豬肉行業深度：雙匯，豬肉行業領導者，產能超雨潤

雙匯發展是豬肉產業領導企業，圍繞生豬屠宰和肉製品加工兩大主業建立布局，產能、 產量及銷售渠道全國領先，主營產品包括生鮮肉、高溫肉製品、低溫肉製品等。2016年實現銷售收入 518.5 億元，歸屬於母公司凈利潤 44.1 億元。

雙匯從最初漯河市肉聯廠歷經幾十年變革，始終致力於肉類產業發展，最終發展成為統籌、美國肉類產業發展的世界級肉類巨頭(萬洲國際)。

雙匯發展控股母公司萬洲國際是世界上最大的肉類生產加工企業，萬洲國際主要業務包含肉類產業和美國肉類產業。

萬洲國際的區業務由其全資控股的雙彙集團負責，雙彙集團將境內的養殖、屠宰、 肉製品加工及相關配套業務(包裝等)資產置入 A 股上市公司雙匯發展內，由雙彙集團對雙 匯發展持股 59.27%，羅特克斯有限公司持股 13.98%，社會公眾持股 26.75%。

除雙匯發展外，雙彙集團旗下另有雙匯物流，和少部分其他資產(面點、調料等)。

控股母公司萬洲國際的美國業務主要是 2013 年通過收購美國肉企史密斯菲爾德獲得的屠宰 及肉製品加工業務。史密斯菲爾德是美國最大的豬肉生產商，收購完成後，史密斯菲爾德與 雙匯加強集團內關聯交易，主要由史密斯菲爾德向雙匯輸出美國生豬肉，擴大史密斯菲爾德 豬肉產品銷售，同時增強雙匯原料成本優勢。

國際產業鏈的整合，一方面有利於雙匯獲得上游成本優勢，能夠便利地獲得美國相對低價的 生豬產品，既可用於對外銷售賺取價差，也能投入肉製品生產降低成本;另一方面有利於雙匯借鑒、學習史密斯菲爾德對於屠宰和肉製品加工的管理經驗，史密斯菲爾德作為美國老牌 肉企，在低溫產品和市場方面具有豐富經驗，有助於雙匯提升經營效率、提升低溫產品推廣 效果。

雙匯物流與雙匯發展同屬雙彙集團，主要負責雙彙集團在全國各地物流項目的投資、發展決 策、網路建設，是國內最大的專業化公路冷藏物流公司之一。雙匯物流以發展冷鏈物流為核 心，形成長途運輸與區域倉儲、配送交織分佈的大物流網路格局，全國範圍內除了新疆和西 藏外均可做到朝發夕至。

雙匯物流擁有冷庫 23 萬噸、常溫庫、配送庫 20 萬 m2，鐵路專用線 6 條，分佈在阜新、內 蒙、漯河、金華、四川等地。公司自有各種冷藏運輸車輛 1420 台，常溫運輸車輛 205 多台， 整合社會冷藏車輛 2000 台，常溫車輛 800 台，總運能 15000 噸以上。具有規模化冷藏貨物 儲存、分揀、加工、包裝及調控能力。

屠宰、肉製品加工是雙匯主業1雙匯發展(000895.SZ)包含雙彙集團旗下生豬養殖、屠宰、肉製品加工和相關配套業務(PVC、 腸衣、包裝等)。其中屠宰、肉製品加工為其主體業務，各年收入佔比均在 90%以上。

從收入構成看，屠宰、肉製品加工平色秋色、體量相當，2016 年之前均維持較穩定的比例。 以 2015 年為例，不考慮公司內部抵消，屠宰業收入 244.4 億元，佔比 52%，肉製品收入 226.4億元，佔比 48%。

2016 年，面臨豬價長期高企的市場局面，公司戰略上堅持屠宰不減產、並充分利用中美協 同擴大豬肉進口規模，充分吸收小規模企業由於成本高企退出所帶來的市場空間，屠宰收入 佔比持續提升，據年報披露，屠宰收入佔比已達 58%。

從利潤看，肉製品貢獻大部分利潤、屠宰盈利能力 2017 年有望提升。 肉製品業務毛利潤率較高，維持在 30%-40%之間，貢獻的毛利潤佔總體毛利潤 75%以上。 屠宰業毛利潤較低，在 10%左右，產生的毛利潤在總體毛利潤中佔比不到 20%。屠宰業務 毛利率低的原因是屠宰行業極分散，准入門檻低，產品同質化嚴重。

另外，豬肉產業上游生豬價格波動，對公司盈利有較大影響，對屠宰業務影響更為直接。一 般來說，豬價上漲使屠宰業務盈利空間受到擠壓，原料成本壓力增大，導致毛利潤率和營業 利潤率下降;而肉製品行業的利潤影響因素相對更複雜，其一公司具有一定的肉製品定價權， 成本轉嫁能力稍強，其二肉製品消費與宏觀經濟需求聯繫更緊密。

上游屠宰:穩利上量

屠宰業指從外部收購或使用自養生豬進行屠宰、分割，形成豬肉，如常見的肋排條、五花肉、 後腿肉、及豬副產品如豬腸、肥膘等。雙匯屠宰業採用較先進生產工藝，一頭生豬屠宰分割 后可形成 200 多個豬肉產品，豬肉使用效率高，屬行業領先水平。

上游屠宰業務達到國內最高生產水平，生產過程已形成全預冷、精細分割、規模化生產。 屠宰行業集中度非常低，雙匯作為國內最大的屠宰企業，市場份額僅占 5%。公司未來 將堅持穩利上量策略，一方面擴大市場份額、另一方面努力提升屠宰業盈利能力。

雙匯屠宰使用的生豬大部分采自外購，以 2015 年為例，全年屠宰生豬 1239 萬頭，其中僅30 萬頭來自自養生豬。

產品及產能

屠宰業產品:較健康的冷鮮豬肉

雙匯生產的生鮮豬肉絕大部分為冷鮮豬肉。冷鮮豬肉是目前豬肉產品中保鮮技術最高、口感 營養最好的品種。

豬肉產品主要可劃分為冷鮮豬肉、冷凍豬肉和熱鮮豬肉。其中，熱鮮豬肉指凌晨宰殺、清早上市的豬肉，多見於農貿市場銷售，由於細菌滋生其衛生情況相對較差;冷凍肉屬於衛生情 況略好但口感稍次的品種;冷鮮肉經過特定技術處理，冷鏈生產、冷鏈運輸，營養留存高且口感色澤得以保留。

冷鮮豬肉消費尚處在發展培育階段，未來品類發展存有巨大空間。規模較大的肉類企業 均積極布局冷鮮豬肉，例如雙匯、雨潤、眾品均基本完成了冷鮮豬肉的產品全面升級，金鑼的冷鮮肉收入佔比略低，約為 20-40%。

2012 年資產注入后公司產能穩步擴張，每年新增產能 100-200 萬噸。根據公司自身規劃， 到十三五末將達到日產 10 萬頭、年產 3000 萬頭屠宰規模。

2012 年雙匯發展進行重大資產重組，由雙彙集團和羅特克斯將其持有的屠宰、肉製品加工 等肉類主業公司股權和為上述主業服務的密切配套產業公司股權注入雙匯發展。雙匯發展的 屠宰、肉製品加工業務的產能產量通過此次注入獲得大幅提升，屠宰產能由不足 500 萬頭擴 張至 1780 萬頭，屠宰產量由 2011 年 248 萬頭提升至 2012 年 1142 萬頭。

此後 3 年內一方面受益於規模優勢顯現，另一方面受益於豬價下行持續低位，屠宰產業的規 模和盈利能力持續提升，2012-2014 三年間，產能提升 15%，達到年屠宰能力 2042 萬頭; 產量提升 30%以上，達到年產生鮮豬肉 150 萬噸。

屠宰場的覆蓋半徑有限，由於國內生豬養殖行業高度分散，因此戰略性全國化布局十分重要。 雙匯屠宰已完成全國化布局，以靠近生豬產源的原則在寶泉嶺、望奎、阜新、唐山、鄭州、 漯河、濟源、德州、武漢、宜昌、淮安、金華、南昌、綿陽、清遠等 18 個現代化屠宰基地，19 條現代生產線，居全國領先水平。

渠道

雙匯生鮮肉渠道以線下為主，並積極發力電商。

線下渠道，仍是雙匯最主要的銷售渠道。雙匯是生鮮豬肉市場渠道最廣泛的企業之一。 截至 2015 年末，生鮮豬肉銷售渠道覆蓋全國 29 省，銷售網點 4.2 萬家，其中特約店、農貿 市場、商超、餐飲加工的數量比例約為 40%:30%:20%:10%。

渠道擴張是生鮮品銷量擴張的重要手段，從 2013 年到 2015 年，終端網點數量增長 60%以 上。按照公司自身規劃，終端銷售網點數量每年增長 10000-12000 個，帶動屠宰量每年增加200-300 萬頭，帶動屠宰產品銷量每年增加 20 多萬噸。其中，商超和特約店將是未來渠道 擴張的工作重點。

近年生鮮電商發展迅速，雙匯對生鮮肉進行戰略型布局，主要是自有、平台合作兩種方式: 自有電商「萬家便利社區」;平台方面已和 6 家平台運營商達成合作，分別是天貓、京東、1號店、飛牛網(大潤髮網上商城)、順豐優選和蘇寧易購。雙匯生鮮肉電商處於初步發展階 段，渠道收入目前在總收入中佔比不大。

(1)屠宰業務跟隨豬周期波動 屠宰業務靠近上游生豬養殖，生豬價格波動直接影響屠宰業經營業績。

一般來說，生豬價格下降放大屠宰利差空間，生豬價格上漲縮小屠宰利差空間。

豬肉價格隨市調價，跟隨生豬價格波動，但中間存在傳導時滯，因此生豬價格波動后，豬肉 與生豬價格的價差也會發生變動。一般來說價差(豬肉-生豬)與生豬價格反向波動，即生豬 價格下降時，價差放大，對屠宰業有利;生豬價格上漲時，價差縮小，屠宰業盈利空間縮小。 這種反向影響在生豬價格趨勢初期尤其明顯，在生豬價格持續上漲，或持續下跌過程中，豬 價變動帶來的影響逐漸減弱。

目前，雙匯屠宰業在全國建有德州、綿陽、唐山、武漢、鄭州等 28 家現代化高溫、低溫加 工廠，是目前國內最大的肉製品加工企業，占肉製品市場份額 15%左右。在公司發展戰 略推動下，產能持續擴大，2015 年肉製品年產能 260 萬噸，根據公司 2014 年規劃，未來 8年肉製品產能將力爭實現 400 萬噸。

雙匯和競爭對手分析

作為屠宰(生鮮肉)產業的領導企業之一，雙匯的主要競爭對手是雨潤。 雨潤和雙匯都是國內最早引入冷鮮肉產品的企業，雨潤冷鮮肉產量曾是國內第一，2011 年後 隨著屠宰量大幅下滑同步下降。

雙匯 2001 年引入國內第一條冷鮮肉生產線，其後冷鮮肉穩步發展，至今公司屠宰業務產品絕大部分為冷鮮肉，並在產能產量上全面超越雨潤。