投投資的非上市公司所獲得的跨界投資交易減少了超過70%。跨界投資機構的注意力從新投資轉向了幫助他們所投的那些非上市公司管理IPO預期。這些公司有許多在2016年上市，但是那些還未上市的公司超過80家。對那些尋求額外私募投資的非上市公司而言，最大的疑問在於跨界投資機構是否會對其進行股權投資？我們預期在2017年第二和第三季度可以開始看到答案。

前十五大跨界投資機構: Adage Capital Management、Cormorant AssetManagement、Deerfield Management、EcoR1 Capital、idelity Investments、Foresite Capital Management、Jennison Associates、PartnerFund Management、Perceptive Advisors、RA Capital Management、Redmile Group、Rock Springs Capital、Sabby Capital、Wellington Management、Woodford InvestmentManagement

前15大跨界投資機構推動生物製藥領域的IPO。連續兩年，前15大跨界投資機構所推動的IPO數量都要高於所有其他風險投資機構。這些跨界投資機構尋求那些想要IPO且有風投投資的非上市公司，而他們通常也會成為這些公司最終IPO上市的主要參與機構。儘管近幾年生物製藥IPO市場放緩，但由跨界投資機構所支持的IPO數量有所增長。2016年，將近60%的生物製藥IPO（28樁IPO中有16樁）背後都有一家排名前15的跨界投資機構。但是在2016年下半年，這些由跨界投資機構支持的IPO數量大幅減少。我們認為這些跨界投資機構將在2017年上半年再次發力推動IPO市場。

如下圖所示，2012年–2016年有VC投資的公司IPO和大型退出併購交易的潛在收益分配比較，潛在收益分配從歷史最高點下滑，但是上升周期仍在繼續。2012年到2015年，潛在收益分配幾乎增加了2倍，但這種增速是不可持續的。2016年，IPO市場的放緩導致收益分配減低，但整體仍超過2013年。2016年，大型退出併購交易預付款的價值（見柱狀圖灰色部分），自2012年以來首次超過公司IPO發行前估值。Stemcentrx的收購交易幾乎是整體併購融資預付款總量的一半。我們預計2017年的潛在收益分配將會與2016年不相上下。

生物製藥領域的大型退出交易IPO市場放緩。我們之前預測2016年的IPO數量將會減少到每季度7到8樁。2016年4季度這一數字急劇下滑，年底收尾時為28樁。出乎意料的是，2016年共達成了17個併購交易，併購交易的數量減少了。當然，畢竟經歷了一個走勢強勁的2015年（22個併購交易），2016年依然是是自2012年以來排名第二的高點。罕見疾病領域的退出交易增長至與腫瘤學持平各占7席（併購及IPO)。美容/皮膚科，罕見病（非遺傳）和代謝指標領域的退出交易也有所增長。神經病學心血管和抗感染領域的退出交易在2016年大幅下滑。

收購方湧向早期生物製藥公司。2016年，早期公司的大型退出交易繼續拔得頭籌，超過一半的交易發生在臨床前期和一期階段。發生交易的學科包括罕見疾病、神經病學、腫瘤學、美容/皮膚科和自體免疫。美容/皮膚科和腫瘤學兩大學科同時在2016年發生了最多的併購交易(各自為3樁)，神經病學和罕見疾病學科各自有2樁交易。2017年，預計早期併購交易活動將會繼續。如果川普大幅減稅情況出現的話，這將釋放出更多現金，推動交易活動增長超過2015年的水平。

生物製藥領域的IPO發行減少，但大型退出交易額保持穩定。2016年，生物製藥領域大型退出交易的預付中位數保持穩定。收購機構包括大型醫療機構及大型生物科技公司。Allergan憑藉收購4家公司的記錄拔得頭籌。2017年有可能看到的新趨勢是：2014年上市的Avalancher，在2016年成為了收購方。在2016年，我們看到4宗已經披露的大型退出交易，總金額超過10億美金。按照交易大小排名，依次為：Stemcentrx, Afferent, Nimbus and Ganymed。由於IPO發行趨緩，收購方的行動壓力減小，因此退出時間有所延長。（下圖所示為2012年–2016年有風投投資的生物製藥大型退出併購交易的結構）

腫瘤學、神經病學領軍生物製藥領域大型退出交易：腫瘤學領域實現自2012年以來最多數量的大型退出交易：18樁交易中有12樁都是早期階段的公司(臨床前期或臨床一期)。

罕見疾病領域近幾年也獲得了大量的風險投資：該領域退出的速度也非常快，獲得A輪融資后的1.5年。下圖9大學科中，有6個學科的退出時間中位數不超過5年。

前期VC股權投資相對併購交易預付款的收益倍數在抗感染和心血管兩大學科領域最高。2016年，股權投資交易額的中位數要遠遠大於2012年到2016年期間整體投資額的中位數。這讓人開始擔心近期這些大額的融資可能會給未來退出的收益造成負面的影響。心血管和腫瘤學兩大學科的收益倍數最高。

早期生物製藥公司繼續向IPO進軍。來到第三個年頭，早期(臨床前期and臨床一期)生物製藥IPO持續保持強勁，占2016年生物製藥全部IPO的46%。但是，下半年（3/10）的比例較上半年（10/18）有明顯的下降。跨界投資者在IPO前聚集的大量風險投資推動了這一早期階段的趨勢。實際上，有VC投資的生物製藥公司中由跨界投資者投資的早期生物製藥IPO占2015-2016年的逾70%。

2016年大型IPO數量明顯下降，而金額和價值隨著IPO減弱而降低。專註於罕見疾病領域的Intellia是唯一一支金額超過1億美金的IPO。而在2015年，幾乎1/3的IPO超過1億美金。交易前估值中位數跌至1.56億美金，而2015年這一數字接近2億美金。但2016年的表現還是高於2014年。我們認為跨界投資者在下半年從IPO市場撤出的原因是由於交易前估值在2016年的第二季度和第三季度大幅下降。一條積極的信息顯示，2016年第四季度有兩個由VC投資的IPO:CRISPR Therapeutics和Ra Pharmaceuticals.每家公司的融資都超過9千萬美金，擁有健康的交易前估值，並顯示其估值會保持至上市后。

收購新上市公司的交易猛增，帶來豐厚的收益回報。前幾年火熱的IPO市場讓許多有前途的醫療健康初創企業實現上市。隨著時間推移，以及可靠的數據披露，大型企業以矚目的市場估值收購了這些企業。在2013至2016年期間，收購這些公司的總開支接近190億美金。

生物製藥分布圖–腫瘤學領域退出交易。

生物製藥分布圖–神經病學領域退出交易。

儘管器械領域無任何IPO發行，但大型退出併購交易仍高歌猛進。

在2016年，器材領域的大型併購交易從2014和2015年的高度回落，但依舊超過2013年。出乎意料的是，2016年每個季度的併購退出都下降了，而在第四季度以一個單一交易結束。矯形學(4個交易)、眼科(3個交易)領軍2016年的指數。這標誌著一個變化：自2012年以來，在大型退出交易中，矯形學排名第四、眼科排名第五。早年間在收購者中一路領軍的Medtronic在2016年並未收購任何VC投資的項目。

器械領域的IPO在2016年底重現。兩家510K產品公司(Tactile和iRhythm)獲得了FDA的批准，其IPO收益增加達到5千萬美金。PMA通路公司Obalon在獲得FDA批准后立即發行IPO，並未經過商業化。

器械領域的收購方繼續關注較後期的公司。收購交易集中在購買已經擁有FDA批准產品或產品已經商業化的公司。這也就將合規及市場化的風險直接轉嫁給了風投機構，從而延長了收購時間也增加了收購資金。所有的7家美國商業化併購交易均為510k產品。這反映了投資者在2000年代的意向，這就是聚焦在容易獲得FDA批准的產品而非PMAs。原因在於PMAs難以預測FDA審批結果。這也就是說，PMA通路公司被收購的時候通常都很有可能獲得FDA的批准。在2016年，3宗只有CE標識和2宗沒有被批准的退出可能就是PMA通路公司。

2016年器械領域併購交易退出時間增長。預付交易價值中位數在2016年穩定保持在1.2億美金，但我們看到了令人期待的階段性獲益。退出時間在2016年有所延長，4宗退出交易在完成A輪融資后長達10年或者更長。只有兩宗的推出時間花了6年。相比5年前，510k公司獲得批准和商業化的時間縮短了。這將縮短未來幾年的退出時間。

心血管、眼科和神經病學在早期實現退出。早期階段的公司(尚未通過審批，只有CE標識) in心血管眼科和神經病學。商業化產品佔據器械推出交易。收購者表現出在收購未獲批准的產品時受到資源和P&L的限制，但在其他告訴增長的市場中，投資者會根據收購競爭被強制購買早期公司。心血管領域就是一個很好的例證。

心血管/血管兩個領域為投資者引領里程碑上行。心血管和血管公司通常在美國商業化前就被收購，創造了更多的里程碑盈利以及預付和宗交易價值間的巨大落差。矯形學的退出通常是一場現成的收購盛宴。收購者通過擴大現有的銷售團隊以確保新的收益直接在底線上增長。因此，我們看到收購者以風投投資的矯形學公司為目標，這些公司有現成的銷售渠道，因此需要更多的資本投資，也為投資者減少了重複投資。

器械分布圖–心血管領域退出交易。

器械分布圖–血管領域退出交易.

診斷/工具領域面臨退出交易放緩。在這些趨勢中我們看到：開發藥物和高端排序的新工具、從侵入式診斷到簡單血液篩查和液體活檢的實質性進步。針對生物信息學技術的投資在增加。投資者期待這些公司能夠更快的開發技術並適應資本市場。併購在2016年依舊滯后。後市場表現欠佳，導致2016年沒有診斷/工具IPO。所有5個2015年的IPO都低於IPO價格進行交易。其中兩支的交易價格已經縮水一半。

工具領域佔據了主要的大型退出交易。自2012年以來，工具的退出交易在2016年第一次超過了工具領域。在過去的兩年裡，工具退出交易在資本市場獲利成倍增長。平均的預付倍數超過了17倍（中位數為7倍），同時退出的時間也有所縮短。隨著科技風投對該行業興趣的激增，工具領域正在快速發展，我們預計2017年的退出交易將增加（特別在NGS和藥物研發領域）新興科技的興趣集中風投、工具正在快速推進我們預計出口(特別是藥物發現)在2017年增加。當Dx退出交易在2016年降低的時候，我們看到了許多公司的盈利正逼近3千至5千萬美金。我們相信這個水平會吸引到投資者的目光。一些利用優勢在分析開發和生物信息學領域發展的早期Dx公司有可能會轉型至藥物開發公司。

診斷/工具交易價值穩定但退出時間延長。預付併購價值保持穩定，交易總額有所提高。推出時間較2015年延長了一倍。我們看到幾個在診斷/工具領域的提高。這些提高讓科技發展更快、更便宜，讓該領域與生物製藥領域的協同合作更加可持續。我們期待這些提高能刺激退出活動並縮短退出時間。有價值的資產獲得了溢價(Assurex和ACD),但是我們覺得收購是有選擇性的，等待特定的資產到底合適的價格。放緩的一部分的原因歸咎於時機。要知道收購者都在忙於完成和消化2016年的大型合併案。

2017展望：Outlook:醫療健康趨勢繼續正循環！

去年我們預測2015年的趨勢將很難持續。我們是對的。以下是我們對於2017年的預測：

•醫療健康領域的投資將與2016年基本持平。生物製藥將繼續成為表現最強勁的領域。

•雖然稍有降低，但融資最終將接近2016年的水平。當前的快速投資可能導致在2014年或者2015年初成長的公司在2017年回歸市場，以支持融資。

•繼表現強勁的2016年之後，由於資金會將注意力轉移到支持未能上市的B輪和最後一輪融資的公司，因此生物製藥領域的A輪投資可能將降低。器械和診斷/工具很可能會保持穩定。

•生物製藥的IPO窗口在2017年將繼續開放，預計迎來28至32個IPO (相較2016年的28個)。跨界者們將繼續積極的推動他們的公司上市。至少50%來自生物製藥領域的大型併購和退出將會是早期公司，這總數預計將達到18至22個。

•在一個非常緩慢的2016年之後(3個IPO),器械行業的IPO將至少翻倍。在早期收購的驅動下，併購舉措有可能將保持穩定(2016有13個)。

•診斷/工具行業的大型併購舉措在2017年將可能達到兩位數增加(2016年有4個)。我們預計將有至少一個交易金額超過10億美金的大型收購。

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