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圓桌討論:CTA策略未來新機遇

圓桌討論:CTA策略未來新機遇

2016年對於全球對沖基金行業來說絕對算得上一個不可忘卻的年份。英國退歐、美國總統選舉結果等一系列層出不窮的黑天鵝事件令世界始料未及,導致投資者風險偏好有所下降。據數據顯示,去年倒閉的對沖基金數量為2008年以來最多,對沖基金行業無疑將面臨一次新的挑戰。

財視作為專業的B2B金融媒體,追蹤報道對沖基金行業三載,旨為海內外對沖基金機構提供專業的交流平台。

2017年4月8日在上海陸家嘴金茂君悅大酒店成功舉辦「第三屆對沖基金年會暨2016年度對沖基金·介甫獎頒獎晚宴」。峰會得到來自海內外多家機構的大力支持,特別鳴謝CAIA協會、上海交通大學上海高級金融學院、Harneys衡力斯、言起投資、SS&C、APEX、東英資管、香港交易所、橫華國際期貨、新加坡交易所、E-Dinarcoin、長江期貨、革勢資本、厚石天成投資、通晟資產、AlphaDesk以及億信偉業基金管理對本次年會的鼎力支持。

圓桌討論

《CTA策略未來新機遇》

主持人

桐灣投資

投資諮詢部總監

季波

討論嘉賓

基金經理

胡繼富

以下為嘉賓發言實錄

季波

很榮幸受到邀請來主持CTA的圓桌討論,我先自我介紹一下,我叫季波,來自桐灣投資,三位創始人是海外對沖基金背景,有管理風控方面的經驗,公司的主要業務是在境內外發行產品,另外一個是我們有一套自主開發的管理,基金選擇的這一套系統。我本人是去年8月份加入桐灣的,之前是在紐約的對沖基金,在他們的風險部和風控部做了幾年,回來就想學習國內的市場策略,了解一些私募界這個行業的大咖,今天非常有幸有這個機會跟大家學習。

我們2011年成立,2012年公募基金放開,當時發產品的時候說實在是很艱難,為什麼感觸這麼深刻,因為今天有太多的同仁可以給我們提供很多工具和服務,現在是市場也好,工具也好更多被大家認識,包括私募也好地位在提升的過程。說到咱們量化在CTA這個部分的應用,就結合我們自身的情況談一下理解。策略實際上是兩條線,第一個是商品的CTA策略,第二個是α策略,商品是2012年產品到現在業績最長的產品線,今年是第五個年頭,商品有主觀的基本面策略,我們是有統計套利,在趨勢跟蹤,我們之前是全量化的,量化是可以幫助我們在機會的捕捉和交易執行上做了很多的貢獻,但是實際上今天要說的是在趨勢策略上把主觀沉澱的東西做一些量化,加上原有的量化體系中。在市場波動比較小的時候,或者是市場變化特別快的時候,包括雙11流動性出現問題的時候都是這些策略比較煎熬的時候。這個時候如何去往回撤做的更小,把風險降到最低,這個裡面也做了自己的主觀分體系,這個主觀體系是把自身主觀投資經歷在這個行業非常長時間的沉澱,它對牌面一些情緒的理解,持倉的一些變化,對政策的解讀,之前量化體系裡面無法涵蓋的東西,通過打分體系疊加到原有的體系中間,然後把交易滲濾提高,把回撤減少,這是我們在做的事情,然後來提高市場交易的確定性。

徐潔

我們是從2008年開始做,也是跟古木投資徐總一樣,13年底14年初開始嘗試陽光化的產品,說到量化投資,我覺得跟古木投資徐總有相同的感受,開始做交易的時候也是比較草莽的,那個時候也是非常年輕無知,比較幸運是遇到一波大牛市,能夠通過這樣的牛市倖存下來,再經歷了2011年到2015年的熊市,從整體上來講,2011年之前還是以主觀為主,跟市場上的參與者也好完全是不一樣的,我最近一直在想,如果把我們放到現在去做這樣一個投資的話,肯定是辦的一塌糊塗。整個市場逐步的在更加機械化,對手會越來越強大,所以說到量化投資,我們也是一步一步的,最開始不太相信量化給我們主觀帶來額外的收益,但是後來隨著市場的變化,對於市場的套路,對於基本面的理解有很多開始失效,因為市場一直在變化。所以在整個過程中從草莽的過程,最簡單的應用就是根據普通的量化過程,對於我們以往交易進行了分析。通過量化手段,可以把我們的開倉、加倉止損更規則化,從整體行情的預測角度來講,我們發現量化對於主觀的判斷也是非常有效的補充。所以到最後,特別是從去年開始,因為管理的規模越來越大,最後就發現整體,特別是槓桿性,本身期貨具有天然槓桿性的話,我們發現期貨市場的遊戲更多是出於一種策略,而不是我能夠預測行情預測的多准,這種策略一方面可以通過主觀分類,另外一方面是通過量化把它在當前的市場下選擇更優的策略,就比如熟知的故事,現在我們覺得遊戲就是這樣的結構。一方面是在做基本面理解的操作,還有一大部分還是放在量化或者是程序化,我們分別去討論,當然在做主觀交易或者是基本面交易的時候,也不是純粹的憑感覺,我們也是有著比較系統量化的輔助,所以從8年左右的發展角度來講,量化在期貨投資領域是越來越重要,重要的你根本離不開他,這個是初步個人的一些感受。

胡繼富

季波

從您的角度來說,國內的量化策略或者是量化基金數量跟海外比起來是不是更多,策略或者是用到量化CTA策略是不是有些區別?

具體數字我也不知道,我們是交易所,從自身的經歷來看,剛才看到演講嘉賓講了貝萊德靠人工智慧解僱了很多人工,實際上99年,應該算是第一批靠機器來分析,可能那個時候是早期的量化和CTA的雛形,這麼多年走來,我們離開了交易的市場。從自己的角度來看,量化CTA和持續化交易是不同的東西,剛才你問到國內的CTA和量化的應用和方向是不是有不一樣,現在國外是什麼樣,也只是從交易所的角度,那如果從買方的角度來看,90年代末,2000年初的時候,那個時候和CTA的人都是從科技公司出來的,那實際上是一個IT部門,包括我們自己,當時是做蘋果手機的Siri,那個時候是做量化的一批人,那實際上從我們的角度理解都是數據模型在分析,分析這個人說的話是什麼意思,是人說的,倫敦人說的,口音不一樣,實際上想表達的是什麼,看市場量化的走勢都是一樣的,都是一種模式上的識別,這個裡面又有很多的小模型,所以這些東西疊加起來看會形成不同策略量化的趨勢,換個角度說,觀察2000年初,那時候還沒有大數據,也沒有一些科技手段,真正是棚子,這個棚子裡面會種玉米,這是加速的模擬環境,以此可以推斷出天氣是很乾燥的,那玉米的長相就幹了,那玉米的顆粒就不飽滿,翻過來推算大豆的產量不及預期,可能和當時調研的數據是完全兩個概念,所以那個時候用的手段是靠模擬的人工天氣,這個數據也是量化的一種,從另類的角度來分析。後來會發現有一些人靠採集衛星雲圖來發現更高空的數據,土壤濕度,從太空拍下來的照片配合田地間的調研,後來機器就把人取代了,連人去田裡看都不用了,那可能數據的作用會越來越大,從99年不是靠一幫做金融的人,是做語言的人,後來搭一個棚子模擬天氣,後來是衛星雲圖,再後來是大數據,到現在是雲計算。那從CTA的角度,我的感覺是說實際上只有兩派,一派是主觀的,一派是被動的。我通過更多的分析給投資策略事實認證支持我的觀點。但是這種策略在08年金融危機的時候,尤其以北美為例,大部分還是表現不是很好,另外一套是被動的,那從現在感覺上來看,因為在還沒有很大的延伸品市場,很多還是說期貨市場,CTA在大陸內更多是跟期貨市場聯繫起來,更多除了期貨市場,其他延伸品市場等等都是有聯繫的。反而期貨市場不一定是最大的佔比,更多的期權是占很大的。像港股市場是很明顯的案例,是因為港股市場股票這端換手率很低。但是延伸品市場很大,這邊不太動,延伸品市場一直在高速運轉,那基於這個特點,我們的CTA產品就慢慢延伸出來很多種,那有這種被動的,了解到比較簡單的會配點現貨,追點指數,然後靠利率做個一年期,那實際上就是結構化的產品。每年還有3點幾的收益,這是不保本但是保息,是兩三倍的槓桿,如果未來有商品的延伸品,黃金的金價,從海外的角度看是挺好做的,掛鉤幾個產品,有一點槓桿,當然整體的收益率和國內是無法比的,國內是很高,但是從海外角度來看,香港現在的房貸是1.8—2%,所以有很多離岸的產品就打2個點,叫還貸寶,但是離岸利率低,手段被動是挺簡單的,主動的策略都不一樣,如果是基於龐大的延伸品市場策略還是挺多的。

張墨陽

季波

CTA一個是基本面的,那大家都知道去年的CTA策略,講到國內的收益對海外的投資人是非常有吸引力的,2016年的時候,我們看到幾波CTA的趨勢,幾個做基本面的做的也很好,比如說在10%收益就是比較差了。那在2017年趨勢是有什麼看法?

2017年的變化跟大家分享一下,套利部分是很大的比重,基於產業邏輯,今年明顯感覺,我們發現了一個邏輯,檯面會恢復的非常快,之前的這種決策的流程和這種機制就會有點問題,還沒有完全準備好的時候,你會發現他實際上已經在慢慢兌現他的邏輯,以前是需要一周或者是更長的時間,現在是兩三天很快,很多時候,我們的邏輯就是非常快的,是經過了解讀和消化之後發現可以這樣去做,那這樣就是我們進去了,因為資金有限。本來是按節奏去進廠的,這是今年很明顯的特徵。另外一個,我們發現今年的市場,可能對於產品而言,特別長周期的比較少了,大家特別短周期的是高頻的,很多是關注在產品這個部分,大家做的更多的是中周期的,那這個同質化就會比較嚴重,CTA跑出來的曲線是不是差不多了,我們也在這個部分做一些努力,因為商品這個部分是聚焦的時間比較長,也在想在各個部分套利也好,包括之前說的跟蹤策略,也在做一些疊加,希望能做到的曲線跟別人有差異,能夠更好更快的去適應這個市場,這個是我們對市場的體會。

徐潔

李健豪

我覺得在Smart BETA領域也算是另外一個發展的領域,因為有些時候他是有主動管理的手段,還有對沖的手段在裡面,不能取代一些很厲害的對沖基金,也是一個趨勢。

說到2017年的變化,我們也是感同身受,都是做投資交易的,第一個就是整個市場的波動越來越大。第二個,它波動是非常迅速,以前兩三天走這麼些行情,現在是一天就可以走完同樣的行情,現在是波動大特別反覆,所以對於做基本面來講也是非常痛苦,因為我想這個波動性背後的因素,主要是兩個,第一個因素是資金太多了,現在期貨市場的資金是有4000多億,前兩年是2000億的規模,這個還是在股指期貨的情況之下,這個無形之中對於價格的衝擊是相當大的。我們整個量化投資,或者程序化投資,佔比是越來越大,越來越重,導致整個行情給你的時間是越來越短。以前大家都是做主觀的時候,每個人的反應是有快有慢的,如果程序化都一致的話,別人也會看到這個機會,所以大家就會行動一致,所以就會導致市場的波動變得比往年都要大。第二個是變得比往年都要迅速。從這樣的角度來講,2017年,CTA行業最難做的一年,從年初到現在,我們也順利的感受到了雖然在賺錢,但是所冒的風險是大出了幾倍。這就是我的第一個感受。第二個感受是市場的節奏在快速的變化,市場結構是參與者的結構,市場參與者90%是散戶,80%的交易量都是散戶打出來的。但是近幾年的變化,散戶越來越少,前幾天我跟期貨公司交流說開發客戶的問題,你們現在主要是開發什麼類型的客戶,個人投資者還多不多了?業務員說現在不做個人客戶了,所以說從這兩個角度來講,個人投資者進入期貨市場的腳步在放緩,這樣就導致了大浪淘沙,你所面臨的對手是越來越強,越來越專業。想獲取以往高的收益會變得越來越困難。再一個是說以往所謂的大客戶是以企業為主,企業動則就是幾千萬甚至是上億做投保和投機,近幾年發現基本上要麼就是把規模壓縮到很小,以前是拿5000萬做投保,現在是1000萬都不到了。以前是受過傷的有一些懼怕,那就再也不去接觸這個市場了。另外一方面是機構投資者又在迅速的成長,整體的機構投資者越來越大,參與者越來越專業,所以導致獲取比較高的收益是越來越難。那第三點2017年,可以說是期貨市場或者是延伸品市場比較重要的事情是期權的退出,對於CTA策略來講,是推出一些新的更強大,或者是更加具有穩定性的一批機構出來,那這樣一批機構就很輕易的把以前只做機構的一批人干倒,所以對期貨市場的發展是非常重要的事情。

胡繼富

策略我們交易所是沒有的,但是從市場上的角度來看,所謂的CTA延伸品市場更多還是期貨市場,從我們的角度觀察,原來是狼掉進羊圈裡,現在是狼羊太多能把狼擠死,這是我們的感覺。一個期貨市場交易的一定是個東西,代表的是一個現貨,或者是總有一個來源,這個來源就是所謂價格的基準和定價權,因為我們是交易所嘛,所以比較關注這個,這個來源是產業鏈里的多方共同交易出來並且認可的價格,很多做CTA的都去分析這個價格是高了還是低了,這個是事實,這個事實有可能由於流動性太大,有可能造成事實的彎曲。那如果說期貨的價格,或者說還有一些其他變化,那可能對主觀投資策略來說不是一個好的事情。第二個感覺就是會有更多CTA策略的私募基金也好,或者是投資也好,會覺得是流動性過大,會往外跑。大家也都知道交易是什麼東西,我們也觀察到趨勢是有更多的投資機構在選擇出海,那從港交所的角度,有很多私募基金在香港選擇落戶註冊拿牌照,那為什麼這麼做呢?我們也做了一些了解,感覺大家普遍關注的就是跨市場的機會。但是在其他的市場裡面還是會有一些被動的機會,比如說市場套利的機會,香港也不算是海外,從香港市場往外看,市場偏低,他們的壓力也很小,三四五個點,靠匯率就可以出來。尤其他們是比較關注一些新品種在新上市的一些機會,比如說從國內角度來看就是期權剛上市,流動性太大,每家都有自己的想法,這個裡頭會有一些機會,今年順利推出一些延伸品的話,也有可能在價格中樞上面會有一些波動,這個和國際上都是通的,這個裡頭也有一些套利的機會。主要是靠這個機會去博這些收益。尤其是兩岸市場都會推出期權,實際產業就可以賣期權了,這個盈利模式就和以前不一樣了,這個時候從我們的角度觀察出的一些細節。

張墨陽

季波

剛才您講到一般對CTA的理解,它本身的策略是風險比較高,在資產配置裡面是可以降低整個組合的風險,剛才講到期權的推出,在風險上面,對2017年,從一個市場的角度來說會有什麼樣的看法。

我們希望風險越小越好,收益越高越好,交易者交易一定有風險,包括一些其他的延伸品來提供工具幫助大家來減少風險,這個工具有可能在錯的手裡會增大風險,在對的人手裡會減少風險。包括像對沖基金一樣有一個更好的平台推出或者是讓市場更理解的工具,從實際經濟,業態的角度來說降低風險。

張墨陽

做CTA風險差異還是很大的,有的風險高,有的風險低,從整體的資產配置的角度來講,因為它的期貨,大眾商品也別於股票詐騙,有利於整體的資產組合調整的狀況,再一個從期貨本身的兩大特點,一個是它的槓桿性,一個是可以做多也可以做空,從這兩點來講,整個CTA行業裡面也是不一樣的,有些人用的槓桿高一些,有些人是用的槓桿低一些。所以從這兩個角度來講,就看我們如何去選擇它和配置它的問題,如何選擇好的基金經濟。

胡繼富

季波

說到風險,大部分人把它當一個貶義詞來看了,本身交易就是一個風險,所謂的盈虧同源,無非是一定要清楚賺的是哪一部分的錢,或者風險收益比較高的一條凈值曲線。客戶眼中的風險和自己去做交易的風險,這是一個插曲,2012年還沒有這麼多的機構投資者,是之前跟隨我們的高凈值客戶,第一年是給客戶賺了18%,後來客戶請我吃飯說首先是感謝你幫我賺錢了,但是這個收益我不滿意,然後就把錢收回去了。客戶是這麼看這個問題,我做的是期貨,期貨是高風險的,但是我只拿到18%的回報是不匹配的,但是我們自己去看這個風險,對於產品而言,我們的風控最後一條線是5%,當然會有一些極端的情況在階段的時候會打破,把5%看成很重要的風控線,那獲得多高的收益是可以想象的到的。雖然做的是期貨,但是還是希望可以做成絕對收益的產品,這個也是我們致力於追求的目標。第三點,如何規避這個風險,其實就是兩個,第一個是分散,第二個是對沖,組合裡面大部分是對衝掉了,去年的雙11,我睡覺的時候還是比較踏實,大部分是被對衝掉的,因為現在到處是黑天鵝,雖然做的是期貨,做的是有槓桿的延伸品,每一個晚上都能安然的睡覺,這是我的目標。

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