美爾雅期貨：鋼廠利潤支撐下 鐵礦石或偏強震蕩

策略投資要點：

9月礦石大概率維持偏強震蕩走勢，在鋼廠利潤的支撐下，重心將逐步抬升。短期鋼廠有較強的補庫意願，前期進口礦庫存可用天數快速增加，目前小幅下滑至26天，仍處於偏高水平，港口成交和提貨仍保持了一定的活躍度，輸港量維持在年內高位，鋼廠對主流高品礦的詢盤依然較為活躍，改善性需求疊加剛性需求為盤面提供了基本的支撐。與此同時供給端的風險並未緩解，澳礦發貨量持續回落，到港量始終低位運行，根據船期推算，未來到港量也難有有效回升，同時高低品價差持續拉大再創新高。短期內礦石的缺貨現象難以緩解，礦石將繼續偏強運行。

一、供給面分析：礦石短期供應承壓

1、澳巴發貨量小幅恢復，港口庫存繼續下降空間有限

外礦供應逐步改善，本周外礦發貨量略有恢復，但提升幅度有限，澳巴發貨量較平均水平均偏低，7月礦石進口量為8625萬噸，同比下降2.43%，環比下降8.92%，也印證了外礦供應階段性下滑，目前到港量989.7萬噸，仍處於偏低水平，港口封航影響基本解除，但考慮到近期外礦發貨量大幅回落且持續偏低，到港量未來仍將進一步下降，短期難以有效恢復。

圖1 澳礦發貨量仍沒有明顯上升

圖2 鐵礦石到港量繼續低位運行

數據來源：WIND 美爾雅期貨

2、四大礦山產量偏高運行，國產礦產量回落

從四大礦相繼發布了二季度生產報告，二季度產量環比一季度有明顯提升，但同比去年略偏低。其中淡水河谷增產565萬噸，必和必拓增產656萬噸，但澳洲最大的生產商力拓產量不及預期，淡水河谷的增產也不及預期，考慮到目前礦價處於較為尷尬的水平，為保證利潤礦山或放緩投產進度。

國產礦經過年初的大幅擴產後，隨著礦價受到壓制，產能迅速回落。從日均產量上看，五月份已減至9萬噸以下，從國產礦的生產條件看，停產礦的復產投資相對較大，礦價重回低迷對這部分準備復產的礦山打擊較大，預計後期國產礦復產將基本停滯產量回落至8-9萬噸區間。

圖3 四大礦商二季度仍保持5%以上增速

圖4 國產礦產量快速下降

數據來源：WIND 美爾雅期貨

二、需求面分析：鋼廠利潤支撐高品礦需求

1、鋼廠進口礦可用天數升至高位，疏港量創年內新高

近期鋼廠的補庫積極性持續高位，儘管鋼廠進口礦庫存可用天數微降至26.5天，但港口，金九銀十前的補庫幅度不大，目前以改善性需求為主，由於港口高品資源持續偏緊，部分前期採購不到位的鋼廠仍有補庫動力，加上剛需補庫，港口詢價仍較為活躍，隨著消費旺季臨近，在環保限產啟動前，鋼廠消費仍較為旺盛，旺季結束后疊加冬儲，後期補庫力度有一定的持續性，庫存不會有大幅下降。港口疏港量維持在280萬噸以上，需求端有一定支撐。

圖5 大中鋼廠進口礦庫存可用天數26.5天

圖6 港口疏港量升至300萬噸

數據來源：WIND 美爾雅期貨

3、全國高爐開工率維持在77%附近，基本處於飽和狀態

鋼企由於搶生產造成的產量提升難以持續，本周鋼產量高位承壓，高爐開工率連續兩周呈小幅下降的態勢，且唐山地區的下降幅度較為明顯。隨著限產政策的逐步實行，粗鋼產量高位運行的態勢難以為繼，分企業來看，目前非重點鋼企的粗鋼日均產量已有所下滑，但重點企業的粗鋼日均產量仍在增加，一方面因為中鋼協數據發布存在一定滯后性，另一方面重點企業的設備、手續均較為齊全，在政策壓力並不明顯的情況下產量仍有保障。從目前政策出台情況看，環保力度將在進入採暖季后明顯增強，9、10月間供給收緊的幅度相對較小，或呈高位持穩或小幅回落的狀態，企業與政策博弈再度強化，後續繼續關注政策執行情況。

通過長周期的數據跟蹤發現，近年來，隨著鋼鐵行業的改革加快，倒逼鋼企經營模式的轉變，早期鋼企對庫存缺乏管理，維持較高的庫存量，當高爐開工較高時，鋼企庫存消耗加快，目前企業更傾向於按訂單安排生產和動態管理庫存的模式，只有當鋼廠預見原料成本將提升時，出於延緩庫存成本壓力的考慮，補庫力度增強。這也印證了此輪補庫的動機。

圖7 高爐開工率維持微降態勢

圖8 高爐開工率與鋼廠礦石庫存水平轉為正相關

數據來源：WIND 美爾雅期貨

2、全國盈利鋼廠比例連續三個月維持在高位，噸鋼毛利近期有所回落

全國鋼廠盈利比例繼續穩定在85.9%的高位水平，考慮到鋼廠高利潤已持續較長時間，目前噸鋼利潤的小幅擠壓也不足以影響鋼廠的整體盈利比例，特別在十九大臨近、環保落地等因素影響下，供給收緊仍將是鋼廠利潤最重要的支撐，因此短期鋼廠盈利比例仍將穩定在高位。從噸鋼毛利上看，近期持續壓減近200，但仍維持在1000以上。目前由於需求邊際轉好、供給收縮臨近，螺紋現貨下方有較強支撐，而對焦炭、礦石的補庫意願有所減弱，噸鋼利潤進一步壓減的空間不大，由於鋼廠需求仍是主導原料行情的最主要因素，原料和成材強弱關係難以轉換。短期內鋼廠利潤仍將高位運行，後期進一步擴大還要看供給端的實際減產力度。

圖9 盈利鋼廠比例繼續維持在85.9%

圖10 螺紋噸鋼毛利本周持續下滑

數據來源：WIND 美爾雅期貨

三、庫存數據分析：港存壓力有所緩解，高品庫存緊缺

1、港口庫存創新高后明顯回落

受近期礦石需求偏強而港口到港量持續低位的影響，特別是補庫超預期的表現，使得港口庫存降幅明顯，目前已降至13.8億噸，近兩月首次跌至14億噸以下，由於高品礦集中在大貿易商手中，且資源仍相對緊缺，貿易商有較強的議價能力，因此礦石仍有挺價基礎。短期內到港情況難以改善，仍將維持在偏低水平，港存或將繼續下滑。

圖11 鐵礦石港口庫存有所回落

數據來源：WIND 美爾雅期貨

3、內外礦價差維持在高位

由於近期發貨和補充量不足，高品礦持續偏緊的狀態，結構性矛盾難以緩解，加上貿易商的惜售心理，高低品價差持續高位。從供給來看， PB粉、紐曼粉等熱銷的主流礦種供應都存在緊缺的狀況，主流礦之間的價差基本較為穩定，而主流礦與非主流礦之間的價差仍在擴大，在市場供應短期難以改善的情況下，結構性矛盾仍將持續。

圖12 澳洲各品種礦之間價差基本平穩

數據來源：WIND 美爾雅期貨

五、策略研判與風險控制

1、策略研判

供給方面來看，儘管四大礦產量仍在提升，但短期內的發貨由於港口和礦山情況始終處於低位，使得到港量特別是高品資源的補充始終不足。目前貿易商壓力較小，特別高品資源集中在大貿易商手中，挺價意願較強。

需求方面來看，隨著消費旺季的來臨和利潤的持續高位運行，鋼廠生產動力較足，也有較強的補庫意願，最大的風險在於嚴厲的環保政策落實后，對鋼廠的在產產能形成抑制，將影響礦石剛需。但環保政策主要將在北方進入採暖季后收緊，短期的影響力還相對有限。

綜合來看，9月礦石大概率維持偏強震蕩走勢，在鋼廠利潤的支撐下，重心將逐步抬升。短期鋼廠有較強的補庫意願，前期進口礦庫存可用天數快速增加，目前小幅下滑至26天，仍處於偏高水平，港口成交和提貨仍保持了一定的活躍度，輸港量維持在年內高位，鋼廠對主流高品礦的詢盤依然較為活躍，改善性需求疊加剛性需求為盤面提供了基本的支撐。與此同時供給端的風險並未緩解，澳礦發貨量持續回落，到港量始終低位運行，根據船期推算，未來到港量也難有有效回升，同時高低品價差持續拉大再創新高。短期內礦石的缺貨現象難以緩解，礦石將繼續偏強運行。

2、策略制定

策略操作：震蕩思路操作（先抑后揚判斷）

操作區間：380-440

持倉大小：100-200手

資金使用率：5%-10%

單筆最大止損：3萬（佔總資金的0.3%）

3、風險控制

如果出現系統性風險導致單邊波動過大，可配置焦炭或焦煤的多單與礦石的空單進行對沖，控制風險。

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